2020-2025 年快遞市場整體市場規(guī)模 CAGR 12.8%（16-20 年 CAGR 22%），達(dá)到 1.6 萬億，預(yù)測日均業(yè)務(wù)量到 2025 年達(dá)到 4.3 萬票， 進(jìn)入穩(wěn)定增長期。

一、價格是研究快遞行業(yè)的核心，供需研究則是跟蹤快遞價格的基礎(chǔ)

經(jīng)濟(jì)學(xué)理論中，價值決定價格，供求也會影響價格，反過來，價格變動對供給需求也有影響。同時，對標(biāo)歐美成熟快遞市場的發(fā)展周期，供給和需求也深刻影響了行業(yè)競爭格局及發(fā)展趨勢。此外，快遞行業(yè)是交運(yùn)各細(xì)分行業(yè)里最具網(wǎng)絡(luò)規(guī)模性的生意，“攬、轉(zhuǎn)、運(yùn)、派”四大環(huán)節(jié)清晰、服務(wù)差異化很小，因此價格成為新老玩家角逐市場關(guān)鍵，而成本差異和溢價能力則決定了不同公司的盈利能力；但由于快遞行業(yè)80%以上的業(yè)務(wù)來源于電商訂單，因此快遞的選擇權(quán)和定價主動權(quán)在電商賣家手中，而目前絕大部分客戶的客單價偏低，追求成本優(yōu)先成為其決策關(guān)鍵，快遞價格則成為供需兩側(cè)博弈的“核心戰(zhàn)場”。

因此，快遞市場價格是我們持續(xù)研究行業(yè)的核心，而其中的基礎(chǔ)則是持續(xù)跟蹤需求和需求兩側(cè)的動態(tài)變化及發(fā)展趨勢。

市場一般根據(jù)供需演變，將快遞行業(yè)劃分為初始期、成長期、穩(wěn)定期和成熟期四個發(fā)展階段。觀察當(dāng)下的中國快遞行業(yè)，目前市場 TOP6 快遞公司，在上世紀(jì) 90 年代至 21 世紀(jì)第一個十年，憑借對市場需求（主要系 個人與商務(wù)件）的敏銳洞察和研判，悉數(shù)入局快遞市場，并在行業(yè)內(nèi)革命性地不斷探索創(chuàng)新運(yùn)營模式，例如：中通推出的“有償派費(fèi)”、圓通首推的“7 天無休”服務(wù)、順豐打造“航空+直營”的時效快遞服務(wù)，但由于電 商市場未成規(guī)模，對快遞發(fā)展的驅(qū)動力較弱，因此這一階段快遞公司的增長相對平緩。伴隨著民營快遞獲官方承認(rèn)，以及電商市場迎來高速發(fā)展期，各快遞公司順勢依次推出單價更低的電商件吸收增長紅利，并陸續(xù)上市融資增加產(chǎn)能，因此行業(yè)整體隨著運(yùn)營效率提高量增價減。

從 2019 年下半年開始，需求端電商增速下降至 20% 以下，發(fā)展逐步放緩，而供給端競爭壓力逐步提升，二三線快遞公司生存空間受到擠壓并逐步出清，加之 2021 年浙江等地郵政主管部分相繼發(fā)布政策，開始對低價行為進(jìn)行監(jiān)管，行業(yè)平均價格出現(xiàn)“觸底反彈”跡象。因此，基于以上判斷，市場大部分觀點認(rèn)為，快遞市場已進(jìn)入“穩(wěn)定期”，尾部甚至第二梯隊快遞公司均有可能被淘汰，行業(yè)集中度進(jìn)而提升，市場進(jìn)入相對合理的規(guī)模運(yùn)營效率周期，價格戰(zhàn)緩和，供需平衡。

但與市場普遍認(rèn)為快遞行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入穩(wěn)定期的論斷不同，我們的觀點認(rèn)為：快遞行業(yè)仍處于成長期后段， 供需仍未達(dá)到平衡。因為疫情反復(fù)疊加監(jiān)管政策，僅是延緩了快遞行業(yè)價格戰(zhàn)，電商市場需求增長仍有后勁并且商流格局未定，供給側(cè)快遞公司依然在增加資本開支擴(kuò)充產(chǎn)能，并推動模式迭代優(yōu)化成本，但出清速度并未及預(yù)期。

對需求端進(jìn)行分析，主要是跟蹤快遞不同細(xì)分市場增長空間的變化，目前電商件、時效件（商務(wù)件+個人件）以及國際件共同組成了快遞市場。電商件快遞在未來很長一段時間仍然是快遞市場最大業(yè)務(wù)來源，因此快 遞行業(yè)的增長空間依然取決于電商快遞的發(fā)展，由于電商平臺 GMV 及電商訂單快遞化共同決定了電商件的 “天花板”，因此電商平臺之間的競爭及去平臺中心化節(jié)奏決定了電商件快遞的增速；時效件則主要來源于生鮮、商務(wù)信函、高價值工業(yè)品等類別，國際件主要來源于國際寄遞和跨境電商需求，雖然商務(wù)信函和國際寄遞需求下降，但其他需求，尤其是生鮮醫(yī)藥及跨境電商高速發(fā)展，則保障了非電商件快遞的增長。

供給側(cè)則形成了正向循環(huán)機(jī)制，一方面快遞企業(yè)選擇通過資本運(yùn)作，將資本轉(zhuǎn)化為軟硬件資產(chǎn)，通過對硬 件系統(tǒng)如直營化轉(zhuǎn)運(yùn)中心、提高自動化設(shè)備比例、調(diào)節(jié)車輛運(yùn)輸模式等，增加公司網(wǎng)絡(luò)覆蓋的密度，提升全網(wǎng) 產(chǎn)能，并有效利用規(guī)模經(jīng)濟(jì)降低了單票成本；同時優(yōu)化公司軟件系統(tǒng)，利用信息化支持系統(tǒng)提升服務(wù)效率、質(zhì)量以及進(jìn)一步優(yōu)化了公司的運(yùn)營成本；另一方面，快遞公司通過精益化管理、運(yùn)營模式優(yōu)化以及終端激勵機(jī)制 的加強(qiáng)，提升了全網(wǎng)的保障服務(wù)水平并使得利潤空間逐步擴(kuò)大，增加的利潤又讓快遞公司有能力持續(xù)增加資本開支，構(gòu)筑更深的護(hù)城河。

通過供需分析，我們總結(jié)出跟蹤快遞行業(yè)價格的影響因素，按照短中長期劃分為：監(jiān)管政策、終端激勵政策、燃油成本、運(yùn)營模式變化為短期影響因素，需要高頻跟蹤和關(guān)注；快遞公司競爭策略、精益化管理效果、商流變化情況則是中期影響因素，需要按季度跟蹤研究；產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)以及快遞公司融資能力變化，則是長期影響因素，可以按半年度或年度進(jìn)行分析研判。

二、需求：行業(yè)增長空間核心取決于電商平臺競爭及去中心化節(jié)奏

參考《“十四五”郵政業(yè)發(fā)展規(guī)劃》設(shè)定的快遞業(yè)務(wù)量 2025 年目標(biāo)，中觀預(yù)測，2020-2025 年快遞市場整體市場規(guī)模 CAGR 12.8%（16-20 年 CAGR 22%），達(dá)到 1.6 萬億，預(yù)測日均業(yè)務(wù)量到 2025 年達(dá)到 4.3 萬票， 進(jìn)入穩(wěn)定增長期。從單量結(jié)構(gòu)方面，雖然預(yù)測電商件快遞占比從 2021 年 92.5%小幅下降至 2025 年的 91.3%，但仍然是快遞市場最大業(yè)務(wù)來源，因此快遞行業(yè)的增長空間依然取決于電商快遞的發(fā)展。、

2.1、電商市場格局未定，新業(yè)態(tài)、新公司、新玩法讓快遞市場存在變數(shù)

我們對電商快遞訂單量生成因素拆解成兩個方向，尋找驅(qū)動快遞件量增長的關(guān)鍵因子：快遞訂單量=電商平臺 GMV（商品交易總額）×電商訂單快遞化率（生成快遞單量的因素）2.1.1 電商平臺 GMV 增速主要依賴于其營銷費(fèi)用宏觀層面，電商平臺GMV即網(wǎng)絡(luò)實物商品總額，與社會零售總額和電商滲透率直接相關(guān)，社會消費(fèi)品實物商品網(wǎng)絡(luò)零售額增速及電商滲透率，直接反應(yīng)快遞電商件需求的變化。但從微觀層面研究分析，其核心驅(qū)動力源于主流電商平臺對流量、存量與增量的迭代與競爭，是彼此對電商用戶消費(fèi)需求搶奪的結(jié)果。因此，我們通過電商平臺GMV作為研究快遞市場空間一大核心領(lǐng)域，尋找驅(qū)動其增長的關(guān)鍵因子。

電商平臺 GMV=用戶規(guī)模（存量與增量）×轉(zhuǎn)化率（購買意愿與用戶粘性）×復(fù)購率（消費(fèi)者購買次數(shù)）。用戶規(guī)模主要由中國網(wǎng)民數(shù)量的基礎(chǔ)規(guī)模來決定，截至 2022 年 6 月，中國網(wǎng)民規(guī)模達(dá) 10.51 億，互聯(lián)網(wǎng)普 及率達(dá) 74.4%。其中，網(wǎng)絡(luò)購物用戶規(guī)模達(dá) 8.4 億，網(wǎng)購滲透率 80%，進(jìn)一步提升。我們認(rèn)為主流電商平臺未 來 3-4 年內(nèi)仍將集中在內(nèi)容電商、同城零售和下沉市場，疊加新冠疫情影響、“宅”經(jīng)濟(jì)下新特征，電商平臺的用戶規(guī)模、轉(zhuǎn)化率、復(fù)購率都將獲得提高。

驅(qū)動電商平臺的 GMV 增速則主要依賴于電商平臺的營銷費(fèi)用，我們可以得到這樣的一個傳導(dǎo)鏈條：電商平臺競爭策略（競爭激烈）營銷費(fèi)用（加大營銷力度）用戶數(shù)或者用戶購買次數(shù)（增加）平臺 GMV （增加）。

2.1.2、電商訂單快遞化率則主要取決于客單價和拆單率

疫情導(dǎo)致內(nèi)容電商等新形式電商快速發(fā)展，尤其是 2021 年，以抖音電商、 快手電商為代表的內(nèi)容電商平臺高速發(fā)展，持續(xù)帶動電商滲透率及快遞訂單量的上升。對影響電商訂單快遞化 率的影響因素進(jìn)行拆分：電商訂單快遞化率=轉(zhuǎn)化系數(shù)（產(chǎn)生的真實購買訂單）/客單價×拆單率（單個訂單產(chǎn)生的快遞包裹數(shù)）從 2022 年上半年電商快遞業(yè)務(wù)量價格分層分析看，85%+電商單量源于百元以下客單商品，3-7 元/件的快遞費(fèi)區(qū)間，也是快遞行業(yè)競爭最激烈的價格帶，抖音、快手的加入，將繼續(xù)攪動快遞市場競爭格局。我們認(rèn)為，內(nèi)容電商平臺本身“低客單、多爆品”的結(jié)構(gòu)，對電商快遞最大的影響在于，一方面加速電商行業(yè)整體客單價下降，從而促進(jìn)電商件單量增長；一方面則由于直播間每日營銷商品不同，造成消費(fèi)者付款后形成“一單多件”，高拆單率也促使電商訂單快遞化率提升。

內(nèi)容電商及近場電商崛起，為不同快遞市場玩家均提供了發(fā)展機(jī)會。中國快遞市場仍以電商件為主，因此線上電商需求的發(fā)展格外重要。結(jié)合歐睿數(shù)據(jù)進(jìn)行建模測算，我們看到到 2025 年之前，以抖音、快手等為代 表的低客單價內(nèi)容電商將快速崛起，保持 25%左右復(fù)合增速，這為通達(dá)系及極兔這樣成本領(lǐng)先型的快遞公司提供了持續(xù)增長動力；以即時零售為代表的的近場電商，尤其是品牌 O2O 宅配及商超線上自營等高品質(zhì)、高時效的需求，給順豐控股和京東物流等體驗為上的公司同樣提供了業(yè)務(wù)增長機(jī)遇。

商流與物流愈發(fā)一體化，電商領(lǐng)域后發(fā)挑戰(zhàn)者開始重視快遞物流的體系建設(shè)。近一年，我們發(fā)現(xiàn)商流與快遞物流愈發(fā)強(qiáng)綁定的趨勢逐漸清晰，阿里天貓開始布局自營電商“貓享”同時發(fā)力“菜鳥直送”，拼多多與極兔繼續(xù)互相綁定共同發(fā)展，后起之秀垂直電商平臺 Shein 也構(gòu)建自己的航空物流和倉儲能力等。我們認(rèn)為，抖音這樣高速增長，搶占存量市場空間的后發(fā)電商挑戰(zhàn)者，必定會基于保障履約體驗的考量，它們的選擇一定程度上關(guān)系到快遞市場競爭格局的重構(gòu)。例如：抖音構(gòu)建自己的電子面單體系，同時測試快遞服務(wù)“音尊達(dá)”，加碼物流配送，雖然暫時仍以中通快遞、順豐速運(yùn)和京東物流作為主要快遞合作伙伴，但隨著業(yè)務(wù)體量增大以及服務(wù)差異化，不排除自建、投資或強(qiáng)綁定一家快遞公司的可能。

2.2、生鮮醫(yī)藥及跨境電商高速發(fā)展，保障了時效件及國際快遞的增長

2.2.1、生鮮農(nóng)特、醫(yī)藥、高附加值工業(yè)品，將伴隨產(chǎn)業(yè)升級，支撐時效快遞保持增長

市場觀點一致認(rèn)為，時效件市場天花板已現(xiàn)，隨著電子合同及線上化辦公的不斷發(fā)展，時效件傳統(tǒng)商務(wù)件 細(xì)分領(lǐng)域備受影響。與市場觀點不同，我們認(rèn)為從時效件主要來源看，除商務(wù)信函外，生鮮農(nóng)特、醫(yī)藥、高附加值工業(yè)品，將伴隨產(chǎn)業(yè)升級，支撐時效快遞保持增長。

2.2.2、跨境電商火熱，催化海外專線模式，為國際快遞市場注入強(qiáng)心劑

跨境電商過去 5 年市場交易規(guī)模 CAGR 約 16%，是進(jìn)出口總額復(fù)合增速 8.9%的近 2 倍，2021 年跨境電商交易規(guī)模同比增長 15%?？缇畴娚虧B透率(包含跨境 B2B+B2C)提升至 2021 年的 37%，遠(yuǎn)高于國內(nèi)電商滲透率。中國商品出?？傮w規(guī)模過去五年保持穩(wěn)定增長，尤其是 2021 年預(yù)計增速達(dá) 30%。受疫情影響，2021 年國內(nèi)品牌商以及中國制造出海逆勢發(fā)展，出口總額占比有較大提升，過去五年逐漸增長，2021 年達(dá)到 15.2%。

三、全網(wǎng)產(chǎn)能及競爭格局直接影響業(yè)務(wù)量，政策僅起催化或延緩作用

3.1、政策雖讓價格戰(zhàn)延緩，但真正的終結(jié)主要依賴于行業(yè)自律和各地政策

3.1.1、疫情反復(fù)疊加監(jiān)管政策，快遞行業(yè)價格戰(zhàn)趨緩

快遞行業(yè)價格戰(zhàn)惡化程度自 2021 年下半年開始有所緩解，雖然 2021 年前三季度單均價格減幅依舊保持高位，但 Q2、Q3 環(huán)比減速已經(jīng)趨于平緩，并于 Q4 出現(xiàn)較為明顯的漲幅；剔除個別企業(yè)調(diào)整因素，2021 年 12 月快遞整體業(yè)務(wù)單價為 9.7 元，2021 年單均價格維持在 9.5 元，2022 年 Q1 繼續(xù)保持單價回升趨勢但 Q2 和 Q3 連續(xù)出現(xiàn)價格回調(diào)趨勢，8 月份快遞行業(yè)整體單票價格 9.37 元，與電商件單價一樣，價格與 7 月基本保持持平。

實際上從歷史價格變化來看，歷年來步入行業(yè)傳統(tǒng)旺季后價格戰(zhàn)或多或少均有緩解，疊加 2021 年 3 月起 快遞行業(yè)監(jiān)管政策逐步加碼，以各種方式穩(wěn)定快遞業(yè)市場秩序、制定合理定價機(jī)制，使得快遞行業(yè)價格戰(zhàn)有所趨緩。我們以監(jiān)管干預(yù)力度最大的義烏市場快遞價格為例，8 月份步入快遞行業(yè)傳統(tǒng)旺季后，歷年義烏快遞市 場價格均有所下降，此后雙 11、雙 12 以及年貨節(jié)等電商促銷活動又使快遞件量迎來高峰，電商價格有所提升。

3.1.2、復(fù)盤中日航線價格戰(zhàn)發(fā)現(xiàn)，行政干預(yù)僅能起到輔助作用

從快遞行業(yè)外，我們對標(biāo)研究過去海豐國際所在的中日航線市場，經(jīng)過對集運(yùn)中日航線長達(dá) 20 年的歷史運(yùn)價深度復(fù)盤，我們發(fā)現(xiàn)針對中日航線“負(fù)運(yùn)價”的價格戰(zhàn)現(xiàn)象屢禁不止，相關(guān)部門曾多次下發(fā)相關(guān)政策文件，其后運(yùn)價往往在維持一段時間正常水平后再次下跌，實際作用收效甚微，主要原因在于運(yùn)價本質(zhì)是由供需矛盾所決定的，行政干預(yù)無法改變行業(yè)的供需格局。

價格戰(zhàn)的終結(jié)需要行業(yè)經(jīng)歷優(yōu)勝劣汰的選擇，最終形成行業(yè)出清與均衡。

根據(jù)中日航線運(yùn)價管理的發(fā)展路徑將歷史運(yùn)價走勢簡單分為五個階段：（1）2001年-2006 年：該階段主要依靠行業(yè)自律機(jī)制協(xié)調(diào)運(yùn)價管理；（2）2006年-2009年：該階段交通部多次整頓中日航線市場秩序；（3）2009年-2014年：運(yùn)價備案制度全國范圍內(nèi)實施；（4）2014年2017年：交通部再次加強(qiáng)監(jiān)管處罰力度；（5）2018年至今：中日航線格局穩(wěn)定，價格波動幅度明顯減小。可以看到，過去20年以來中日航線的價格戰(zhàn)始終持續(xù)，政府在其中的作用也較為明顯。

但最后行業(yè)的出清還是依賴于行業(yè)的自律，形成了市場自發(fā)的份額制，即所有行業(yè)的競爭者不會對于份額進(jìn)行過度的追求，這并不取決于交通運(yùn)輸部的處罰，或者制度上的改變，政府的監(jiān)管僅能起到輔助作用，并不能決定整個行業(yè)長期均衡走勢。

對于目前的快遞行業(yè)來說，我們并不認(rèn)為它能夠形成比較好的均衡局面。目前快遞行業(yè)仍處于快速增長的階段，頭部企業(yè)對于份額的追求并不會停止。雖然在戰(zhàn)略上快遞企業(yè)可能不會表現(xiàn)出對市場份額的追求，但考慮在更長的周期內(nèi)，尤其是快遞行業(yè)進(jìn)入淡季的時候，過剩的產(chǎn)能或?qū)Ⅱ?qū)使快遞企業(yè)之間再次開啟價格戰(zhàn)。因此，我們依然擔(dān)心價格戰(zhàn)或?qū)⒃谥虚L期內(nèi)持續(xù)。

3.1.3、各地政府對快遞價格的行政管控與當(dāng)?shù)仉娚探?jīng)濟(jì)發(fā)展孰重孰輕的態(tài)度不同

由于快遞業(yè)務(wù)的發(fā)展與電商產(chǎn)業(yè)的發(fā)展密不可分，因此研究快遞價格變化趨勢，電商產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)這一核心需求的演變至關(guān)重要。研究目前全國快遞業(yè)務(wù)量 TOP10 的城市，我們發(fā)現(xiàn)其發(fā)展路徑有兩條不同邏輯：以廣州、上海為代表的產(chǎn)業(yè)核心城市，具備完整而豐富的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和供應(yīng)鏈配套，同時電商經(jīng)濟(jì)發(fā)展較快，因而是“產(chǎn)業(yè)拉動快遞”的邏輯；以義烏和揭陽為代表的貿(mào)易加工型城市，深耕某一品類商品，并借助當(dāng)?shù)貏趧恿Τ杀?，和地理?yōu)勢帶來低物流成本優(yōu)勢，富集了較多電商產(chǎn)業(yè)帶，產(chǎn)業(yè)規(guī)模提升又形成了快遞規(guī)模效應(yīng)，使得成本不斷優(yōu)化，這樣供需的循環(huán)往復(fù)，造就了“快遞促進(jìn)產(chǎn)業(yè)”的發(fā)展邏輯，快遞價格“洼地效應(yīng)”能成為吸引電商 產(chǎn)業(yè)聚集的有力舉措。

隨著廣州這樣的核心城市產(chǎn)業(yè)升級及勞動要素成本不斷提升，很多相對成本敏感性的產(chǎn)業(yè)將會向義烏、揭陽這樣的“可替代的電商產(chǎn)業(yè)帶”城市轉(zhuǎn)移。

雖然我們看到從 2021 年開始浙江省及義烏市相繼出臺快遞價格管控政策，但中短期看，電商賣家有動力尋找“下一個快遞價格洼地”，從 2014 年以來的歷史數(shù)據(jù)看，在三次義烏快遞價格上漲的時間，均出現(xiàn)了“逆 勢降價”的替代城市，例如：2015 年 Q2-Q3 的臺州、泉州和潮州，2019 年 Q3-Q4 的商丘、臨沂和溫州，以及最近一次 2021 年 Q3-Q4 的揭陽、汕頭和紹興；即使放到中長期維度，電商產(chǎn)業(yè)還可以向中西部地區(qū)轉(zhuǎn)移，從 淘寶 2021 年發(fā)布的全國產(chǎn)業(yè)帶百強(qiáng)榜單上，中部產(chǎn)業(yè)帶較為密集、基礎(chǔ)較好，呈整體提升趨勢，因此巨大產(chǎn)業(yè)聚集效應(yīng)及經(jīng)濟(jì)發(fā)展壓力，加之電商及快遞行業(yè)快速出清勢必會導(dǎo)致失業(yè)問題，因此判斷現(xiàn)有存在“快遞價格洼地效應(yīng)城市” 的政策制定者，必定權(quán)衡確認(rèn)快遞價格的行政管控與當(dāng)?shù)仉娚探?jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)系。

此外，根據(jù)對目前“快遞價格洼地效應(yīng)城市”的歷史價格走勢以及業(yè)務(wù)量及價格現(xiàn)狀，我們認(rèn)為：短期能夠挑戰(zhàn)甚至替代義烏電商快遞定價權(quán)地位的有“揭陽和汕頭”，因為它們曾在過去 10 年出現(xiàn)過低于義烏的快遞價格，同時日均業(yè)務(wù)量超過 500 萬票，迫近千萬大關(guān)；中期維度，日均 300-500 萬票規(guī)模、單票價格 4.5-5 元 的“臺州和臨沂”有望迅速崛起；長期視角，我們看好地處中部地區(qū)的“商丘和亳州”，目前 4.5 元以下的平均單價且 50%超越市場的快遞業(yè)務(wù)增速，都是支撐它們不斷吸引電商產(chǎn)業(yè)聚集的核心動力。

3.2、快遞公司持續(xù)擴(kuò)充全網(wǎng)產(chǎn)能，并推動產(chǎn)能利用率提升

3.2.1、再融資角度看價格戰(zhàn)，快遞公司依然在增加資本開支擴(kuò)充產(chǎn)能

電商件快遞其競爭本質(zhì)上是成本效率的競爭：通達(dá)系快遞憑借規(guī)模效應(yīng)和自動化升級，建立起領(lǐng)先的成本 效率優(yōu)勢，加速中小快遞企業(yè)的出清。通過分析通達(dá)系的快遞成本平坦曲線（剔除攬派成本），新進(jìn)入玩家若不想出局，則必須邁過電商件市場產(chǎn)生擠出效應(yīng)的市場盈虧平衡線——日均 2400 萬票（極兔并購百世快遞后， 達(dá)到 3000 萬票），1 元/票的成本（其中：單位分揀成本 0.3 元/票、單位干線運(yùn)輸成本 0.5 元/票）。

在快遞行業(yè)囚徒困境下，這未必是一個長久之計。行業(yè)處在高增速狀態(tài)下，行業(yè)內(nèi)玩家并不會采取收縮戰(zhàn) 略，基本都采取了針鋒相對的激進(jìn)策略，新進(jìn)入者極兔打破原有弱平衡，行業(yè)的生態(tài)遭遇重大挑戰(zhàn)。快遞行業(yè) 的同質(zhì)化較為嚴(yán)重，各家單票成本（不含派費(fèi)）差異僅在 0.15-0.2 元之間，客戶支付溢價的意愿不強(qiáng)，快遞行業(yè)陷入囚徒困境。在囚徒困境下快遞企業(yè)紛紛采取成本領(lǐng)先戰(zhàn)略，加大軟硬件資本開支，利用規(guī)模經(jīng)濟(jì)優(yōu)化現(xiàn)有運(yùn)輸、中轉(zhuǎn)、派送成本；同時搶占市場份額，更多地承接增量業(yè)務(wù)。在價格戰(zhàn)背景下，快遞企業(yè)也不停壓 減加盟商派費(fèi)，陷入價格戰(zhàn)泥潭的總部快遞企業(yè)在補(bǔ)貼加盟商方面也更加捉襟見肘。

目前眾多快遞企業(yè)在再融資市場上存在大比例融資情況，我們?nèi)匀粨?dān)心快遞企業(yè)大規(guī)模的在建工程轉(zhuǎn)化為 實際產(chǎn)能后，會在未來某個時間點集中投放，價格戰(zhàn)或階段性反復(fù)。從快遞企業(yè)的正向循環(huán)機(jī)制來看，快遞企業(yè)的融資都會形成未來的產(chǎn)能，未來的產(chǎn)能都會形成對于市場份額的追求，而對于市場份額的追求都要通過相 應(yīng)的價格戰(zhàn)來改變，然后再回到現(xiàn)金流和融資，再回到硬件和軟件資本開支的增加，試圖通過更大的規(guī)模經(jīng)濟(jì)形成更低的成本，形成循環(huán)?？爝f企業(yè)的成本曲線愈發(fā)平緩，規(guī)模經(jīng)濟(jì)的紅利在現(xiàn)有產(chǎn)能下已經(jīng)發(fā)揮到極致，新投入的產(chǎn)能在降低成本的同時也拉低了行業(yè)整體的收入價格?？爝f企業(yè)的正循環(huán)機(jī)制開始出現(xiàn)反噬。

（1）快遞公司融資情況。通達(dá)系快遞企業(yè)融資速度明顯加快，自 2020 年以來韻達(dá)累計發(fā)行債券募集規(guī)模在 55 億元，申通發(fā)行公司 債 20 億元，中通港股上市融資 95 億元，圓通非公開發(fā)行疊加債券融資約 48 億元，百世發(fā)行可轉(zhuǎn)債募資約 10 億元。2021 年順豐開始大規(guī)模再融資，非公開發(fā)行疊加債券融資約 245 億元；極兔累計股權(quán)融資約 45 億美元。從再融資角度看，快遞企業(yè)的價價格激戰(zhàn)正酣。而快遞公司再融資的投向主要是軟硬件資本開支以及加盟商的補(bǔ)貼政策（避免加盟商網(wǎng)絡(luò)的崩潰，若加盟商網(wǎng)絡(luò)崩潰，給總部快遞企業(yè)的沖擊將會非常大）。主要快遞企業(yè)紛紛開啟再融資之路，行業(yè)價格戰(zhàn)在未來 1-2 年內(nèi)仍將是主旋律。

（2）快遞公司潛在融資能力。潛在融資能力決定了快遞公司真實的資本開支能力，即是否有能力持續(xù)投入產(chǎn)能建設(shè)，帶動業(yè)務(wù)量增長?，F(xiàn)金債務(wù)總額比（年經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈÷債務(wù)總額）最能體現(xiàn)公司的融資能力，展示了公司最大的付息能力，是最能謹(jǐn)慎地反映企業(yè)舉債能力的財務(wù)指標(biāo)。過去五年，五家主要快遞企業(yè)中，該指標(biāo)圓通和順豐保持穩(wěn)定，債務(wù)規(guī)模與業(yè)務(wù)表現(xiàn)相匹配，其他三家公司均呈現(xiàn)下降趨勢，但絕對值方面中通和圓通保持優(yōu)勢；該指標(biāo)的高低排序也同幾家快遞公司的排名基本一致，說明良好的業(yè)績表現(xiàn)帶來的現(xiàn)金流凈流入，使得企業(yè)承擔(dān)債務(wù)的能力更強(qiáng)。

有形資產(chǎn)負(fù)債率（企業(yè)負(fù)債總額÷有形資產(chǎn)總額）也是評價企業(yè)潛在融資能力的重要指標(biāo)。目前韻達(dá)、申通和順豐的有形資產(chǎn)負(fù)債率均超過 100%，且近 5 年呈上升趨勢，表明其融資速度超過其有形資產(chǎn)形成速度；中通與圓通該指標(biāo)在 60%以下且較為穩(wěn)定。從目前在建工程和固定資產(chǎn)規(guī)模來看，順豐、中通、韻達(dá)占據(jù)優(yōu)勢，無論是固定資產(chǎn)規(guī)模還是在建工程的 規(guī)模都要優(yōu)于同行。隨著在建工程逐步轉(zhuǎn)化為有效產(chǎn)能，順豐、中通、韻達(dá)的市場份額仍有進(jìn)一步提升空間。因此，我們結(jié)合各家快遞公司近年融資情況及在建工程情況，綜合判斷：隨著順豐和韻達(dá)的大規(guī)模在建工程逐步轉(zhuǎn)化為有效產(chǎn)能，以及中通和圓通為鞏固頭部地位借助較強(qiáng)的融資能力追加產(chǎn)能，行業(yè)價格戰(zhàn)或在中長期內(nèi)持續(xù)。

3.2.2、通過技術(shù)及精益化管理，產(chǎn)能利用率及有形資產(chǎn)使用效率不斷提升

隨著快遞業(yè)務(wù)規(guī)模越來越大，勞動成本日益提升，科技運(yùn)用能力已成為推動行業(yè)升級的強(qiáng)大動力，研發(fā)投入和與之匹配的精益化管理策略，一方面能夠降低人力操作壓力以及錯漏件帶來成本壓力，一方面也可以大大 提升業(yè)務(wù)運(yùn)轉(zhuǎn)的產(chǎn)能利用效率及資產(chǎn)使用效率，為快遞企業(yè)之間的業(yè)務(wù)競爭的提供重要保障。我們利用當(dāng)年 11 月當(dāng)月業(yè)務(wù)量與全年月平均業(yè)務(wù)量的比值，作為衡量各家快遞企業(yè)產(chǎn)能利用率的指標(biāo)， 從主要快遞公司上市以來各年份的數(shù)據(jù)看，該指標(biāo)不斷提升，達(dá)到 75-85%的水平。跟蹤有形資產(chǎn)效率（每一單位資產(chǎn)能夠支撐的業(yè)務(wù)量）指標(biāo)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，各家快遞公司雖然效率仍有差異，但整體都在提升區(qū)間，其中順 豐、中通及圓通近幾年該指標(biāo)較為穩(wěn)定，表明產(chǎn)能基本能滿足業(yè)務(wù)發(fā)展需求，但看到韻達(dá)和申通則需要繼續(xù)擴(kuò)充產(chǎn)能，以便未來滿足全網(wǎng)業(yè)務(wù)量的不斷增長。

3.3、疫情導(dǎo)致快遞公司的競爭策略由成本向效率和體驗轉(zhuǎn)變，行業(yè)競爭格局未定

3.3.1、疫情下市場對快遞體驗和穩(wěn)定性訴求超越價格，各家公司探索差異化服務(wù)策略

疫情強(qiáng)化了物流業(yè)作為國民經(jīng)濟(jì)的“動脈”系統(tǒng)，支撐國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)性、戰(zhàn)略性、先導(dǎo)性產(chǎn)業(yè)地位， 國際對快遞物流行業(yè)的定位已由強(qiáng)調(diào)“進(jìn)一步降低物流成本”轉(zhuǎn)向“提升供應(yīng)鏈物流水平”。此外，疫情下導(dǎo)致市場對快遞物流的體驗和穩(wěn)定性訴求超過價格，例如：傳統(tǒng)依靠價格優(yōu)勢搶占市場的通達(dá)系快遞，也由于客戶需求變化著力產(chǎn)品分層，關(guān)注高端產(chǎn)品。

3.3.2、短期快遞市場競爭格局依然取決于價格策略下市場份額的變化

中通、韻達(dá)、圓通、申通頭部四家公司經(jīng)過過往兩年高速增長和市場爭奪，加之極兔收購尾部百世快遞形成新的市場競爭格局，CR4 已由 2019Q1 的 57.5%增長至 2022Q1 的 65.9%，2019Q2-2022Q2 年平均市占率增長 分別為 3.09%、-0.65%、2.47%和-0.05%；CR8 也從 2019Q2 的 81.7%同步增長至 2022Q2 的 84.8%。但市場低 效供給整合或出清，資源重新配置的前提，仍然取決于“業(yè)務(wù)量”的爭奪，而短期內(nèi)“降價”相比“提升服務(wù)品質(zhì)”是更為有效的方式。

3.3.3、復(fù)盤美國快遞市場價格戰(zhàn)歷史，價格觸底并不意味價格戰(zhàn)結(jié)束，過程長期延續(xù)

中國的快遞行業(yè)價格戰(zhàn)的時間較短，為了從長周期的視角去判斷快遞行業(yè)未來的發(fā)展，我們復(fù)盤了同樣經(jīng)濟(jì)發(fā)展環(huán)境及行業(yè)發(fā)展階段的上世紀(jì) 80-90 年代的美國快遞市場。20 世紀(jì) 90 年代末期，美國經(jīng)濟(jì)和快遞行業(yè) 增速再次換擋的過渡時期，快遞龍頭業(yè)務(wù)增速面臨長期 10%以下且波動下行的區(qū)間（與中國目前經(jīng)濟(jì)和行業(yè) 環(huán)境相像）；但快遞行業(yè)利潤率開始穩(wěn)定，標(biāo)志著美國快遞市場價格戰(zhàn)的階段性結(jié)束，此后龍頭企業(yè)持續(xù)創(chuàng)造超額收益。

以 FedEx 發(fā)展歷程為例，其在 1991 年隨著經(jīng)濟(jì)環(huán)境整體換擋行業(yè)下行，競爭從增量市場轉(zhuǎn)向存量 市場，收入增速就跌破 9.5%并進(jìn)入長達(dá) 10 年左右的“5-10%低增速+15 美元低單票價格”的時期，當(dāng)美國 GDP 增速再次下行，導(dǎo)致美國快遞市場五強(qiáng)中的 Airborne、Emery、Purolator 三家陸續(xù)推出，2000 年開始 FedEx 的單票價格才逐漸 20 美元的利潤穩(wěn)定期。因此對標(biāo)美國快遞市場，我們認(rèn)為價格戰(zhàn)結(jié)束核心觀測指標(biāo)：快遞龍頭公司連續(xù)五年增速低于 10%，頭部僅剩 2-3 家公司形成寡頭壟斷。

四、運(yùn)營成本仍有優(yōu)化空間，利潤改善為后續(xù)資本投入奠定基礎(chǔ)

將快遞行業(yè)各環(huán)節(jié)主體的收入、成本及利潤拆細(xì)，我們發(fā)現(xiàn)在運(yùn)營層面可以優(yōu)化的成本項無非“攬收” “分撥”“運(yùn)輸”“派送”四個成本，而加盟制快遞企業(yè)與直營模式公司的區(qū)別僅在于，加盟制的通達(dá)系快遞總 部能夠直接優(yōu)化的為“分撥”“運(yùn)輸成本”，間接影響“派費(fèi)成本”，而直營快遞公司還能夠調(diào)節(jié)“攬件成本”。

4.1、燃油成本和網(wǎng)絡(luò)模式是影響分揀及運(yùn)輸成本的核心要素

由于燃油費(fèi)在運(yùn)輸成本中占據(jù)30-40%的比例，因此油價的波動會直接影響運(yùn)輸成本。經(jīng)過我們測算，油價每上漲10%，對單票運(yùn)輸成本影響在 8-9 厘。2022 年至今油價出現(xiàn)了連續(xù)上漲（汽油和柴油每升均上漲1.5元左右）的燃油成本，大約上漲了 20%，所以導(dǎo)致快遞公司需要承擔(dān)0.02元/件的成本上漲，但實際上大部分 快遞公司做到了和去年同期同比小幅上升，主要是由于提升單車裝載率消化了油價的增長的緣故。車型升級和現(xiàn)場裝載的管理數(shù)字化，則是單車裝載票數(shù)提升的原因。由于增加防疫成本及人工成本影響，同比略上漲；汽油與柴油價格在8月份在7月回調(diào)的基礎(chǔ)上又小幅提升，快遞公司成本壓力仍未完全緩解。

4.2、終端激勵機(jī)制和攬派模式變革是影響攬派成本的核心要素

短期最有效地優(yōu)化攬派成本的方式就是終端激勵機(jī)制，雖然對網(wǎng)點的“資金支持”表明是增加了派費(fèi)成本，但卻讓快遞公司在正向循環(huán)機(jī)制下有效平衡了與終端網(wǎng)點之間的利益關(guān)系?？爝f公司能夠通過激勵機(jī)制加強(qiáng)對加盟商及網(wǎng)點的管理管控，提升終端的積極性與穩(wěn)定性，保障服務(wù)水平的持續(xù)提升以及通過市場份額逐步擴(kuò)大最終攤薄單票成本。例如：快遞公司從政策、運(yùn)營、資金、培訓(xùn)等多方面措施利好末端網(wǎng)點發(fā)展，包括為減輕終端網(wǎng)點經(jīng)營壓力，幫助站點盤活資金，為其提供周期返利作為扶持資金以及貸款支持；通過增加預(yù)防機(jī)制，減少“以罰代管”，幫助提升網(wǎng)點服務(wù)能力；加大培訓(xùn)資源，為終端網(wǎng)點增強(qiáng)綜合實力。

長期視角看，快遞龍頭公司推動的攬派終端模式變革會結(jié)構(gòu)性改善運(yùn)營成本，突破目前的“成本下降瓶頸”，從而繼續(xù)通過成本領(lǐng)先戰(zhàn)略，對尾部快遞公司實現(xiàn)出清，推動寡頭壟斷格局的形成。以中通和圓通為代 表的“網(wǎng)點規(guī)?；钡募用酥乒荆仨毻ㄟ^場地、設(shè)備、用工、管理及資金的規(guī)?；瑢崿F(xiàn)在市場中的持續(xù)領(lǐng)先，因此扶持及賦能一級加盟商，讓它們降本增潤才能實現(xiàn)整張網(wǎng)絡(luò)的價值。

因此，我們看到圓通 2022 年 的一大核心舉措就是“網(wǎng)點賦能”，并在省區(qū)總部試水驛站直送模式，某些區(qū)域推行驛站直營化，快件由總部 分撥直達(dá)社區(qū)驛站。此外，出于構(gòu)建獨立防控阻斷力和盡快出清的考量，原本因“增加觸達(dá)、降低成本”而生的末端共配開始被頭部快遞公司抵制。