密爾克衛(wèi)- 領(lǐng)先的化工供應(yīng)鏈服務(wù)商.PDF

投資要點(diǎn)

領(lǐng)先的化工供應(yīng)鏈服務(wù)商。公司作為專業(yè)化工供應(yīng)鏈服務(wù)商，提供以貨運(yùn)代理、倉儲和運(yùn)輸為核心的一站式綜合物流服務(wù)，以及化工品交易服務(wù)。公司是中物聯(lián)中國化工物流行業(yè)百強(qiáng)綜合服務(wù)企業(yè)，中倉協(xié)全國危險(xiǎn)品倉儲企業(yè)十強(qiáng)。公司2018前三季度實(shí)現(xiàn)營收12.19億元，同比增長31.91%，歸母凈利潤1.05億元，同比增長74.79%。

監(jiān)管趨嚴(yán)、園區(qū)化，第三方化工品物流市場蓬勃發(fā)展。根據(jù)中物聯(lián)?；肺锪鞣謺A(yù)測，2018年化工物流市場規(guī)模是1.4萬億，其中第三方化工物流市場占比25%，規(guī)模可達(dá)3500億元。基于化工企業(yè)降本需求，監(jiān)管趨嚴(yán)以及產(chǎn)銷分布不均勻等因素，第三方化工物流外包比例預(yù)計(jì)會持續(xù)提升，我們預(yù)計(jì)到2022年有望達(dá)到35%，市場規(guī)模有望達(dá)到6300億元，2018-2022年復(fù)合增速為15.83%。我們認(rèn)為隨著化工物流園區(qū)化以及國家加大監(jiān)管，行業(yè)集中度持續(xù)提升，有利于密爾克衛(wèi)這樣專業(yè)龍頭成長。

一站式供應(yīng)鏈服務(wù)，深耕大客戶需求。領(lǐng)先的一站式服務(wù)能力是公司核心競爭力，1）貨運(yùn)代理業(yè)務(wù)：深耕化工物流20年，優(yōu)化物流成本；2）倉儲業(yè)務(wù)：募投項(xiàng)目加大倉儲布局；3）運(yùn)輸業(yè)務(wù)：收購陜西邁達(dá)、贛星物流、南京全程、寶華物流等擴(kuò)大運(yùn)輸版圖，擁有除爆炸品運(yùn)輸外的所有資質(zhì)。公司契合巴斯夫、陶氏等全球百強(qiáng)化工企業(yè)在中國的產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)大所帶來的物流需求，已經(jīng)在上海、張家港、南京、廣州、營口、銅川、天津、防城港等地已經(jīng)或者計(jì)劃設(shè)置倉儲基地。

信息系統(tǒng)護(hù)航供應(yīng)鏈安全，優(yōu)化管理效率。公司通過設(shè)備層的自動化數(shù)據(jù)智能采集，能夠優(yōu)化供應(yīng)鏈系統(tǒng)解決方案，幫助客戶合理備貨、減少庫存，更快速的配貨送達(dá)優(yōu)化管理系統(tǒng)。密爾克衛(wèi)每年吞吐的化學(xué)品總量高達(dá)1.2億噸，是信息系統(tǒng)保證供應(yīng)鏈的安全與高效性。

盈利預(yù)測：我們預(yù)測公司2018-2020年凈利潤為1.31/1.83/2.4億元，同比增長56.2%/40.1%/30.9%，EPS分別為0.86/1.2/1.57元。我們認(rèn)為公司具有優(yōu)質(zhì)客戶（與巴斯夫、陶氏等百強(qiáng)化工企業(yè)合作），持續(xù)加大倉儲、運(yùn)輸投入力度，發(fā)力化工品交易，具有高成長性，首次覆蓋給予“增持”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示：下游化工行業(yè)市場風(fēng)險(xiǎn)、安全經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、信息技術(shù)系統(tǒng)有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。

一、領(lǐng)先的化工供應(yīng)鏈服務(wù)商

1.1一站式化工物流服務(wù)提供商

密爾克衛(wèi)成立于1997年，作為專業(yè)化工供應(yīng)鏈服務(wù)商，提供以貨運(yùn)代理、倉儲和運(yùn)輸為核心的一站式綜合物流服務(wù)，以及化工品交易服務(wù)。公司是中物聯(lián)中國化工物流行業(yè)百強(qiáng)綜合服務(wù)企業(yè)，中倉協(xié)全國危險(xiǎn)品倉儲企業(yè)十強(qiáng)。

公司主要業(yè)務(wù)板塊分為兩大類：一站式綜合物流服務(wù)和化工品交易服務(wù)。其中，一站式綜合物流服務(wù)為核心業(yè)務(wù)板塊，其主要由三部分業(yè)務(wù)組成：貨運(yùn)代理服務(wù)、倉儲服務(wù)、運(yùn)輸服務(wù)。

（1）貨運(yùn)代理：公司從事的貨運(yùn)代理業(yè)務(wù)以海運(yùn)整箱/拼箱進(jìn)出口、空運(yùn)進(jìn)出口在內(nèi)的國際業(yè)務(wù)為主，同時提供國內(nèi)空運(yùn)、鐵路、水路、公路等多式聯(lián)運(yùn)在內(nèi)的國內(nèi)業(yè)務(wù)以及工程物流服務(wù)。貨運(yùn)代理收入=國際運(yùn)費(fèi)（船舶、飛機(jī)）+國內(nèi)道路運(yùn)輸費(fèi)+港口費(fèi)用+其他附加費(fèi)用。

（2）倉儲：公司以經(jīng)營自建和租賃倉庫，為客戶提供貨物存儲保管、庫存管理和操作，以及提供貨物分揀、換包裝、貼標(biāo)、打托等增值服務(wù)。倉儲業(yè)務(wù)主要包括兩個部分：提供貨物儲存、分銷以及廠內(nèi)物流的分銷中心；以及與貨運(yùn)代理配套的出口裝箱相關(guān)的外貿(mào)倉儲。其中，分銷中心為公司倉儲業(yè)務(wù)的主要部分。倉儲收入=單位倉儲面積價(jià)格（元/平方米/天）×租賃面積×租賃天數(shù)×化工品品類系數(shù)+進(jìn)出倉及其他附加費(fèi)用。

（3）運(yùn)輸：公司運(yùn)輸業(yè)務(wù)是指境內(nèi)化工品道路運(yùn)輸業(yè)務(wù)，按照運(yùn)輸車輛配載方式劃分，運(yùn)輸業(yè)務(wù)分為集運(yùn)和配送兩類。其中集運(yùn)是指運(yùn)輸標(biāo)的為各類集裝箱的運(yùn)輸業(yè)務(wù)，配送是指運(yùn)輸標(biāo)的為各類包裝貨物的運(yùn)輸業(yè)務(wù)。運(yùn)輸收入=單位運(yùn)輸價(jià)格（元/噸/公里或元/TEU/公里）×實(shí)際運(yùn)輸路程（公里）×貨物噸位數(shù)×化工品品類系數(shù)+其他附加服務(wù)費(fèi)。

（4）化工品交易：公司基于20年來完善、專業(yè)的化工物流交付能力，近年來逐漸向產(chǎn)業(yè)鏈上下游延伸，逐步開拓化工品交易服務(wù)。公司的化工品交易業(yè)務(wù)分為線下分銷及線上運(yùn)營兩部分。線下化工品交易業(yè)務(wù)的利潤主要來源于賺取的產(chǎn)品買賣價(jià)差。線上“零元素”化工電商平臺盈利模式主要包括：按商品成交金額收取一定比例的手續(xù)費(fèi)、代運(yùn)營而收取的線上分銷代運(yùn)營費(fèi)用以及生產(chǎn)廠商的廣告費(fèi)。

公司業(yè)務(wù)主要分為貨運(yùn)代理、倉儲、運(yùn)輸、化工品交易四大業(yè)務(wù)板塊，其中貨運(yùn)代理業(yè)務(wù)在2017年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入6.27億元，占營收比重為48.79%，毛利率為17.75%；倉儲業(yè)務(wù)在2017年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.65億元，占營收比重為12.88%，毛利率為41.66%，在所有業(yè)務(wù)板塊中盈利能力最強(qiáng)；運(yùn)輸業(yè)務(wù)在2017年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.77億元，占營收比重為29.3%，毛利率為12.64%；化工品交易業(yè)務(wù)在2017年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.16億元，占營收比重為9.03%，毛利率為5.97%。分地區(qū)來看，公司主營業(yè)務(wù)收入主要來源上海地區(qū)，上海地區(qū)業(yè)務(wù)收入占比在2017年達(dá)到74.92%，近3年皆維持50%的比例。

1.2公司實(shí)際控制人為陳銀河、李仁莉

截至2018年9月30日，公司控股股東是陳銀河，實(shí)際控制人為陳銀河、李仁莉，合計(jì)持有公司43.23%的股份。

1.3營業(yè)收入保持高速增長

公司營業(yè)收入2014-2017CAGR 38.93%，歸母凈利潤2014-2017CAGR 13.4%。公司整體毛利率和凈利潤率有所下降，到2016年企穩(wěn)，2017年分別為18.56%和6.48%。2017年，管理費(fèi)用率呈下降趨勢，銷售費(fèi)用率和財(cái)務(wù)費(fèi)用率穩(wěn)定在較低水平，使得公司凈利潤率水平提升。

二、監(jiān)管趨嚴(yán)、化工百強(qiáng)企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)，第三方化工物流市場蓬勃發(fā)展

2.1降本、監(jiān)管趨嚴(yán)下第三方化工物流市場空間持續(xù)擴(kuò)大

根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，2017年全國社會物流總額達(dá)到252.8萬億元，2010-2017年，社會物流總額年均復(fù)合增長率為10.53%，其中工業(yè)品物流總額占92.76%。2017年我國社會物流總費(fèi)用占GDP比重為14.6%，對比美國、日本、德國均不到10%，我國物流產(chǎn)業(yè)發(fā)展還有較大發(fā)展空間。

中國為全球最大的化學(xué)品市場。根據(jù)歐洲化學(xué)工業(yè)理事會數(shù)據(jù)，2017年全球化學(xué)品市場規(guī)模達(dá)到3.48萬億歐元，2011-2017年復(fù)合增速為4.01%。我國是公認(rèn)的化工大國，2017年中國化學(xué)品市場規(guī)模達(dá)到1.29萬億歐元，2011-2017年復(fù)合增速為9.87%，占全球市場份額約37.21%，絕大多數(shù)化工品產(chǎn)能已居于世界第一。在未來的5年里，全球化學(xué)品市場66%的增長都將來自于中國，僅15%來自于北美，其余8%來自于中東和非洲市場，4%來自于亞太地區(qū)，2%來自于拉丁美洲，還有3%來自于印度。

全球百強(qiáng)化工企業(yè)在中國持續(xù)擴(kuò)充產(chǎn)能帶來物流需求。隨著全球化工行業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，通過兼并收購實(shí)現(xiàn)規(guī)模超大型化、裝置集中化，化工生產(chǎn)中心逐漸向亞洲地區(qū)轉(zhuǎn)移，從而帶動亞洲地區(qū)的化工物流發(fā)展。根據(jù)我們梳理，巴斯夫、陶氏、阿克蘇、佐敦集團(tuán)、阿科瑪、PPG相繼在中國擴(kuò)建產(chǎn)能，例如巴斯夫在廣東湛江建立一體化基地總投資額達(dá)100億美元。

我國規(guī)模以上石化化工企業(yè)主營保持加快增長態(tài)勢。我國各類危險(xiǎn)化學(xué)品生產(chǎn)、儲存、運(yùn)輸、銷售、使用、廢棄處置企業(yè)已經(jīng)達(dá)到三十多萬家。2018年，我國規(guī)模以上石化化工企業(yè)主營業(yè)務(wù)收入為12.4萬億元，同比增長13.6%。

化工物流技術(shù)要求嚴(yán)格、設(shè)備專業(yè)化程度高。化工物流是指與化學(xué)品相關(guān)的倉儲和運(yùn)輸?shù)确?wù)，化工物流的運(yùn)作復(fù)雜、安全性要求高，因此技術(shù)要求嚴(yán)格、設(shè)備專業(yè)化程度高?；の锪髦饕攸c(diǎn)：（1）我國石油和化工產(chǎn)品品種達(dá)42000多個，其中80%以上是危化品，具有易燃、易爆、有毒和腐蝕性等特性。（2）化工物流運(yùn)輸量大，涉及區(qū)域廣，運(yùn)輸方式多樣化。（3）一體化、信息化發(fā)展。

我國第三方化工物流市場規(guī)模達(dá)到3500億元。根據(jù)中物聯(lián)?；肺锪鞣謺A(yù)測，2018年整個化工物流市場規(guī)模是1.4萬億，第三方物流占的比例25%，推算出第三方物流市場規(guī)模可達(dá)3500億元。目前國內(nèi)化工行業(yè)滲透率大約25%，遠(yuǎn)低于國外化工企業(yè)80%的外包滲透率，隨著競爭加劇以及外部監(jiān)管環(huán)境趨嚴(yán)，第三方化工物流外包比例預(yù)計(jì)會持續(xù)提升。我們預(yù)計(jì)到2022年第三方化工物流市場規(guī)模達(dá)到6300億元，滲透率提升至35%，2018-2022年第三方化工物流市場的復(fù)合增速為15.83%。

我們認(rèn)為基于化工企業(yè)降本需求，監(jiān)管趨嚴(yán)以及產(chǎn)銷分布不均勻等因素，第三方化工物流外包比例預(yù)計(jì)會持續(xù)提升，我們估算到2022年有望達(dá)到35%。

（1）市場競爭加劇下，化工企業(yè)降本需求。在化工行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、競爭不斷加劇的情況下，提高物流管理水平、降低產(chǎn)業(yè)鏈物流成本的第三方物流公司，成為化工物流企業(yè)有效提高企業(yè)效益、增強(qiáng)市場競爭力的重要手段。越來越多的化工綜合型企業(yè)將物流環(huán)節(jié)的業(yè)務(wù)剝離，而選擇第三方專業(yè)物流服務(wù)商。

（2）“天津812爆炸事故”后各地監(jiān)管趨嚴(yán)，化工企業(yè)加大外包比重。天津?yàn)I海新區(qū)812爆炸事故，造成165人遇難，8人失蹤，798人受傷，304幢建筑物、12428輛商品汽車、7533個集裝箱受損，造成直接損失68.66億元。事故發(fā)生后，各地加緊了?；穾斓墓芾怼Ｓ捎诒O(jiān)管壓力加大，一些化工企業(yè)加大物流外包比重。

（3）原材料與園區(qū)產(chǎn)銷分布不均勻。我國的危險(xiǎn)品行業(yè)產(chǎn)銷分布非常不均勻，以石油、天然氣等為基礎(chǔ)原材料的化工產(chǎn)業(yè)集群主要分布在西部地區(qū)，但化工園區(qū)更加集中在東部沿海地區(qū)。我國5000余種化工原料產(chǎn)銷分布不均，全國有95%以上的危險(xiǎn)貨物需要異地運(yùn)輸。

2.2競爭格局分散，園區(qū)化、監(jiān)管趨嚴(yán)提升市場集中度

全球前五十第三方物流提供商物流收入為2767億美元，占全球第三方物流市場的31.73%，全球排名第一的第三方物流商DHL2017年物流收入為275.98億美元，占全球市場比重為3.18%。全球化工物流關(guān)鍵提供商為Agility、BDP、C.H. Robinson、DB Schenker、DHL，其中領(lǐng)先的化工物流提供商BDP依靠安全、專業(yè)知識、合規(guī)性取勝。

國內(nèi)第三方化工物流市場格局分散。2018年，中國化工物流行業(yè)百強(qiáng)企業(yè)總營業(yè)額為538.2億元，約占化工物流市場規(guī)模的3.84%。中化國際物流有限公司2016年?duì)I業(yè)收入40.62億元，占化工第三方化工物流市場的1.16%，我們對比全球排名第一的第三方物流企業(yè)其占全球市場的比重為3.18%，相比之下國內(nèi)第三方化工物流市場分散。我們認(rèn)為倉儲和運(yùn)輸?shù)牡赜蛳拗圃斐闪苏麄€化工物流市場分散。

密爾克衛(wèi)被中國物流與采購聯(lián)合會評選為2017-2018年度中國化工物流行業(yè)-綜合服務(wù)企業(yè)第4名，中國化工物流行業(yè)綜合服務(wù)企業(yè)前五名企業(yè)大都為大型物流集團(tuán)旗下公司。密爾克衛(wèi)2017年?duì)I業(yè)收入12.91億元，占化工第三方物流市場的0.37%，市占率有近10倍的提升空間。

我們認(rèn)為隨著化工物流園區(qū)化以及國家加大監(jiān)管，行業(yè)集中度持續(xù)提升，有利于密爾克衛(wèi)專業(yè)龍頭成長。

1）化工企業(yè)園區(qū)化，物流市場集中度提升

在我國主要沿海經(jīng)濟(jì)區(qū)的化學(xué)工業(yè)園區(qū)周圍，現(xiàn)代化專業(yè)碼頭和化工物流園已經(jīng)成為園區(qū)發(fā)展規(guī)劃的重要組成部分。截至2017年底，全國重點(diǎn)化工園區(qū)或以石油和化工為主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的工業(yè)園區(qū)共有601家。一般化學(xué)園區(qū)都會配套化工物流園區(qū)，化工物流園區(qū)是依托于化工園區(qū)而形成的，并為化工產(chǎn)業(yè)服務(wù)，化工物流園區(qū)（包括原油碼頭、儲罐、液體化工品管道和儲罐等）與化工區(qū)（包括煉廠、乙烯廠和其它大型的石化生產(chǎn)裝置）互相補(bǔ)充和需要。行業(yè)趨勢是化工公司進(jìn)入園區(qū)，小企業(yè)被關(guān)停掉，整個行業(yè)從嚴(yán)進(jìn)一步帶來化工物流市場集中度提升。

2）監(jiān)管趨嚴(yán)，準(zhǔn)入門檻提高。

2015年天津大爆炸，國家政策收緊，?；穾靽冶O(jiān)管比較嚴(yán)格。一直以來?；穫}儲發(fā)展的速度跟不上我國的化工石化行業(yè)的發(fā)展，疊加天津港“8.12”事故，各級政府對?；反鎯芾砀訃?yán)格，倉儲建設(shè)審批趨嚴(yán)、建設(shè)周期變長，進(jìn)一步加大了?；穫}儲供需缺口。目前，對危險(xiǎn)品等特種貨物的運(yùn)輸代理具有嚴(yán)格執(zhí)行審批制度，我國危險(xiǎn)貨物運(yùn)輸常見國家和行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)有100多個。

2.3發(fā)展趨勢：信息化改造提升化工物流企業(yè)效率

隨著危險(xiǎn)化學(xué)品的品種和數(shù)量日益增多（我國石油和化工產(chǎn)品品種達(dá)42000多個），化工物流企業(yè)的供應(yīng)鏈管理日益成為影響產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展的重要手段，對供應(yīng)鏈反應(yīng)速度的要求在不斷提高，促使化工物流行業(yè)不斷探索可以提高效率與服務(wù)質(zhì)量的新技術(shù)。

信息化技術(shù)廣泛運(yùn)用于倉庫管理、運(yùn)輸管理、車輛控制及訂單處理等方面，最大程度的滿足客戶對安全、準(zhǔn)確、及時的物流服務(wù)要求，同時提升化工物流企業(yè)管理效率，降低成本，建設(shè)信息化，使供應(yīng)鏈管理更加科學(xué)。

三、一站式供應(yīng)鏈服務(wù)，深耕大客戶需求

3.1一站式全方位供應(yīng)鏈服務(wù)

多板塊聯(lián)動，提供一站式全方位供應(yīng)鏈服務(wù)。公司通過從綜合物流向供應(yīng)鏈貿(mào)易業(yè)務(wù)的縱向延伸，以貨運(yùn)代理、倉儲和運(yùn)輸為核心的一站式綜合物流服務(wù)，互相協(xié)同發(fā)展，為客戶提供更全面的化工供應(yīng)鏈服務(wù)，以滿足化工行業(yè)客戶多樣化的物流需求。

3.1.1貨運(yùn)代理業(yè)務(wù)：深耕化工物流20年，優(yōu)化物流成本

公司從事的貨運(yùn)代理業(yè)務(wù)以海運(yùn)整箱/拼箱進(jìn)出口、空運(yùn)進(jìn)出口在內(nèi)的國際業(yè)務(wù)為主，同時提供國內(nèi)空運(yùn)、鐵路、水路、公路等多式聯(lián)運(yùn)在內(nèi)的國內(nèi)業(yè)務(wù)以及工程物流服務(wù)。2017年貨運(yùn)代理業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入6.27億元，同比增長18.19%；2017年毛利率為17.75%，基本保持穩(wěn)定。貨運(yùn)代理業(yè)務(wù)按照運(yùn)輸類型劃分為集裝箱業(yè)務(wù)、罐箱業(yè)務(wù)、空運(yùn)散貨業(yè)務(wù)，其中集裝箱業(yè)務(wù)收入占比最大達(dá)到71.31%。

（1）集裝箱業(yè)務(wù)：2017年度公司集裝箱業(yè)務(wù)貨代收入為4.47億元，較2016年度增長16.96%。

（2）罐箱業(yè)務(wù)：公司自有集裝罐主要用于發(fā)展內(nèi)貿(mào)業(yè)務(wù)，進(jìn)出口集裝罐業(yè)務(wù)主要租自其他罐東。2017年度公司罐箱業(yè)務(wù)貨代收入為9992.67萬元，較2016年度增長19.80%。

（3）空運(yùn)散貨業(yè)務(wù)：公司的空運(yùn)散貨業(yè)務(wù)主要提供貴重物品或者小批量且對運(yùn)輸時效性要求較高的物品的跨境運(yùn)輸代理服務(wù)。2017年度公司空運(yùn)散貨業(yè)務(wù)貨代收入為7992.70萬元，較2016年度增長23.39%。

公司憑借在化工物流行業(yè)20 年的深耕，掌握市場供需信息及波動情況，可以將貨物的生產(chǎn)時間、批量、包裝、裝卸等生產(chǎn)信息與貨物流轉(zhuǎn)階段相結(jié)合，及時向客戶提供綜合物流和生產(chǎn)計(jì)劃相結(jié)合的咨詢服務(wù)，以及為客戶個性化定制運(yùn)輸路線、貨運(yùn)量、倉儲地址等物流計(jì)劃，以最大程度滿足客戶對物流、庫存、時效等諸方面的要求。公司擁有一批熟知國際貿(mào)易各主要航線、港口和運(yùn)輸條款等信息的專業(yè)人員，可根據(jù)客戶委托設(shè)計(jì)合理的運(yùn)輸路線、推薦合適的承運(yùn)人，并根據(jù)積累的業(yè)務(wù)資源和專業(yè)市場判斷力將合理的成本控制貫穿于物流服務(wù)全過程，在滿足客戶物流效率要求的同時優(yōu)化物流成本。

3.1.2倉儲業(yè)務(wù)：募投項(xiàng)目加大倉儲布局

公司以經(jīng)營自建和租賃倉庫，為客戶提供貨物存儲保管、庫存管理和操作，以及提供貨物分揀、換包裝、貼標(biāo)、打托等增值服務(wù)。倉儲業(yè)務(wù)主要包括兩個部分：提供貨物儲存、分銷以及廠內(nèi)物流的分銷中心；以及與貨運(yùn)代理配套的出口裝箱相關(guān)的外貿(mào)倉儲。2017年倉儲業(yè)務(wù)收入1.65億元，同比增長22.33%，毛利率為41.66%。

（1）分銷中心：分銷中心DC業(yè)務(wù)（Distribution Centre）主要為進(jìn)口貨物和國內(nèi)廠商生產(chǎn)的產(chǎn)品提供儲存分銷的場所，以及在客戶生產(chǎn)基地提供廠內(nèi)物流服務(wù)，為生產(chǎn)廠商進(jìn)行庫存管理和分銷安排，以降低生產(chǎn)廠商的存貨管理成本。分銷中心選取國內(nèi)化工園區(qū)或者化工行業(yè)客戶聚集地附近的倉庫為基地，通過自建或者租賃的方式運(yùn)營。分銷中心業(yè)務(wù)主要分為倉租及增值服務(wù)、廠內(nèi)物流，2017年，公司倉租及增值服務(wù)實(shí)現(xiàn)收入1.33億元，同比增長19.88%，廠內(nèi)物流實(shí)現(xiàn)收入1052.24萬元，同比增長83.99%。

（2）外貿(mào)倉儲：公司的外貿(mào)倉儲CFS（Container Freight Station）主要圍繞貨運(yùn)代理從事化工品出口及內(nèi)貿(mào)的裝箱、裝板的中轉(zhuǎn)站業(yè)務(wù)，提供出口貨物集中、理貨裝箱、配載集裝、打托、分揀、換包裝或再包裝、貼嘜等倉儲相關(guān)增值服務(wù)，通過外貿(mào)倉儲的服務(wù)使得貨物達(dá)到境內(nèi)可出口、目的港可清關(guān)狀態(tài)。2017年公司外貿(mào)倉儲實(shí)現(xiàn)收入2185.55萬元，同比增長17.99%。

儲罐庫、立體倉庫是發(fā)展趨勢，?；穾烊笨诖?。中物聯(lián)?；肺锪鞣謺A(yù)計(jì)儲罐將以每年10%以上的增長，未來占比將超過60%，立體倉庫緊跟其后，平倉“只減不增”。目前，我國約有各種類型的倉儲企業(yè)共5000家，?；穫}儲面積在1億平方米的規(guī)模，?；穫}儲需求則在1.3億平方米左右，供需缺口大約在30%以上，?；犯叨藗}儲的需求缺口更大。由于?；穾斓娜笨谳^大，密爾克衛(wèi)的危化品倉庫的單位面積收入從2015年的3.16元/㎡/天提升至2017年4.47元/㎡/天。

募投項(xiàng)目主要投入建設(shè)倉儲。目前公司自有倉庫有四處，總建筑面積為7.45萬平方米，租賃倉庫面積為8.26萬平方米。公司8個募投項(xiàng)目4個投向了倉儲建設(shè)，目前在建的張家港保稅區(qū)巴士物流項(xiàng)目1.54萬平方米，其他三個在建倉庫總的土地面積為10.12萬平方米。此外，公司還計(jì)劃在上海浦東機(jī)場鎮(zhèn)產(chǎn)業(yè)園區(qū)、天津南港、防城港市西南區(qū)域分別建設(shè)倉庫擴(kuò)大倉儲布局。我們認(rèn)為化工園區(qū)都配有化工物流用地，密爾克衛(wèi)管理先進(jìn)，除了募投項(xiàng)目外，公司后續(xù)能夠持續(xù)獲得?；穾祉?xiàng)目。

2019年，密爾克衛(wèi)集團(tuán)計(jì)劃在張家港開展化學(xué)品無人倉的建設(shè)工作。公司無人倉庫從管理系統(tǒng)到控制系統(tǒng)，全部依靠自主研發(fā)，并同步建立專利體系。無人倉的建立，一方面會充分減少人與貨的接觸機(jī)會，減少人的不安全因素。另一方面，大大提高貨物的周轉(zhuǎn)效率，減少了貨物的庫存量。有望使得化學(xué)品的平均周轉(zhuǎn)周期從120天降低到60天。

3.1.3運(yùn)輸業(yè)務(wù)：收購運(yùn)輸企業(yè)擴(kuò)大運(yùn)輸版圖

公司運(yùn)輸業(yè)務(wù)是指境內(nèi)化工品道路運(yùn)輸業(yè)務(wù)，按照運(yùn)輸車輛配載方式劃分，運(yùn)輸業(yè)務(wù)分為集運(yùn)和配送兩類。其中集運(yùn)是指運(yùn)輸標(biāo)的為各類集裝箱的運(yùn)輸業(yè)務(wù)，配送是指運(yùn)輸標(biāo)的為各類包裝貨物的運(yùn)輸業(yè)務(wù)。2017年運(yùn)輸業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.77億元，同比增長58.09%；2017年毛利率為12.64%，基本保持穩(wěn)定。2017年公司收入占比最高的是配送業(yè)務(wù)占比78.43%。

（1）集運(yùn)業(yè)務(wù)：集運(yùn)業(yè)務(wù)主要圍繞貨運(yùn)代理業(yè)務(wù)，配合外貿(mào)倉儲CFS，提供境內(nèi)化工品集裝箱和集裝罐的運(yùn)輸服務(wù)。2017年，公司實(shí)現(xiàn)集運(yùn)業(yè)務(wù)收入2.95億元，同比增長70.76%。

（2）配送業(yè)務(wù)：公司配送業(yè)務(wù)通常與分銷中心相配合，承擔(dān)國內(nèi)公路包裝貨物運(yùn)輸（包括整車、零擔(dān)配送）職責(zé)。2017年，公司實(shí)現(xiàn)配送業(yè)務(wù)收入8122.81萬元，同比增長24.51%。

目前我國共有危險(xiǎn)貨物道路運(yùn)輸企業(yè)1.15萬戶，專用車輛37.5萬輛，從業(yè)人員150萬人，完成危險(xiǎn)貨物運(yùn)輸量約11億噸，占各種運(yùn)輸方式的60%左右。公司具有除第1類危險(xiǎn)品以外的所有資質(zhì)，對高危、爆炸性的化學(xué)品不承接，控制運(yùn)輸?shù)陌踩浴?/p>

2015-2016年公司收購陜西邁達(dá)、贛星物流以及天津隆生，主要是擴(kuò)充公司運(yùn)輸能力、擴(kuò)展運(yùn)輸路線。通過收購擁有危險(xiǎn)化學(xué)品《道路運(yùn)輸經(jīng)營許可證》的三家公司，可以迅速地、合規(guī)地在當(dāng)?shù)財(cái)U(kuò)充危險(xiǎn)化學(xué)品的運(yùn)輸業(yè)務(wù)，豐富可運(yùn)輸化學(xué)品的品類，同時通過收購該等公司可以帶來優(yōu)質(zhì)穩(wěn)定的客戶資源，從而達(dá)到增強(qiáng)公司運(yùn)力、擴(kuò)展運(yùn)輸業(yè)務(wù)覆蓋范圍、提升服務(wù)質(zhì)量的目的。

2018年公司收購南京聯(lián)合全程物流有限公司（南京化學(xué)工業(yè)園物流中心）和寶華物流。南京全程于南京化學(xué)工業(yè)園區(qū)，是南京化學(xué)工業(yè)園區(qū)內(nèi)唯一的專業(yè)化工物流企業(yè)；寶華物流位于鎮(zhèn)江市丹徒鎮(zhèn)長崗村鎮(zhèn)，具備經(jīng)營性道路危險(xiǎn)貨物運(yùn)輸和貨物倉儲等資質(zhì)。

公司一站式綜合物流服務(wù)歷經(jīng)20年的發(fā)展，在華北、華南、華東地區(qū)等重要沿海及內(nèi)陸港口城市建立物流配送網(wǎng)絡(luò)。隨著本次募集資金投資項(xiàng)目的實(shí)施，公司還將在江蘇、遼寧、上海、陜西等“一帶一路”戰(zhàn)略要地繼續(xù)布局物流基地。

3.2持續(xù)倉儲、運(yùn)力布局，深耕大客戶需求

目前公司客戶數(shù)量已超過3000個，客戶多為全球化工百強(qiáng)企業(yè)。在保持傳統(tǒng)貨運(yùn)代理業(yè)務(wù)不斷增長的同時，公司利用自身在化工行業(yè)擁有的眾多優(yōu)質(zhì)客戶資源，近年來不斷加大化工品行業(yè)倉儲和運(yùn)輸業(yè)務(wù)的投資力度，具體舉措包括在上海、廣州、張家港等地租賃倉庫發(fā)展倉儲業(yè)務(wù)，相繼收購了陜西邁達(dá)、贛星物流等運(yùn)輸公司，擴(kuò)大自身運(yùn)輸能力。

公司目前主要在中國地區(qū)為全球化工百強(qiáng)企業(yè)提供低風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品的化工供應(yīng)鏈服務(wù)，如涂料、油漆、農(nóng)藥、聚氨酯材料、電子化學(xué)品、鋰電池、染顏料等，不承接易爆品、過氧化物等高危化工品。公司及其子公司先后獲得2014年度尤尼威爾頒發(fā)的“最佳物流供應(yīng)商”和“最佳服務(wù)之星”、2014年獲得阿克蘇諾貝爾頒發(fā)的“最佳物流供應(yīng)商”、2015年度獲得陶氏化學(xué)頒發(fā)的“物流之星”、2017年度獲得巴斯夫頒發(fā)的“2017物流服務(wù)滿意獎”等榮譽(yù)稱號。

我們認(rèn)為公司成長的驅(qū)動力一方面來自大客戶存量物流收入占比提升，另一方面來自大客戶在中國的新建產(chǎn)能所帶來的物流需求的增長。

（1）大客戶存量物流收入占比提升。根據(jù)我們測算巴斯夫、阿克蘇2017年在華銷售收入約686億元，按照14%的物流成本占比測算約96.06億，其中公司收入2.43億元占比2.53%。由于巴斯夫等全球頂級化工企業(yè)對供應(yīng)商有著嚴(yán)格的要求，我們認(rèn)為密爾克衛(wèi)憑借專業(yè)的服務(wù)能力和安全風(fēng)險(xiǎn)管控體系獲得客戶認(rèn)可，客戶忠誠度高，預(yù)計(jì)未來占大客戶的比重會持續(xù)提升。

（2）大客戶在中國的產(chǎn)能擴(kuò)產(chǎn)帶來的物流需求。目前公司已經(jīng)在上海、張家港、南京、廣州、營口、銅川、天津、防城港等地已經(jīng)或者計(jì)劃設(shè)置倉儲基地，滿足全球化工百強(qiáng)企業(yè)持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)帶來的物流需求。

3.3信息系統(tǒng)護(hù)航供應(yīng)鏈安全，優(yōu)化管理效率

公司信息系統(tǒng)主要由四類功能系統(tǒng)構(gòu)成，即基礎(chǔ)數(shù)據(jù)處理系統(tǒng)、業(yè)財(cái)數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)化系統(tǒng)、財(cái)務(wù)系統(tǒng)、稅控系統(tǒng)?；A(chǔ)數(shù)據(jù)處理系統(tǒng)由貨代業(yè)務(wù)系統(tǒng)、運(yùn)輸業(yè)務(wù)系統(tǒng)、倉儲業(yè)務(wù)系統(tǒng)構(gòu)成。

公司于2017年起開始推行智能化終端在倉庫和自有車輛上的全面安裝，并與公司內(nèi)部的信息系統(tǒng)進(jìn)行交互，達(dá)到物聯(lián)與數(shù)據(jù)應(yīng)用的結(jié)合。通過設(shè)備層的自動化數(shù)據(jù)智能采集，根據(jù)實(shí)際作業(yè)層數(shù)據(jù)分析，結(jié)合行業(yè)的特點(diǎn)構(gòu)建大數(shù)據(jù)分析模型，為管理和方案決策提供真實(shí)可靠的依據(jù)，能夠優(yōu)化供應(yīng)鏈系統(tǒng)解決方案，幫助客戶合理備貨、減少庫存，更快速的配貨送達(dá)。基于大數(shù)據(jù)分析和物聯(lián)網(wǎng)信息技術(shù)，公司將全面實(shí)現(xiàn)智能化管理，極大提升公司的盈利能力和安全管控水平。

募投項(xiàng)目升級信息系統(tǒng)、增加智能設(shè)備的運(yùn)用，實(shí)現(xiàn)供應(yīng)鏈智能化管理。募集資金投資項(xiàng)目“密爾克衛(wèi)化工供應(yīng)鏈管理平臺項(xiàng)目新建項(xiàng)目”和“上海密爾克衛(wèi)化工儲存有限公司智能化物流安全管理項(xiàng)目”通過升級改造信息系統(tǒng)及更新物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備配置來優(yōu)化現(xiàn)有供應(yīng)鏈管理效率。

（1）供應(yīng)鏈管理平臺項(xiàng)目。密爾克衛(wèi)化工供應(yīng)鏈管理平臺，英文簡稱為MCP，開發(fā)涉及化工供應(yīng)鏈各環(huán)節(jié)，包括貨代，運(yùn)輸，倉儲，貿(mào)易這些環(huán)節(jié)，并實(shí)現(xiàn)物流智能化，包括資源智能化和流程智能化，在復(fù)雜多變的情況下都能夠減少資源浪費(fèi)，不斷提高利用率，并選擇最優(yōu)流程方案，實(shí)現(xiàn)服務(wù)價(jià)值的最大化。MCP搭建完成后，實(shí)現(xiàn)密爾克衛(wèi)及其子公司與經(jīng)營倉庫、車隊(duì)、海外代理等多單位數(shù)據(jù)實(shí)時共享、自動統(tǒng)計(jì)等。每年從密爾克衛(wèi)集團(tuán)吞吐的化學(xué)品總量高達(dá)1.2億噸，如此巨大的貨物吞吐量的情況下，供應(yīng)鏈的安全與高效性的保障的核心要素就是在科技上不斷投入。目前，公司自主研發(fā)的MCP2.0系統(tǒng)已經(jīng)上線，在安全與效率上更上了一個臺階。

公司MCP系統(tǒng)優(yōu)點(diǎn)：

1）滿足企業(yè)多個分支機(jī)構(gòu)集中管控，實(shí)現(xiàn)集團(tuán)化管理要求，部署私有云服務(wù)器，為在最大程度上降低軟硬件成本和運(yùn)維人工成本。員工通過瀏覽器進(jìn)行操作，總部，分公司，倉庫，車隊(duì)，代理等數(shù)據(jù)實(shí)時共享，隨時統(tǒng)計(jì)。

2）多語言支持，幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)國際化運(yùn)作系統(tǒng)內(nèi)置多語言版本，支持簡體中文，英文，繁體中文，日文等，滿足企業(yè)全球化要求。

3）強(qiáng)大的業(yè)務(wù)流程定制引擎，可以根據(jù)業(yè)務(wù)特點(diǎn)定制操作流程管理，讓每一步操作都有章可循，有據(jù)可查。

4）多種消息提醒機(jī)制，業(yè)務(wù)的多種消息傳送可以通過手機(jī)APP ，微信 ，手機(jī)短信，Email等多種方式發(fā)布，實(shí)現(xiàn)銷售，操作，單證，財(cái)務(wù)，客戶，供應(yīng)商之間實(shí)時溝通。

5）支持多種安全機(jī)制：USB key 、電腦硬件碼、固定IP等方式，保障系統(tǒng)的安全。

6）實(shí)現(xiàn)自動計(jì)費(fèi)，自動出賬等功能，支持多種開票方式及復(fù)雜單據(jù)打印、連續(xù)打印等要求，靈活的單據(jù)打印模板設(shè)置，多種文件格式輸出，所有單證都是在線打印和在線調(diào)整保存模板，還可以在線導(dǎo)出生成Excel, Word ,PDF。

7）多種接口制式，可實(shí)現(xiàn)客戶，供應(yīng)商，海關(guān)，船公司等數(shù)據(jù)協(xié)同操作。

（2）智能化物流安全管理平臺與MCP系統(tǒng)對接、數(shù)據(jù)共享、協(xié)同控制，能夠多維度的實(shí)現(xiàn)可視化的監(jiān)控和處置，以及智能化的監(jiān)管與分析。

四、供應(yīng)鏈深化，打造化工品交易平臺

目前化工品交易存在以下痛點(diǎn)：1、化工采購多為需求穩(wěn)定的大宗交易，需求量少的小宗交易相應(yīng)渠道少。2、中間環(huán)節(jié)多，流程復(fù)雜。3、信息不透明不對稱，交易雙方的賬期管理困難。

公司在一站式綜合物流服務(wù)的基礎(chǔ)上，為順應(yīng)社會消費(fèi)模式的變化，于2016年開始布局化工品線上線下交易業(yè)務(wù)，搭建線上“零元素”電商平臺和線下“您身邊的化工便利店”分銷渠道?！傲阍亍被て冯娚唐脚_的主要定位是通過化工品生產(chǎn)商在“零元素”開展直營的形式，解決中小型化工品消費(fèi)者需要通過多級代理后才能購買到貨物的問題。

（1）“零元素”電商平臺：2017年2月，密爾克衛(wèi)旗下電商平臺“零元素”正式上線公測?！傲阍亍彪娚唐脚_以涂料、染顏料、表面活性劑和制冷劑四大品類常用化工品為試點(diǎn)進(jìn)行業(yè)務(wù)推廣，未來將逐漸拓寬經(jīng)營領(lǐng)域和升級電商平臺，建立化工品全品類交易平臺?！傲阍亍被る娚唐脚_規(guī)劃的盈利模式主要包括：按商品成交金額收取一定比例的手續(xù)費(fèi)、通過幫助客戶在網(wǎng)上開店并代為運(yùn)營而收取的線上分銷代運(yùn)營費(fèi)用以及生產(chǎn)廠商的廣告費(fèi)。

（2）“您身邊的化工便利店”線下分銷渠道，主要依托公司運(yùn)營的倉庫進(jìn)行布點(diǎn)，以便利店的形式為化工品消費(fèi)者提供便捷的集中采購場所和途徑，以達(dá)到集中服務(wù)線下中小微化工品消費(fèi)者的目的。

在“互聯(lián)網(wǎng)+”的消費(fèi)模式趨動下，化工品線上交易的需求越來越顯著。公司緊跟化工品線上交易的市場開拓機(jī)會，借助多年深耕化工供應(yīng)鏈服務(wù)積累的經(jīng)驗(yàn)，憑借專業(yè)的化工物流基礎(chǔ)發(fā)展化工品交易業(yè)務(wù)。在智慧物流的基礎(chǔ)上，密爾克衛(wèi)打造“零元素”“你身邊的化工便利店”等品牌，實(shí)現(xiàn)供應(yīng)鏈的線上線下融合，與客戶一起合力推動了現(xiàn)代供應(yīng)鏈的創(chuàng)新與發(fā)展。

我們認(rèn)為密爾克衛(wèi)具有布局全國的倉儲網(wǎng)絡(luò)，零元素掌門人阿里巴巴出身能夠帶動公司化工品交易業(yè)務(wù)持續(xù)快速增長。

（1）豐富的電商運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)。零元素掌門人沈春出身于阿里巴巴1688，有著長達(dá)13年的化工電商經(jīng)驗(yàn)，是阿里巴巴1688資格最老的運(yùn)營人員，一手建立起了阿里巴巴化工行業(yè)的電商運(yùn)營體系。零元素在線下有遍布全國的化工倉儲基地以及物流網(wǎng)絡(luò)，在線上有豐富的化工品運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)，能幫助全球化工巨頭快速的了解阿里巴巴平臺買家習(xí)慣，大大提升購買體驗(yàn)。

（2）遍布全國的倉儲網(wǎng)絡(luò)。密爾克衛(wèi)擁有數(shù)十條干線，數(shù)百輛危化品專車，覆蓋全國一二線城市，遍及全國的倉儲基地，以上海為試點(diǎn)創(chuàng)新推出國內(nèi)危險(xiǎn)品航空物流服務(wù)，以期實(shí)現(xiàn)危險(xiǎn)品在全國范圍內(nèi)“安全一日達(dá)”。

（3）專業(yè)的客服全程服務(wù)?？头邆浠ば袠I(yè)背景，研究生學(xué)歷，具有和品牌商溝通的英文能力，7*15銷售在線客服，提供完善的咨詢，提高客戶二次復(fù)購及連帶銷售。

（4）獲得巴斯夫等近千家知名企業(yè)入駐。零元素線下化工便利店陸續(xù)在全國各國家級化工園區(qū)開設(shè)，11個線下化工便利店陸續(xù)開業(yè)。零元素為國際化工一線品牌商提供“全網(wǎng)營銷”的電商服務(wù)，巴斯夫、陶氏、聯(lián)泓等近千家知名企業(yè)入駐。

五、盈利預(yù)測與估值分析

5.1分業(yè)務(wù)盈利預(yù)測

我們預(yù)計(jì)公司2018-2020年?duì)I業(yè)收入分別為17.06億元、23.59億元、30.76億元，同比增長32.11%、38.29%、30.41%。預(yù)計(jì)貨運(yùn)代理保持平穩(wěn)增長，2018-2020年?duì)I業(yè)收入分別為7.49億元、8.85億元、10.45億元，同比增長19.44%、18.24%、18.07%。預(yù)計(jì)倉儲業(yè)務(wù)2018-2020年?duì)I業(yè)收入分別為2.35億元、3.6億元、5.15億元，同比增長41.87%、53.32%、43.22%，營收占比提高主要系募投倉儲項(xiàng)目逐步建成以及百強(qiáng)化工企業(yè)持續(xù)投產(chǎn)帶來需求提升。預(yù)計(jì)運(yùn)輸業(yè)務(wù)2018-2020年?duì)I業(yè)收入分別為4.64億元、6.94億元、8.75億元，同比增長23.2%、49.62%、26%，預(yù)計(jì)2019年增速較快系2018年收購南京全程、寶華物流所致。預(yù)計(jì)交易業(yè)務(wù) 2018-2020年?duì)I業(yè)收入分別為2.5億元、4.1億元、6.3億元，同比增長115.36%、64%、53.66%。其他業(yè)務(wù)主要為房產(chǎn)租賃收入、維修服務(wù)收入等，預(yù)計(jì)2018-2020年?duì)I業(yè)收入分別為857萬元、985萬元、1113萬元。

我們預(yù)計(jì)公司營業(yè)稅金及附加率保持穩(wěn)定，銷售費(fèi)用率隨著營收規(guī)模的增大相應(yīng)費(fèi)用率有所下降，我們預(yù)計(jì)公司后續(xù)股權(quán)激勵推出，管理費(fèi)用有所增長，募投資金到位公司財(cái)務(wù)費(fèi)用轉(zhuǎn)負(fù)。我們預(yù)計(jì)公司2018-2020年歸母凈利潤分別為1.31億元、1.83億元、2.4億元，同比增長56.2%、40.1%、30.9%，EPS分別為0.86元、1.2元、1.57元。

5.2估值分析

A股貨運(yùn)代理可比公司為天順股份、暢聯(lián)股份、華貿(mào)物流、上海雅仕；倉儲可比公司為保稅科技、恒基達(dá)鑫、宏川智慧；運(yùn)輸業(yè)務(wù)可比公司為德邦股份、長久物流、中儲股份。A股可比公司19年平均估值為25倍，我們認(rèn)為公司具有優(yōu)質(zhì)客戶（巴斯夫、陶氏等），持續(xù)加大倉儲、運(yùn)輸投入力度，發(fā)力化工品交易等，具有高成長性，首次覆蓋給予“增持”評級。