投資要點(diǎn)

一、航空：國內(nèi)客流初現(xiàn)回升，短期經(jīng)營壓力仍然巨大。

國內(nèi)疫情持續(xù)抑制出行需求。4月至5月上旬國內(nèi)客流不足2019年兩成，近日提升至近三成。近期貸款與補(bǔ)貼等系列紓困政策陸續(xù)出臺(tái)，將緩解航司現(xiàn)金流壓力，減少低谷期虧損壓力。上周國內(nèi)客班階段性保底補(bǔ)貼政策實(shí)施，通過“保變動(dòng)成本”，保障低谷期航班運(yùn)行量并彌補(bǔ)虧損。政策執(zhí)行第一周，航班量環(huán)比平穩(wěn)，且國內(nèi)票價(jià)上升，這意味著，航空需求恢復(fù)速度應(yīng)略快于航班量與客流量。隨著疫情得控與常態(tài)化核酸檢測，預(yù)計(jì)需求將繼續(xù)逐步恢復(fù)。考慮未來兩年復(fù)蘇趨勢確定，且長期前景樂觀，建議關(guān)注逆向時(shí)機(jī)。維持中國國航、中國民航信息網(wǎng)絡(luò)H等“增持”評(píng)級(jí)。

二、快遞：全國物流有序運(yùn)行，6月件量有望恢復(fù)增速。

近期全國貨運(yùn)物流總體有序運(yùn)行，根據(jù)交通運(yùn)輸部5月例行新聞發(fā)布會(huì)，全國郵政快遞日均件量已回升至近3.3億件，已基本恢復(fù)至2021年同期水平。隨著全國物流恢復(fù)通暢，疊加618大促，有望催化6月快遞量恢復(fù)兩位數(shù)增長。中通快遞一季度調(diào)整后凈利潤同比增長35%，疫情未改盈利能力修復(fù)趨勢。行業(yè)競爭階段趨緩，快遞市場逐步恢復(fù)，將有望催化對頭部企業(yè)盈利修復(fù)確定性的樂觀預(yù)期。維持中通快遞、圓通速遞、韻達(dá)股份“增持”評(píng)級(jí)。受益標(biāo)的順豐控股。

三、航運(yùn)：維持集運(yùn)中性評(píng)級(jí)，油運(yùn)市場預(yù)期先行。

集運(yùn)：供應(yīng)鏈紊亂逐步緩解，貨代價(jià)格再次明顯回落。集運(yùn)CCFI綜合運(yùn)價(jià)：上周環(huán)比+3%，自2月以來累計(jì)回落11%。美西運(yùn)價(jià)上周環(huán)比：CCFI+4%、SCFI-1.4%、FBX-16%。美國內(nèi)陸供應(yīng)鏈效率提升，警惕需求拐點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)。考慮市場預(yù)期與風(fēng)險(xiǎn)收益比，維持集運(yùn)業(yè)“中性”評(píng)級(jí)。油運(yùn)：原油運(yùn)價(jià)低位波動(dòng)，市場需求樂觀預(yù)期先行。原油運(yùn)輸，上周VLCC中東-中國TCE均價(jià)降至-1.7萬美元/天，繼續(xù)低位波動(dòng)。年初以來，VLCC拆解仍有限，未來拆解有待EEXI嚴(yán)格執(zhí)行。成品油運(yùn)輸，運(yùn)價(jià)指數(shù)BCTI自俄烏沖突爆發(fā)初期上漲超一倍。我們看好未來兩年油運(yùn)市場供需逐步改善，俄烏沖突有望提供“需求意外”，市場預(yù)期已先行。建議關(guān)注油運(yùn)底部時(shí)機(jī)。受益標(biāo)的中遠(yuǎn)海能、招商輪船。

四、國君交運(yùn)2022春季策略：把握盈利修復(fù)，逆向布局復(fù)蘇。

建議把握疫情復(fù)蘇和業(yè)績增長兩條主線，逆向增持航空、油運(yùn)、快遞。（1）疫情復(fù)蘇之航空：短期至暗時(shí)刻，中期復(fù)蘇確定，長期前景樂觀。建議關(guān)注逆向時(shí)機(jī)。（2）疫情復(fù)蘇之油運(yùn)：過去22個(gè)月完成供需尋底，未來兩年復(fù)蘇趨勢確定。俄烏沖突提供“需求意外”期權(quán)，建議把握底部時(shí)機(jī)。（3）業(yè)績增長之快遞：2022年行業(yè)競爭階段趨緩，疫情不改盈利能力修復(fù)趨勢。上半年板塊性業(yè)績高增長仍然可期，維持增持。

五、風(fēng)險(xiǎn)提示。

疫情、管制、增發(fā)攤薄、經(jīng)濟(jì)下行、油價(jià)匯率、安全事故等。

目錄

1、重點(diǎn)行業(yè)數(shù)據(jù)跟蹤與近期觀點(diǎn)

1.1 航空：國內(nèi)客流初現(xiàn)回升，短期經(jīng)營壓力仍然巨大

• 近期國內(nèi)客流小幅回升至疫情前近三成

國內(nèi)疫情顯著抑制出行需求，國內(nèi)旅客周轉(zhuǎn)量流自3月下旬至5月上旬維持低位。2022年4月三大航國內(nèi)旅客周轉(zhuǎn)量不足2019年同期17%。近期隨局部疫情得控，近日國內(nèi)客流提升至近三成，但恢復(fù)仍較為緩慢。 

國內(nèi)客運(yùn)受疫情影響較大，機(jī)隊(duì)周轉(zhuǎn)率低，行業(yè)短期經(jīng)營壓力巨大，預(yù)計(jì)二季度再現(xiàn)行業(yè)性大額虧損。

• 航班現(xiàn)金補(bǔ)貼政策實(shí)施，助力低谷期航司減虧

近期貸款與補(bǔ)貼等系列紓困政策陸續(xù)出臺(tái)，將緩解航司現(xiàn)金流壓力，減少低谷期虧損壓力。

5月25日，財(cái)政部和民航局聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于階段性實(shí)施國內(nèi)客運(yùn)航班運(yùn)行財(cái)政補(bǔ)貼的通知》，于5月21日至7月20日，當(dāng)每周日均國內(nèi)客班量低于或等于4500班時(shí)，對所有符合條件的航班給予現(xiàn)金補(bǔ)貼。通過“保變動(dòng)成本”，保障低谷期航班運(yùn)行量并彌補(bǔ)虧損。

上周是政策執(zhí)行第一周，航班量環(huán)比平穩(wěn)，且國內(nèi)票價(jià)上升，這意味著，航空需求恢復(fù)速度應(yīng)略快于航班量與客流量。隨著疫情得控與常態(tài)化核酸檢測，預(yù)計(jì)需求將繼續(xù)逐步恢復(fù)。

• 短期疫情不改中長期邏輯，建議關(guān)注逆向時(shí)機(jī)

短期看，考慮疫情影響，預(yù)計(jì)短期業(yè)績承壓，且國際放開仍將緩慢。中期看，未來兩年復(fù)蘇趨勢確定。長期看，中國航空業(yè)長期供需向好。需求端，疫情未改需求結(jié)構(gòu)與長期增長動(dòng)能。供給端，中國航空業(yè)擁有周期行業(yè)最難得的長期供給瓶頸——空域瓶頸?！笆奈濉睓C(jī)隊(duì)與時(shí)刻匹配度提升，疊加票價(jià)市場化，航網(wǎng)優(yōu)秀的航司長期盈利將超預(yù)期上行。

建議關(guān)注航空逆向時(shí)機(jī)。維持中國國航H/A、中國民航信息網(wǎng)絡(luò)H、南方航空H、中國東航H/A、春秋航空“增持”評(píng)級(jí)。

1.2 快遞：全國物流有序運(yùn)行，6月件量有望恢復(fù)增速

• 日均業(yè)務(wù)量回升明顯，預(yù)期增長

近期全國貨運(yùn)物流總體有序運(yùn)行。根據(jù)交通運(yùn)輸部5月例行新聞發(fā)布會(huì)，全國高速公路貨車流量，以及鐵路、公路貨運(yùn)量均恢復(fù)至正常水平九成左右；全國郵政快遞日均件量已回升至近3.3億件，已基本恢復(fù)至去年同期水平。

預(yù)計(jì)5月頭部企業(yè)快遞量同比正增長。隨著全國物流恢復(fù)通暢，疊加618大促，有望催化6月快遞量恢復(fù)兩位數(shù)增長。

• 短期疫情不改頭部企業(yè)一季度盈利能力修復(fù)

中通快遞公布一季報(bào)，單季收入同比增長22%，調(diào)整后凈利潤11億元，同比增長34.9%。公司一季度快遞量同比增長16.8%，高于行業(yè)10%的增速，市占率提升1.2個(gè)百分點(diǎn)至21.6%，規(guī)模、效益、盈利能力同步增長。

公司認(rèn)為短期疫情影響正在逐漸減弱，快遞行業(yè)競爭趨于理性，未來單票收入將穩(wěn)中有升。公司調(diào)整年度業(yè)務(wù)量指引，預(yù)測全年快遞量同比增速12%-16%（此前2021年報(bào)為18%-24%），全年公司市場份額預(yù)期增長一個(gè)百分點(diǎn)以上。

• 2022年競爭階段趨緩，市場復(fù)蘇或催化樂觀預(yù)期，維持增持

國君交運(yùn)自2021年8月底建議增持，行業(yè)監(jiān)管降低頭部非龍頭企業(yè)位次風(fēng)險(xiǎn)，自9月基本面持續(xù)改善催化第一波估值修復(fù)。預(yù)計(jì)2022年行業(yè)競爭將階段性趨緩，快遞企業(yè)盈利能力修復(fù)確定。

短期來看，疫情不改盈利能力修復(fù)趨勢，快遞市場逐步恢復(fù)將有望催化對頭部企業(yè)盈利修復(fù)確定性的樂觀預(yù)期。中長期來看，市場過度擔(dān)憂行業(yè)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，行業(yè)將回歸良性競爭與自然集中，龍頭崛起仍將可期。

維持中通快遞、圓通速遞、韻達(dá)股份“增持”評(píng)級(jí)，受益標(biāo)的順豐控股。

1.3 航運(yùn)：維持集運(yùn)中性評(píng)級(jí)，油運(yùn)市場預(yù)期先行

• 集運(yùn)：供應(yīng)鏈紊亂逐步緩解，貨代價(jià)格再次明顯回落

（1）運(yùn)價(jià)：貨代價(jià)格再現(xiàn)明顯回落。集運(yùn)CCFI綜合運(yùn)價(jià)上周環(huán)比上漲3%，自2月中旬以來累計(jì)回落11%。其中，美西航線運(yùn)價(jià)上周環(huán)比：CCFI（反映集運(yùn)公司結(jié)算價(jià)格）上漲4% ；SCFI（反映集運(yùn)公司訂艙價(jià)格）下跌1.4%；FBX（反映貨代結(jié)算價(jià)格）下跌16%。

（2）需求：年初以來美線集運(yùn)貨量較2019年高增速有所回落。考慮疫情影響減弱后，建議重點(diǎn)警惕需求拐點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)。

（3）供給：美國內(nèi)陸供應(yīng)鏈效率提升，港口擁堵持續(xù)改善。洛杉磯港待泊船量已較年初高位回落近7成，上周為13艘（最高53艘）。①因擔(dān)心美西勞工談判風(fēng)險(xiǎn)，5月以來部分航線改道美東，上周紐約港堵港船量約15艘。②隨著美國疫情影響減弱，美國內(nèi)陸供應(yīng)鏈效率提升。預(yù)計(jì)集運(yùn)供應(yīng)鏈紊亂狀態(tài)將繼續(xù)逐步緩解。

預(yù)計(jì)上半年集運(yùn)公司凈利率有望繼續(xù)維持高位，下半年行業(yè)高景氣持續(xù)性存在不確定性風(fēng)險(xiǎn)。考慮市場預(yù)期與風(fēng)險(xiǎn)收益比，維持集運(yùn)業(yè)“中性”評(píng)級(jí)。

• 油運(yùn)：VLCC運(yùn)價(jià)低位波動(dòng)，市場需求樂觀預(yù)期先行

（1）VLCC運(yùn)價(jià)低位波動(dòng)，短期盈利彈性有限

原油運(yùn)輸市場，上周VLCC中東-中國TCE均價(jià)為-1.7萬美元/天，繼續(xù)低位波動(dòng)?？紤]到產(chǎn)能利用率仍處低位，運(yùn)價(jià)仍將繼續(xù)低位波動(dòng)，運(yùn)價(jià)中樞回升仍需產(chǎn)能利用率逐步修復(fù)。根據(jù)觀察，歐洲VLCC原油進(jìn)口貨盤尚稀少。歐盟成員仍未就對俄實(shí)施包括石油禁運(yùn)在內(nèi)的新一輪制裁達(dá)成共識(shí)。成品油運(yùn)輸市場，BCTI運(yùn)價(jià)指數(shù)自俄烏沖突爆發(fā)初期上漲超一倍。

拆船方面，小船拆解情況優(yōu)于大船。2022年1-4月共拆解18艘原油油輪，其中僅1艘VLCC。未來老舊船拆解有待EEXI嚴(yán)格執(zhí)行。

（2）未來兩年確定復(fù)蘇，市場對“需求意外”預(yù)期先行

我們看好未來兩年油運(yùn)市場確定性復(fù)蘇。原油終端消費(fèi)將逐步恢復(fù)，原油去庫存和浮倉運(yùn)力釋放均基本完成，油運(yùn)需求將滯后恢復(fù)，且IMO環(huán)保政策將加速運(yùn)力出清。

俄烏沖突未來實(shí)質(zhì)影響取決于，歐洲與俄羅斯管道原油出口是否會(huì)受阻，從而導(dǎo)致部分油運(yùn)需求轉(zhuǎn)至海上長航線?？紤]涉及歐洲能源危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)，存在極大不確定性，建議作為需求意外“期權(quán)”進(jìn)行把握。

建議把握油運(yùn)股底部時(shí)機(jī)。受益標(biāo)的中遠(yuǎn)海能、招商輪船。

2、投資策略：把握盈利修復(fù)，逆向布局復(fù)蘇

國君交運(yùn)近期發(fā)布2022春季交運(yùn)行業(yè)策略《把握盈利修復(fù)，逆向布局復(fù)蘇》，建議把握疫情復(fù)蘇與業(yè)績增長兩條投資主線，逆向增持航空、油運(yùn)、快遞。

• 業(yè)績增長——快遞：盈利修復(fù)確定，業(yè)績高增可期 

國君交運(yùn)自2021年8月底建議增持快遞，行業(yè)監(jiān)管下頭部非龍頭企業(yè)位次風(fēng)險(xiǎn)下降，自9月起基本面持續(xù)邊際改善催化估值第一波修復(fù)。2022年行業(yè)競爭階段性趨緩，板塊性將迎來確定性盈利修復(fù)。短期疫情與油價(jià)不改盈利修復(fù)確定趨勢，維持上半年板塊性業(yè)績高增長的研判，預(yù)計(jì)盈利彈性將超預(yù)期，有望催化第二波估值修復(fù)。維持中通快遞、圓通速遞、韻達(dá)股份“增持”評(píng)級(jí)。受益標(biāo)的順豐控股。

•  疫情復(fù)蘇——航空：春寒作底，逆向布局確定復(fù)蘇

國君交運(yùn)自2021年8月逆向推薦航空板塊。航空具有雙重復(fù)蘇邏輯，未來兩年復(fù)蘇趨勢確定，且長期前景樂觀。近期疫情反復(fù)催化國際放開與短期業(yè)績樂觀預(yù)期回歸理性，建議關(guān)注逆向時(shí)機(jī)。維持中國國航H/A、中國航信H、南方航空H、中國東航H/A、春秋航空“增持”評(píng)級(jí)。

• 疫情復(fù)蘇——油運(yùn)：未來確定供需改善，建議等待底部時(shí)機(jī)

油運(yùn)是除了航空以外，另一個(gè)受疫情顯著影響的行業(yè)，且目前油運(yùn)基本面與估值均處于底部。國君交運(yùn)看好油運(yùn)市場未來兩年將迎確定復(fù)蘇。一方面，全球原油去庫存先行且已基本完成，2022-23年油運(yùn)需求將隨終端消費(fèi)恢復(fù)而滯后加速復(fù)蘇；另一方面，浮倉釋放基本完成，供給彈性相對有限，且環(huán)保政策有望加速運(yùn)力出清。俄烏沖突等地緣政治因素相當(dāng)于油運(yùn)底部投資的期權(quán)?？紤]涉及歐洲能源危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)，我們認(rèn)為地緣政治因素難以研判與把握。建議投資者等待短期情緒回落，把握確定復(fù)蘇的底部布局時(shí)機(jī)。受益標(biāo)的中遠(yuǎn)海能、招商輪船。