在我們的樂觀假設下，輕卡行業(yè)本輪治超政策有望在部分車型上實現(xiàn)保有量增長，對于輕卡總體保有量與邊際銷量有一定的抬升作用；同時，我們認為，行業(yè)仍有一定的格局優(yōu)化空間。

摘要

城鎮(zhèn)化率提升疊加消費規(guī)模增長，輕卡貨運需求穩(wěn)中有升。輕卡的應用場景集中在城市內(nèi)部及周邊運輸、城際運輸，運輸貨物種類以消費品為主。2010-2019年城鎮(zhèn)人口比例從49.9%上升至60.6%，最終消費額占GDP比例由48.9%上升至56.0%。根據(jù)政府工作報告，“十四五”期間常住人口城鎮(zhèn)化率將提高到65%，并通過發(fā)展壯大城市群和都市圈，實現(xiàn)新型城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略。我們認為，城鎮(zhèn)化趨勢繼續(xù)向上確定性較高，城鎮(zhèn)人口比例仍有上升空間，輕卡需求有望繼續(xù)受益于城鎮(zhèn)化率的不斷提高。 

輕卡治超趨嚴，單車運力下降，新增運力需求轉(zhuǎn)向合規(guī)藍牌輕卡和黃牌輕卡、黃牌中重卡?；谖覀儗p卡應用場景的分析，我們認為，由政策趨嚴導致的輕卡運力下降將導致超載藍牌輕卡向合規(guī)藍牌輕卡和黃牌輕卡、黃牌中重卡切換。以城市內(nèi)部運輸和城市周邊運輸為主要應用場景的超載輕卡將大部分轉(zhuǎn)變?yōu)楹弦?guī)藍牌輕卡、少部分轉(zhuǎn)變?yōu)辄S牌輕卡，而城際運輸應用場景的超載輕卡將轉(zhuǎn)變?yōu)辄S牌輕卡或黃牌中重卡。根據(jù)我們的測算，假設由運力下降帶來的保有量需求增加分四年釋放，那么對于1,000萬噸、2,000萬噸、3,000萬噸的運力釋放，由此帶來的輕卡邊際銷量相較2020年的彈性分別為26%、52%、79%。

行業(yè)集中度提升，疊加國六排放標準全面收緊，尾氣處理技術(shù)迭代有望帶動輕卡售價提升，龍頭企業(yè)盈利能力有望邊際改善。我們認為，在車型結(jié)構(gòu)變化預期較為混亂、輕量化車型銷量大概率會取得增長的情況下，產(chǎn)品系更加完備的頭部輕卡企業(yè)與發(fā)動機譜系更加完備的頭部發(fā)動機企業(yè)有望實現(xiàn)份額擴張，總體提升行業(yè)的集中度。我們認為，國六排放標準的實施有望從成本端推動全行業(yè)輕卡價格提升，車企有機會賺取一定的超額利潤。我們認為，發(fā)動機排量變化區(qū)間的縮窄，對于企業(yè)車身輕量化、發(fā)動機功率密度提升要求更高的同時，也可能導致藍牌輕卡同質(zhì)化競爭加劇，對于企業(yè)盈利能力的帶動總體偏正面，但帶動幅度仍需驗證。

風險

輕卡治超邊際明顯放松，同質(zhì)化競爭更加激烈削弱企業(yè)的盈利能力。

正文

應用場景多元，輕卡保有量穩(wěn)中有升

以城市圈和消費品運輸需求為中心，輕卡應用場景多元化

根據(jù)中國汽車分類國家標準（GB9417-89），輕卡指公路運行時廠定最大總質(zhì)量（GA）在1.8-6噸之間的貨運卡車。在載重能力方面，輕卡介于微卡和中卡之間，適合貨物中短途運輸。輕卡價格帶通常對應10-20萬元區(qū)間，相較于重卡20萬元以上的定價，輕卡在中短途貨運時具備更高的性價比。應用場景方面，受運輸半徑限制，輕卡較少用于長途貨運，主要面對城市及周邊的運輸，包括同城配送、快遞以及搬家等場景。

圖表: 貨運卡車分類及其應用場景

資料來源：卡車之家，中金公司研究部

輕卡貨運主要為了滿足消費品的運輸需求，消費規(guī)模不斷擴張驅(qū)動輕卡需求上升。以貨物類別進行輕卡運輸需求分類，輕卡運輸貨物中消費類產(chǎn)品占比較大。根據(jù)智研咨詢2017年的調(diào)查結(jié)果，消費品如農(nóng)副產(chǎn)品、家具家電占比分別達到35.1%、15.2%。同時，消費逐漸成為經(jīng)濟增長的重要動力。自2010年開始，我國消費占GDP比例持續(xù)上升。根據(jù)國家統(tǒng)計局披露的GDP數(shù)據(jù)，支出法核算口徑的最終消費額規(guī)模在2010-2019年期間由20.16萬億元上升至55.26萬億元，CAGR+11.9%，最終消費額占GDP比例由48.9%上升至56.0%。我們認為，對于消費品需求的不斷擴張有望繼續(xù)驅(qū)動輕卡需求上升。

圖表: 輕卡運送貨物主要為消費品（2017年）

資料來源：智研咨詢，中金公司研究部

圖表: 消費成為我國經(jīng)濟增長的重要驅(qū)動力

資料來源：國家統(tǒng)計局，中金公司研究部

城鎮(zhèn)化率提升有望帶動輕卡需求量繼續(xù)上升。輕卡貨運通常以城市為運輸中心，輻射城市內(nèi)部或周邊，運輸半徑通常低于400公里。根據(jù)智研咨詢2017年的調(diào)研結(jié)果，城市內(nèi)部與周邊運輸共占到輕卡運輸總規(guī)模的72%，城際運輸占25%，且多為短途運輸。我們認為，城市貨運及城市周邊的貨運需求對輕卡保有量的影響較大，隨著我國城鎮(zhèn)化率水平持續(xù)提升，輕卡需求量仍將持續(xù)上升。2010-2019年城鎮(zhèn)人口比例從49.9%上升至60.6%，根據(jù)政府工作報告，“十四五”期間常住人口城鎮(zhèn)化率將提高到65%，并通過發(fā)展壯大城市群和都市圈，實現(xiàn)新型城鎮(zhèn)化戰(zhàn)略。我們認為，城鎮(zhèn)化趨勢繼續(xù)向上確定性較高，城鎮(zhèn)人口比例仍有上升空間，輕卡需求有望繼續(xù)受益于城鎮(zhèn)化率的不斷提高。

圖表: 輕卡運輸以城市為核心進行（2017年）

資料來源：智研咨詢，中金公司研究部

圖表: 我國城鎮(zhèn)人口比例持續(xù)上升

資料來源：國家統(tǒng)計局，CEIC，中金公司研究部

受同城快遞及搬家服務市場規(guī)模提升的推動，同城物流市場規(guī)模穩(wěn)定增長。2014-2019年，我國同城貨運市場規(guī)模由0.8萬億元增長至1.3萬億元，CAGR 9.7%。我們認為同城快遞業(yè)務量和搬家服務市場規(guī)模提升是同城貨運市場規(guī)模提升的主要推動力。2014-2020年，規(guī)模以上同城快遞運輸量從35.5億件提升至121.7億件，CAGR達到22.8%。2014-2019年搬家服務市場規(guī)模從26.5億元提升至51.2億元，CAGR 14.1%。但同時我們也發(fā)現(xiàn)，同城貨運市場規(guī)模同比增速呈下降趨勢，我們認為社會零售總額和公路貨運量進入瓶頸期是主要原因。2016-2019年期間公路貨運量CAGR僅為0.9%，2017-2020年期間社零總額CAGR 2.3%。

圖表：同城快遞規(guī)模走勢

資料來源：萬得資訊，國家郵政局，中金公司研究部

圖表: 同城貨運市場規(guī)模穩(wěn)定上升

資料來源：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，中金公司研究部

圖表: 搬家服務市場規(guī)模穩(wěn)定上升

資料來源：智研咨詢，中金公司研究部

圖表: 社會零售總額增速呈下降趨勢

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

圖表: 我國公路貨運量進入慢速增長期

資料來源：交通運輸部，中金公司研究部

銷量中樞上移，輕卡保有量高于其他商用車

得益于輕卡更廣泛的應用場景，輕卡保有量位列商用車第一。輕卡可以進行中短途運輸，并參與長途運輸最后一公里物流，同時政策限制、保養(yǎng)成本降低。受益于廣泛的應用場景，輕卡保有量規(guī)模較大，2019年輕卡保有量占商用車整體保有量的比例達到66.4%，占主導地位。

圖表: 輕卡占商用車總體保有量比例較高（2019）

資料來源：國家統(tǒng)計局，中金公司研究部

多元因素抬高輕卡銷量中樞。受城鎮(zhèn)化進程持續(xù)推進、居民消費規(guī)模不斷擴張影響，輕卡銷量呈上升態(tài)勢。2016年以來輕卡年銷量穩(wěn)步上升，2020年4月以來，商用車行業(yè)整體進入景氣區(qū)間，帶動輕卡2020年銷量達219.7萬輛，YoY+16.6%，為近年最大增幅。2021年1月銷量超預期增長，達19.3萬輛，YoY+44.7%。

圖表: 2020年4月以來輕卡銷量持續(xù)景氣

資料來源：中汽協(xié)，中金公司研究部

圖表: 輕卡年銷量穩(wěn)定上升

資料來源：中汽協(xié)，中金公司研究部

輕卡的發(fā)動機排量通常低于4L，其中1-3L排量的柴油、汽油輕卡是主流，純電動輕卡占比仍較低。從排量來看，2020年新售輕卡中，1-3L排量的輕卡占比達93.7%，占據(jù)輕卡市場絕對地位；從燃油類型來看，柴油、汽油輕卡仍為主流，占總銷量比例分別達53.7%、44.8%，純電動輕卡占比仍然較小，僅為0.6%。

圖表: 新售輕卡排量分布（2020年，單位:升）

資料來源：商用車保險，中金公司研究部

圖表: 新售輕卡燃料種類分布（2020年）

資料來源：商用車保險，中金公司研究部

藍牌輕卡路權(quán)更多，在城市道路運輸?shù)膬?yōu)勢明顯

我國機動車牌照分為藍牌、黃牌、綠牌三類。藍牌對應的機動車類別主要有乘用車、輕客等，黃牌主要對應大型汽車、掛車、摩托車等，綠牌對應新能源汽車。輕卡處于藍牌與黃牌的邊緣，不是典型的藍牌車或者黃牌車。

圖表：藍牌、黃牌對應典型車型類別

資料來源：駕駛員考試網(wǎng)，車主指南網(wǎng)，中金公司研究部

藍牌、黃牌輕卡共存。根據(jù)貨箱長度、載重的不同，不同的輕卡車型可以分別適用藍牌和黃牌。以4.2米貨箱長度、4.5噸總質(zhì)量和2噸載貨質(zhì)量為界，貨箱長度不超過4.2米，核定總質(zhì)量不超過4.496噸，載貨質(zhì)量不超過2噸的輕卡可以上藍牌，其余輕卡統(tǒng)一上黃牌。

圖表: 藍牌、黃牌輕卡車型參數(shù)區(qū)別

資料來源：搜狐汽車，中金公司研究部

藍牌輕卡路權(quán)廣、收費標準低、駕駛員持C類駕照即可駕駛，相較黃牌輕卡具備更加明顯的運營優(yōu)勢。運營成本方面，根據(jù)最新的高速公路按軸收費標準，藍牌輕卡按1類標準收費，黃牌輕卡按2類標準收費，2類標準的收費額高于1類標準，另外藍牌輕卡的保險及車船使用稅的收費標準低于黃牌輕卡，在綜合運營成本方面更具優(yōu)勢。另外，藍牌輕卡進入市區(qū)無限制，黃牌輕卡的管理因城而異，但各個城市基本都對黃牌輕卡進入市區(qū)通行設置通行時段，且辦理通行證后方可進入。另外，藍牌車的年檢頻率相對較低，且駕駛員持有C照即可駕駛，而黃牌輕卡要求駕駛員持B照才可駕駛?？紤]到B類駕駛證考試科目更多，考試難度大，且年審頻率更高，司機更愿意選擇藍牌輕卡。

圖表: 藍牌輕卡運營優(yōu)勢

資料來源：搜狐汽車，中金公司研究部

輕卡超載治理趨嚴，單車運載能力下降

“大噸小標”的藍牌輕卡現(xiàn)為市場主流

“重載輕卡”通過“大噸小標”獲取藍牌資質(zhì)。由于藍牌輕卡擁有低維護成本、高運營效率等優(yōu)點，車主傾向于選擇核定總質(zhì)量等標稱參數(shù)符合藍牌要求的車型。同時，為了提高貨運經(jīng)濟性，追求更高的盈利空間，輕卡司機傾向于裝載更多貨物，導致實際載貨質(zhì)量超過核定載質(zhì)量。輕卡企業(yè)為了滿足車主“超載”的需求，推出了實際裝載能力遠大于標稱載重的“重載輕卡”。比如2014年開始出現(xiàn)的“十噸王”，通過采用加高加厚的直通梁車架、加寬加厚制動蹄片、加寬貨箱等方式，大幅提升了車型的承載能力。

通過“大噸小標”，“重載輕卡”在保證實際運載力的基礎上，獲取了藍牌資質(zhì)，因此成為市場主流選擇。過往行業(yè)管理的不完善也給了車企和車主逃避監(jiān)管的空間。在車廂長度、核定總質(zhì)量與核定載質(zhì)量三個維度上，標稱參數(shù)符合藍牌標準的輕卡占2020年新售輕卡數(shù)量比例均超95%。

圖表: 大部分輕卡標稱參數(shù)均符合藍牌標準（2020年）

資料來源：商用車保險，中金公司研究部

輕卡超載治理趨嚴，超載藍牌輕卡面臨轉(zhuǎn)型壓力

治超力度不斷加大，超載藍牌面臨監(jiān)管壓力。2020年各地超載治理政策頻出，遷西、鎮(zhèn)江、祁陽等地均已發(fā)布相關(guān)治超措施。目前市場存量藍牌輕卡中大部分皆為“大噸小標”車型，受治超政策影響較大。

圖表: 各地治超政策頻出

資料來源：環(huán)京津網(wǎng)，中國江蘇網(wǎng)，新湖南，中國江西網(wǎng)，廣東交警，華聲在線，黃河新聞網(wǎng)，海鹽縣交通運輸局，紹興市交通運輸局，呼和浩特交通運輸局，新蔡縣人民政府，中金公司研究部

2軸輕卡收費標準細化，按軸收費政策疊加超載車輛禁止上路政策，超載藍牌輕卡面臨轉(zhuǎn)型。為了提高高速公路通行效率，高速收費標準由按額定載質(zhì)量收費變?yōu)榘摧S數(shù)收費。按照貨車軸數(shù)不同，貨車被分為6類，軸數(shù)越高的車型收費標準也更高。以重慶市貨車通行計費標準來看，1-6類貨車的公路同行費率標準由0.4元/車公里提升至2.24元/車公里。2軸輕卡按照上牌顏色的不同分別按照1類和2類標準收費，這意味著黃牌輕卡的收費標準高于藍牌輕卡。超載處理方面，03版標準通過對超載部分重量高額收費推高超載成本，19版標準則直接禁止超載車進入高速。我們認為，按軸收費政策和超載車輛禁止上路政策將對輕卡產(chǎn)生兩方面影響：

?超載藍牌輕卡的生存空間受到擠壓。在輕卡城際物流場景中，部分運輸線路需經(jīng)過高速公路，超載車高速禁入將使“大噸小標”的藍牌輕卡在此場景中喪失運營能力。

?超載藍牌輕卡退出市場所釋放的運力需求，將會流向合規(guī)藍牌輕卡和黃牌車。由于藍牌輕卡在城市道路通行效率及駕駛員準入門檻上具備明顯的優(yōu)勢，我們認為，城市內(nèi)部及城區(qū)周圍運輸車輛將轉(zhuǎn)為合規(guī)藍牌輕卡。城際運輸車輛將部分轉(zhuǎn)為黃牌車，部分轉(zhuǎn)為合規(guī)藍牌車。

圖表: 輕卡區(qū)分藍牌黃牌進行高速收費

資料來源：卡車之家，中金公司研究部

圖表: 超載車輛被禁止進入高速

資料來源：卡車之家，中金公司研究部

圖表: 重慶市貨車通行計費標準

資料來源：搜狐汽車，中金公司研究部

輕卡進城條件有所放寬，黃牌輕卡路權(quán)有望加強。公安部交管局、中汽協(xié)等機構(gòu)發(fā)布文件，從載貨量相對較低的黃牌車開始，加強黃牌車的路權(quán)，我們認為輕卡有望首先受益。在治理超載藍牌輕卡的背景下，我們認為黃牌輕卡路權(quán)的加強將引導部分超載藍牌輕卡向黃牌轉(zhuǎn)化。

圖表: 政策逐步放寬輕卡進城條件

資料來源：中汽協(xié)，搜狐汽車，中金公司研究部

藍牌輕卡大型化、小型化雙向發(fā)展，銷量中樞有望抬升

政策驅(qū)動輕卡大型化、小型化雙向發(fā)展。治超政策加強，超載藍牌重卡運營空間被壓縮，面臨轉(zhuǎn)型的方向問題。我們認為，在長運距場景中，由于對高速公路存在剛性需求，且單次運輸固定成本較高，輕卡將向大型化黃牌車發(fā)展以保證單次運載量；在短運距場景中，輕卡的城配業(yè)務需要在市區(qū)內(nèi)運營，因此將向小型化合規(guī)藍牌車發(fā)展以保證市區(qū)運營效率。

基于我們對輕卡應用場景的分析，我們認為，由政策趨嚴導致的輕卡運力下降將導致超載藍牌輕卡向合規(guī)藍牌輕卡和黃牌輕卡、黃牌中重卡切換。以城市內(nèi)部運輸和城市周邊運輸為主要應用場景的超載輕卡將大部分轉(zhuǎn)變?yōu)楹弦?guī)藍牌輕卡、少部分轉(zhuǎn)變?yōu)辄S牌輕卡，而城際運輸應用場景的超載輕卡將轉(zhuǎn)變?yōu)辄S牌輕卡或黃牌中重卡。我們對超載輕卡的去向進行如下情景分析：

?以2019年民用輕型載重汽車保有量1,900.76萬輛為基數(shù)，假設超載輕卡比例分別為20%/40%/60%，單車平均超載噸數(shù)為3噸，測算得到運力釋放分別為1,140萬噸/2,281萬噸/3,421萬噸。

圖表: 治理超載輕卡產(chǎn)生的運力釋放測算

資料來源：國家統(tǒng)計局，中金公司研究部

?對于這部分由超載治理趨嚴帶來的運力釋放，我們按照城市內(nèi)部、城市與周邊、城際三大運輸場景占比分別為36%、36%、25%進行運力流向的拆分，前兩種運輸場景下藍牌輕卡優(yōu)勢明顯，城際運輸場景下黃牌車運輸性價比更高。假設超載輕卡比例為40%，單車平均超載噸數(shù)為3噸，由超載治理產(chǎn)生的運力釋放超過2千噸，由此帶來合規(guī)藍牌輕卡、黃牌輕卡、黃牌中重卡的新增保有量需求分別為328.45萬輛、197.07萬輛、57.02萬輛。

圖表: 運力流向?qū)ΡＳ辛康睦瓌幼饔妹黠@

資料來源：中金公司研究部

? 我們認為新增保有量需求將拉動輕卡銷量邊際提升，假設新增保有量需求分四年釋放，那么對于1,000萬噸、2,000萬噸、3,000萬噸的運力釋放，由此帶來的邊際銷量彈性分別為26%、52%、79%。

圖表：邊際銷量彈性測算

資料來源：中金公司研究部

復盤重卡銷量歷史，輕卡治超有望提升輕卡保有量中樞

治超趨嚴帶動重卡銷量持續(xù)上升。自2016年《超限運輸車輛行駛公路管理規(guī)定》施行以來，治超在不同城市梯度推廣，疊加312國道側(cè)翻事件加速治超進度，重卡單車運載力的下降使得銷量逐步上升。2020年各地超載治理政策頻出，遷西、鎮(zhèn)江、祁陽等地均已發(fā)布相關(guān)治超措施。我們認為，治超將根據(jù)各地經(jīng)濟發(fā)展水平、社會治理特點、總體房價水平等差異梯度推廣，因此，隨2021年治超政策的進一步推廣，更廣泛地區(qū)的單車運力有望下降，從而推動重卡保有量提升。2016-2020年，重卡銷量由72.8萬輛上升至161.7萬輛，CAGR +22.1%。

類比重卡，我們認為輕卡治超有望帶動銷量上行。藍牌輕卡治超政策落地加快藍牌輕卡合規(guī)化進程，我們認為，隨政策逐步推進，有進城剛需的藍牌輕卡載貨量將大幅降低，進一步帶動輕卡需求擴張。

圖表: 國六支撐重卡年銷量上升

資料來源：中汽協(xié)，中金公司研究部

圖表: 2020年4月來重卡銷量進入景氣區(qū)間

資料來源：中汽協(xié)，中金公司研究部

行業(yè)集中度提升，疊加國六排放標準帶動單車售價上升，龍頭企業(yè)盈利能力有望邊際改善

輕卡集中度有所提升，頭部企業(yè)產(chǎn)品豐富

輕卡行業(yè)集中度有所提升，北汽福田領先地位突出。2016-2020年期間，輕卡集中度小幅提升，CR5由55%提升至59%。同時，北汽福田的龍頭地位得到加強，2016年北汽福田市占率為17%，相較行業(yè)第二江淮汽車高5ppt。2020年北汽福田市占率上升至20%，較行業(yè)第二東風汽車高10ppt。

圖表: 2016年輕卡行業(yè)格局

資料來源：中汽協(xié)，中金公司研究部

圖表: 2020年輕卡行業(yè)格局集中度提升

資料來源：中汽協(xié)，中金公司研究部

頭部企業(yè)產(chǎn)品豐富，支撐集中度持續(xù)上升。輕卡頭部企業(yè)產(chǎn)品豐富，如輕卡龍頭北汽福田，共有歐航歐馬可、時代汽車和奧鈴三個輕卡系列，包含有10款輕卡產(chǎn)品，全面覆蓋輕載車型與重載車型，滿足了同城配送、城際物流等多種需求。我們認為，頭部企業(yè)產(chǎn)品的豐富為輕卡行業(yè)集中度的進一步上升打下基礎。

圖表: 北汽福田輕卡產(chǎn)品矩陣

資料來源：公司官網(wǎng)，中金公司研究部

國六排放標準帶動輕卡售價提升，頭部企業(yè)議價能力凸顯

國六排放標準全面收緊，尾氣處理技術(shù)迭代有望帶動輕卡售價提升。國六排放標準在一氧化碳、碳氫化合物、氮氧化合物和顆粒物等四類污染物上全面收緊。國六a標準暫緩了對碳氫化合物和顆粒物的限制，國六b標準則在國六a標準的基礎上，繼續(xù)降低一氧化碳等四類污染物的排放上限。面對趨嚴的排放標準，傳統(tǒng)的SCR技術(shù)路徑無法滿足國六排放標準尾氣處理技術(shù)向DOC+DPF+SCR+ASC路線迭代。我們認為，國六排放標準提高了尾氣處理技術(shù)門檻，高效率尾氣處理技術(shù)的應用有望帶動輕卡售價提升。

圖表: 排放標準切換圖示

資料來源：中國環(huán)境生態(tài)部，威爾森監(jiān)測，中金公司研究部

圖表: 不同排放標準下尾氣處理技術(shù)路線迭代

資料來源：奧福環(huán)保招股說明書，中金公司研究部

頭部集中強化龍頭企業(yè)議價能力。輕卡行業(yè)呈頭部集中趨勢，北汽福田作為行業(yè)龍頭，市場份額優(yōu)勢得到強化，擁有更強的議價能力。伴隨企業(yè)議價能力的增強，輕卡產(chǎn)品售價逐步提升，2014-2019年，福田輕卡單價由5.3萬元上升至6.7萬元，頭部企業(yè)盈利能力得到優(yōu)化。

圖表: 北汽福田輕卡產(chǎn)品單價持續(xù)上升

資料來源：公司公告，中金公司研究部

行業(yè)集中度提升，疊加產(chǎn)品定價提升，龍頭輕卡供應商的盈利能力有望迎來邊際改善。我們選取輕卡龍頭企業(yè)福田汽車和江鈴汽車在2014-2019年期間的財務數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)2016-2018年期間江鈴汽車整車業(yè)務毛利率從21.99%下降至12.05%，福田汽車輕卡業(yè)務毛利率從13.47%下降至11.94%，2019年兩者毛利率出現(xiàn)邊際改善，毛利率分別達到15.04%、13.09%，同比提升2.99ppt、1.15ppt。我們認為，隨著輕卡治超力度趨嚴，輕卡保有量中樞提升，推動輕卡銷量邊際增長，龍頭企業(yè)憑借更全面的車型布局和更強的品牌優(yōu)勢，將充分受益于行業(yè)銷量增長和行業(yè)集中度提升帶來的銷量增長。同時，隨著產(chǎn)品定價提升，龍頭企業(yè)的盈利能力有望迎來邊際改善。

圖表：輕卡龍頭企業(yè)毛利率短期承壓

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

根據(jù)我們對上市公司輕卡業(yè)務的梳理與測算，2018-2020年期間整車企業(yè)福田汽車、江鈴汽車、江淮汽車、中國重汽（港股）輕卡業(yè)務的收入比重分別為51.6%、50.5%、21.2%、17.4%，零部件企業(yè)天潤工業(yè)、濰柴動力輕卡業(yè)務的收入比重分別為12.2%、1.7%。我們認為，輕卡治超和國六排放法規(guī)升級會帶來輕卡行業(yè)銷量和行業(yè)集中度的提升，對輕卡整車及零部件供應商的收入產(chǎn)生正面影響。

圖表：上市公司輕卡業(yè)務梳理

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部