本周動(dòng)態(tài)

本周聚焦：冷鏈物流盈利水平幾何？

我們以新三板掛牌冷鏈企業(yè)為樣本進(jìn)行分析，冷鏈物流行業(yè)毛利率大致處于10%~30%區(qū)間，其中，各業(yè)務(wù)毛利率水平為：冷鏈倉儲(chǔ)>冷鏈裝卸>冷鏈運(yùn)輸。2015年以來，冷鏈行業(yè)凈利率呈現(xiàn)下行趨勢(shì)，2018年上半年的凈利率區(qū)間下移至-2.4%~+8.1%。

近年來，冷鏈行業(yè)整體盈利水平下行，主要原因在于：

1）  進(jìn)入壁壘并不高，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)散、小、雜。根據(jù)《中國(guó)冷鏈物流百強(qiáng)企業(yè)分析報(bào)告》的統(tǒng)計(jì)，我國(guó)冷鏈企業(yè)以區(qū)域性中小企業(yè)為主，全國(guó)性冷鏈企業(yè)數(shù)量較少。2017年，百強(qiáng)冷鏈企業(yè)平均收入約2.6億元，而從新三板掛牌企業(yè)來看，除海航冷鏈2017年?duì)I收突破22億元外，其他掛牌企業(yè)營(yíng)收規(guī)模較小，浩嘉、師帥和萬澤2017年?duì)I收僅為千萬級(jí)別。

2）  有效供給缺乏，專項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)待完善。盡管中國(guó)冷鏈行業(yè)規(guī)模巨大，但仍處于初級(jí)發(fā)展階段，與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，無論是保鮮量占比還是損耗率，都存在較大差距。一方面，冷鏈基礎(chǔ)設(shè)備、設(shè)施的投資建設(shè)相對(duì)滯后，且高標(biāo)冷庫的供需矛盾更加突出；另一方面，國(guó)家、行業(yè)層面的冷鏈實(shí)施專項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)尚不完善，且食品質(zhì)量監(jiān)控體系缺乏執(zhí)行力，使得行業(yè)“劣幣驅(qū)逐良幣”的現(xiàn)象仍在。

3）  運(yùn)輸占比提升，流通效率改善。中物聯(lián)冷鏈委的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2017年百強(qiáng)企業(yè)擁有冷藏車資源占全行業(yè)比重較上期大幅提升19.5個(gè)百分點(diǎn)至55.9%，而擁有的冷庫資源占比則小幅提升3.6個(gè)百分點(diǎn)至26.7%。這或許表明生鮮電商以及新零售的快速發(fā)展，改變了傳統(tǒng)的生鮮產(chǎn)品流通模式，訂單碎片化趨勢(shì)增強(qiáng)，冷鏈配送需求增速快于冷庫需求增速，這使得企業(yè)低毛利率的運(yùn)輸業(yè)務(wù)占比提升，整體盈利能力有所下滑。

從投資角度來看，考慮到當(dāng)前冷鏈行業(yè)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)相對(duì)滯后，我們認(rèn)為，在當(dāng)前冷鏈產(chǎn)業(yè)鏈的初級(jí)發(fā)展階段，冷鏈設(shè)備、冷藏車、冷庫等基礎(chǔ)設(shè)施的投資機(jī)會(huì)或大于冷鏈物流。未來冷鏈物流行業(yè)的投資機(jī)會(huì)在于：1）行業(yè)兼并重組，頭部企業(yè)的市場(chǎng)份額大幅提升；2）企業(yè)逐步完成全國(guó)性網(wǎng)點(diǎn)布局，規(guī)模效應(yīng)提升帶動(dòng)成本下降；3）企業(yè)差異化、綜合化（供應(yīng)鏈方向）發(fā)展帶動(dòng)盈利能力提升。

行業(yè)觀點(diǎn)：降準(zhǔn)或撬動(dòng)航空、海運(yùn)估值修復(fù)

在年初央行全面降準(zhǔn)的政策背景下，我們調(diào)整對(duì)于交運(yùn)板塊的配置建議：1）貝塔屬性較強(qiáng)的航空、海運(yùn)預(yù)計(jì)將迎來反彈窗口期；2）業(yè)績(jī)確定性較高但彈性略小的公路、鐵路、機(jī)場(chǎng)也將隨市場(chǎng)反彈，但相對(duì)收益或收窄。

• 航空：政策面撬動(dòng)估值修復(fù)，迎接反彈窗口期。10月以來油匯兩大外部因素逐步好轉(zhuǎn)，布倫特油價(jià)跌破60美元/桶，美聯(lián)儲(chǔ)加息靴子落地后匯率風(fēng)險(xiǎn)暫時(shí)釋放；隨著降準(zhǔn)對(duì)沖政策出現(xiàn)，預(yù)計(jì)市場(chǎng)對(duì)于需求放緩的擔(dān)憂將得到部分舒緩。在外部因素好轉(zhuǎn)概率較大、收益端成為主導(dǎo)變量的情景下，提價(jià)后首次春運(yùn)旺季臨近、行業(yè)估值分位較低，反彈窗口期建議關(guān)注三大航。

• 海運(yùn)：高貝塔屬性驅(qū)動(dòng)的反彈行情。同樣作為高貝塔品種，考慮到產(chǎn)能利用率和景氣度的差異，我們認(rèn)為全面降準(zhǔn)大概率帶來海運(yùn)股短期的估值修復(fù)，而海運(yùn)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)或來自下半年的油輪。中期邏輯方面，去訂單背景下的供給增速下行、美國(guó)頁巖油管道運(yùn)能釋放、IMO2020限硫令這三大因素，將支撐油輪未來1-2年的景氣回升。因此，從超額收益角度出發(fā)，建議關(guān)注中遠(yuǎn)?？亍⒅羞h(yuǎn)海能。

• 防御性配置：“鐵公機(jī)”選股邏輯不變，超額收益暫時(shí)承壓。從高股息率、低波動(dòng)的角度出發(fā)，公路（寧滬高速）、鐵路（大秦鐵路）和機(jī)場(chǎng)（上海機(jī)場(chǎng)、深圳機(jī)場(chǎng)）仍是較優(yōu)的選擇，但短期因降準(zhǔn)帶來的市場(chǎng)反彈，可能會(huì)抑制防御性板塊的超額收益表現(xiàn)。如果從向上彈性考慮，建議關(guān)注PB估值較為安全，業(yè)績(jī)?cè)鏊俜€(wěn)健且受益鐵總股份制改造的廣深鐵路。

• 快遞：布局板塊成長(zhǎng)性，邊際改善邏輯選股。競(jìng)爭(zhēng)加劇疊加新業(yè)務(wù)擴(kuò)張，致使快遞業(yè)中期盈利承壓，但長(zhǎng)期看有利于加速競(jìng)爭(zhēng)格局改善?？爝f業(yè)核心投資邏輯仍是成本效率和新業(yè)務(wù)卡位布局，當(dāng)行業(yè)增速與估值預(yù)期偏離較大時(shí)，依然具備了配置的性價(jià)比。建議關(guān)注邊際改善且低估值的申通快遞和圓通速遞，精細(xì)化管理、成本領(lǐng)先的韻達(dá)股份，長(zhǎng)期建議關(guān)注業(yè)務(wù)布局領(lǐng)先、具備核心競(jìng)爭(zhēng)力的順豐控股。

物流板塊：菜鳥與普洛斯共同增資卡行天下

要聞匯總：菜鳥與普洛斯共同增資卡行天下

菜鳥與普洛斯共同增資卡行天下

卡行天下近日宣布引入菜鳥網(wǎng)絡(luò)、普洛斯隱山資本戰(zhàn)略增資。此次合作中，菜鳥與普洛斯隱山資本將通過增資卡行天下，升級(jí)B2B物流運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)，提升為貨主和企業(yè)服務(wù)的能力，為客戶創(chuàng)造價(jià)值。同日，卡行天下董事會(huì)任命關(guān)曉東擔(dān)任公司CEO。

關(guān)曉東表示，菜鳥和普洛斯都是卡行天下的早期投資方。此次戰(zhàn)略增資，顯示出菜鳥、普洛斯對(duì)B2B運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)的進(jìn)一步看好，將繼續(xù)支持卡行天下深入開展物流運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，為貨主和企業(yè)提供高效靈活、成本合理的物流解決方案。

據(jù)了解，關(guān)曉東同時(shí)擔(dān)任菜鳥運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)部總經(jīng)理。這意味著卡行天下的B2B物流運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)，已經(jīng)成為菜鳥智能物流骨干網(wǎng)的一部分。

卡行天下成立于2010年。在“小而散”的運(yùn)輸物流領(lǐng)域，卡行天下形成了獨(dú)特的平臺(tái)模式。截至目前，該平臺(tái)連接了數(shù)百個(gè)運(yùn)輸樞紐，2萬多家物流專線企業(yè)，服務(wù)范圍達(dá)1000多個(gè)城市，居行業(yè)領(lǐng)先位置。

此次聯(lián)手之后，菜鳥與普洛斯還將在物流技術(shù)、物流運(yùn)作、園區(qū)設(shè)施、物流金融等領(lǐng)域展開諸多合作，打造并完善全球智能物流骨干網(wǎng)。

新聞來源：物流沙龍

長(zhǎng)江觀點(diǎn)：此次菜鳥與普洛斯升級(jí)戰(zhàn)略合作，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手共同增資卡行天下，旨在進(jìn)一步加強(qiáng)全國(guó)智能物流骨干網(wǎng)的建設(shè)，加速打造物流大通道。

航空板塊：2019年全國(guó)民航工作會(huì)議召開

本周數(shù)據(jù)：人民幣大幅升值，國(guó)內(nèi)外價(jià)格改善

油價(jià)：大幅上漲。截至1月11日，WTI（期）、布倫特（期）和新加坡航油分別報(bào)收51.59美元/桶、60.48美元/桶和73.14美元/桶，較上期分別變化7.57%、5.99%和6.63%。

人民幣：大幅升值。截至1月11日，美元兌人民幣中間價(jià)匯率為6.7909，人民幣中間價(jià)較上周五（1月4日）環(huán)比上漲0.99%，2019年初以來累計(jì)上漲1.05%。周五離岸匯率最終報(bào)收6.7609，離岸人民幣較上周五（1月4日）上漲1.52%。

行業(yè)周度數(shù)據(jù)：國(guó)內(nèi)外價(jià)格改善。本周（1.07-1.11），行業(yè)客座率整體同比上升3.0pct，票價(jià)整體上漲1.4%。其中，國(guó)內(nèi)線運(yùn)輸量指標(biāo)和價(jià)格指標(biāo)分別為204和82，同比變化+9.7%和+3.8%，客座率為84%，同比、環(huán)比分別變化+5.0pct、+5.0pct；國(guó)際線運(yùn)輸量指標(biāo)和價(jià)格指標(biāo)分別為338和66，同比變化+11.9%和+1.5%，客座率為79%，同比、環(huán)比分別變化+1.0pct、-4.0pct。

要聞匯總：2019年全國(guó)民航工作會(huì)議召開

1月7日8日，2019年全國(guó)民航工作會(huì)議在北京召開。2018年，運(yùn)輸航空實(shí)現(xiàn)持續(xù)安全飛行100個(gè)月、6836萬小時(shí)的安全新紀(jì)錄，實(shí)現(xiàn)16年零8個(gè)月的空防安全零責(zé)任事故記錄；全行業(yè)完成運(yùn)輸總周轉(zhuǎn)量1206.4億噸公里，旅客運(yùn)輸量6.1億人次、貨郵運(yùn)輸量738.5萬噸，同比分別增長(zhǎng)11.4%、10.9%、4.6%；首都機(jī)場(chǎng)旅客吞吐量突破1億人次，全國(guó)千萬級(jí)機(jī)場(chǎng)達(dá)37個(gè)；空管保障航班起降突破1000萬架次；民航旅客周轉(zhuǎn)量在綜合交通運(yùn)輸體系中的比重達(dá)31%，同比提升1.9個(gè)百分點(diǎn)；全行業(yè)完成營(yíng)業(yè)收入約8750億元，同比增長(zhǎng)17%，快于運(yùn)輸周轉(zhuǎn)量增速5.6個(gè)百分點(diǎn)；完成固定資產(chǎn)投資810億元，新建、遷建運(yùn)輸機(jī)場(chǎng)9個(gè)，運(yùn)輸機(jī)場(chǎng)總數(shù)達(dá)235個(gè)；在航班總量同比增長(zhǎng)5.65%情況下，全國(guó)航班正常率達(dá)80.13%，同比提高8.46個(gè)百分點(diǎn)。

2019年民航發(fā)展主要預(yù)期指標(biāo)是：運(yùn)輸總周轉(zhuǎn)量、旅客運(yùn)輸量、貨郵運(yùn)輸量預(yù)計(jì)分別增長(zhǎng)11.8%、11%和5.7%，達(dá)1360億噸公里、6.8億人次、793萬噸；全年國(guó)內(nèi)客運(yùn)航空公司航班正常率力爭(zhēng)保持80%，全國(guó)主要機(jī)場(chǎng)放行正常率和始發(fā)航班正常率力爭(zhēng)達(dá)到85%。

新聞來源：民用航空局

長(zhǎng)江觀點(diǎn)：2018年民航業(yè)發(fā)展穩(wěn)健，民航局以推進(jìn)民航高質(zhì)量發(fā)展為核心目標(biāo)，在總周轉(zhuǎn)量保持快速增長(zhǎng)的基礎(chǔ)上，全年航班正常率同比大幅改善至80.13%。同時(shí)，隨著市場(chǎng)化政策的不斷推進(jìn)與深化，全行業(yè)單位票價(jià)水平提升明顯，營(yíng)收狀況持續(xù)好轉(zhuǎn)。預(yù)計(jì)2019年隨著行業(yè)改革的不斷深化，在行業(yè)整體正常率維持較高水平的背景下，行業(yè)盈利能力有望得到進(jìn)一步改善。

海運(yùn)板塊：集運(yùn)小幅盤整，油運(yùn)淡季臨近

干散貨運(yùn)輸：供需關(guān)系惡化，運(yùn)價(jià)波動(dòng)下滑

本周，隨著冬儲(chǔ)旺季漸行漸遠(yuǎn)，需求增長(zhǎng)有所放緩。疊加元旦之后運(yùn)力回歸市場(chǎng)，市場(chǎng)供需關(guān)系有所惡化，各船型運(yùn)價(jià)不同程度下滑。最終，BDI指數(shù)報(bào)收1,169點(diǎn)，較上周下跌7.2%。

長(zhǎng)江觀點(diǎn)：散運(yùn)傳統(tǒng)冬儲(chǔ)行情接近尾聲，疊加年后復(fù)工行情在春節(jié)后開啟，預(yù)計(jì)1季度BDI指數(shù)呈現(xiàn)“V”型走勢(shì)。

集裝箱運(yùn)輸：市場(chǎng)需求良好，運(yùn)價(jià)小幅盤整

本周，集運(yùn)市場(chǎng)在進(jìn)入節(jié)前旺季之后，需求表現(xiàn)良好，船舶裝載率維持高位。在經(jīng)過月初提價(jià)之后，本周運(yùn)價(jià)有所盤整，但整體跌幅有限。最終，上海出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)（SCFI）報(bào)940點(diǎn)，較上周下跌0.1%。

長(zhǎng)江觀點(diǎn)：集運(yùn)進(jìn)入春節(jié)前傳統(tǒng)運(yùn)輸旺季，運(yùn)價(jià)大概率穩(wěn)中有升。隨后，隨著春節(jié)假期開啟，在需求真空期，預(yù)計(jì)運(yùn)價(jià)震蕩走低。

油品運(yùn)輸：淡季逐步臨近，運(yùn)價(jià)大幅下行

本周，油運(yùn)運(yùn)價(jià)進(jìn)入季節(jié)性下行通道，從高位回落。疊加OPEC逐步開啟減產(chǎn)，油運(yùn)需求有所惡化，運(yùn)價(jià)大幅下行。最終，超大型油輪等效期租水平（VLCC-TCE）報(bào)24,535點(diǎn)，較上周下跌27.1%。

長(zhǎng)江觀點(diǎn)：油運(yùn)旺季進(jìn)入后半程，以及1季度亞洲煉廠檢修較為集中，預(yù)計(jì)1季度油運(yùn)運(yùn)價(jià)高位回落。

班輪公司船舶閑置率

風(fēng)險(xiǎn)提示：歐美經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇受阻；原油價(jià)格大幅上漲；人民幣匯率風(fēng)險(xiǎn)；快遞行業(yè)爆發(fā)惡性價(jià)格戰(zhàn)。