摘要：

收入小幅增長(zhǎng)，調(diào)整后凈利潤(rùn)小幅下降

2021年二季度公司實(shí)現(xiàn)包裹量57.72億件，同比+25.6%；營(yíng)業(yè)收入為73.3億元，同比+14.4%；調(diào)整后凈利潤(rùn)為12.72億元，同比-12.5%，公司二季度業(yè)績(jī)基本符合預(yù)期。

單票價(jià)格降幅大幅收窄，業(yè)務(wù)量增速也同時(shí)放緩

今年4月份以來，一方面因?yàn)橄嚓P(guān)監(jiān)管部門不斷加碼對(duì)快遞行業(yè)無序競(jìng)爭(zhēng)的管制，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)明顯緩和，另一方面因?yàn)楣鞠Ｍ骖櫮┒司W(wǎng)絡(luò)穩(wěn)定性、產(chǎn)品服務(wù)質(zhì)量以及盈利表現(xiàn)，中通二季度采取了相對(duì)保守的價(jià)格策略，單票快遞收入同比下降5.9%，降幅環(huán)比大幅收窄（一季度降幅為12.4%）。從而導(dǎo)致公司業(yè)務(wù)量增長(zhǎng)也有所放緩（一季度和二季度同比分別為88.8%/25.6%），二季度市占率達(dá)到21%，同比略微有所減少。

盈利能力環(huán)比改善，維持高資本開支保證產(chǎn)能充裕

由于去年二季度過路費(fèi)免征且油價(jià)低導(dǎo)致成本基數(shù)低，中通二季度單票運(yùn)輸成本同比上升10.2%；由于人力成本上漲和大量資產(chǎn)投入，公司二季度單票中轉(zhuǎn)成本同比上升2.4%。雖然公司的降價(jià)趨勢(shì)放緩，但是單票成本同比提升，導(dǎo)致二季度快遞業(yè)務(wù)毛利率43.2%同比減少7.1個(gè)百分點(diǎn)，但毛利率環(huán)比一季度有所改善（一季度為28.7%）。公司二季度資本開支仍然維持較高水平，達(dá)到22億元（明顯高于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手），其中近70%用于土地收購(gòu)和分撥中心建設(shè)升級(jí)，我們認(rèn)為中通在干線運(yùn)輸優(yōu)勢(shì)足夠明顯的基礎(chǔ)上開始大力提升中轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，預(yù)計(jì)全年公司資本開支有望達(dá)到90-100億元，保證充裕的產(chǎn)能來?yè)屨际袌?chǎng)份額。

風(fēng)險(xiǎn)提示：價(jià)格戰(zhàn)反復(fù)，成本優(yōu)化低于預(yù)期。

投資建議：維持“買入”評(píng)級(jí)

我們維持業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)不變，我們預(yù)計(jì)2021-23年歸母凈利潤(rùn)分別為48.5/61.0/73.8億元；同比增速分別為12.6%/25.6%/21.0%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為29/23/19x?？紤]到公司具有明顯的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，成長(zhǎng)為物流巨頭的確定性很高，我們給予公司21年35-38倍的目標(biāo)PE，得到目標(biāo)價(jià)240-260港元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

正文：

2021年二季度收入小幅增長(zhǎng)，利潤(rùn)同比小幅下滑。2021年二季度公司實(shí)現(xiàn)包裹量57.72億件，同比+25.6%；營(yíng)業(yè)收入為73.3億元，同比+14.4%；調(diào)整后凈利潤(rùn)為12.72億元，同比-12.5%，公司二季度業(yè)績(jī)基本符合預(yù)期。

二季度盈利能力同比下滑、環(huán)比改善。雖然公司二季度降價(jià)幅度大幅收窄，但是單票成本同比提升，二季度單票快遞毛利（僅剔除貨代業(yè)務(wù)）為0.26元，同比下滑、但環(huán)比有所提升。二季度快遞業(yè)務(wù)毛利率為34%，同比下滑、但環(huán)比也有所提升。

公司龍頭優(yōu)勢(shì)明顯，市占率持續(xù)提升。中通注重核心資產(chǎn)的投入和成本的優(yōu)化，經(jīng)營(yíng)成本和服務(wù)質(zhì)量的優(yōu)勢(shì)越來越明顯，從而中通持續(xù)通過更優(yōu)的服務(wù)或更低的價(jià)格獲取業(yè)務(wù)量，業(yè)務(wù)量增速常年高于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，因此我們看到公司的市占率一直明顯領(lǐng)先于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

估值結(jié)果。我們采用PE相對(duì)估值法進(jìn)行估值，我們參考中通快遞自身的歷史平均估值水平，給予35-38倍的目標(biāo)估值。由于中通今年價(jià)格策略明顯保守，利潤(rùn)增長(zhǎng)壓力減小，而中通又具有龍頭成長(zhǎng)邏輯，且確定性非常高，因此我們基于中通2021年48.5億元的歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)值，我們得到公司的合理市值為1700-1850億元，對(duì)應(yīng)的目標(biāo)價(jià)為240-260港元。

投資建議：維持“買入”評(píng)級(jí)。我們維持業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)不變，我們預(yù)計(jì)2021-23年歸母凈利潤(rùn)分別為48.5/61.0/73.8億元；同比增速分別為12.6%/25.6%/21.0%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為29/23/19x?？紤]到公司具有明顯的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，成長(zhǎng)為物流巨頭的確定性很高，我們給予公司21年35-38倍的目標(biāo)PE，得到目標(biāo)價(jià)240-260港元，維持“買入”評(píng)級(jí)。