核心觀點

1、集運是海運行業(yè)（集運、干散貨運、油運和特種運輸）中周期較弱的分支，目前已進入成熟后期，格局穩(wěn)固且不斷向頭部集中。綜合對比貨物屬性、運輸方式和行業(yè)格局、集運是海運行業(yè)中周期相對較弱的分支，在資本市場上往往能獲得相對更高的估值水平。目前行業(yè)發(fā)展至成熟后期，滲透率基本見頂，業(yè)務(wù)量再難回到高增長狀態(tài)。與此同時，低業(yè)務(wù)增長下效率和規(guī)模為王，行業(yè)在不斷出清，目前呈現(xiàn)出的特點是頭部格局穩(wěn)定，且份額不斷提升。

2、目前集運公司盈利主要由運價上漲貢獻，運價上漲的主要矛盾在于供需錯配，目前供需錯配的主要原因是港口堵塞導(dǎo)致的供應(yīng)鏈紊亂。更深層次的原因是：經(jīng)過十年出清，供需已經(jīng)接近錯配的邊緣。疫情期間某些運輸環(huán)節(jié)間歇性停工極大降低了整條供應(yīng)鏈的運輸效率，再加上歐美刺激政策下的需求強恢復(fù)，導(dǎo)致供需剪刀差越拉越大。

3、集運公司的高盈利水平預(yù)計將繼續(xù)保持，明年可以期待繼續(xù)增長。

① Q4是傳統(tǒng)消費旺季，接下來需求或繼續(xù)增加。供給端短期無法擴量，且受疫情反復(fù)的間歇性影響存在繼續(xù)下行的預(yù)期。供需差進一步擴大能把即期運價繼續(xù)穩(wěn)定在高位。

② 美國港口堵塞和公路運力短缺逐步互為因果，從惡性循環(huán)中走出需要一定時間。

③ 長協(xié)比例和價格有望進一步提升。目前供應(yīng)鏈處于存貨不足，運輸準點率極低的狀態(tài)。貨主的主要訴求慢慢轉(zhuǎn)變?yōu)楣?yīng)的穩(wěn)定，簽訂長協(xié)的比例大概率會提升。另一方面，許多2020年或者2021年年初簽訂的長協(xié)價格現(xiàn)遠低于現(xiàn)貨價格，隨著合約簽訂，即期遠期價格會逐步靠攏。

4、長期來看，由于格局的不斷改善以及長協(xié)比例的提高，運價再回到疫情前那種充分競爭的低水平概率較小，可以期待行業(yè)盈利中樞較疫情前出現(xiàn)系統(tǒng)性抬升。

投資建議：重點關(guān)注中國集裝箱運輸龍頭中遠?？?SH601919、1919.HK)和東方海外(0316.HK)。

風(fēng)險提示：拉閘限電持續(xù)時間超預(yù)期引發(fā)運價大幅下跌、美國政策風(fēng)險導(dǎo)致需求斷崖式下跌、訂船規(guī)模超預(yù)期引發(fā)格局惡化。

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