三年前，創(chuàng)立于印尼的快遞龍頭極兔（J&T）從東南亞殺進(jìn)中國(guó)快遞的紅海市場(chǎng)，令人咋舌的是，起初這只并不起眼的兔子在進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)短短10個(gè)月，單日包裹峰值便超過了2000萬(wàn)件，2022年11月更是達(dá)到5000萬(wàn)件的規(guī)模，一舉打破原有的市場(chǎng)格局。

由于其狂飆的增長(zhǎng)速度，市場(chǎng)一直流傳著極兔即將上市的消息，近日靴子終于落地了。6月16日，極兔正式向港交所提交上市申請(qǐng)書，其招股書不僅揭開了其一直以來的神秘面紗，更是落實(shí)了此前順豐入股極兔的傳聞——5月17日，順豐參與了極兔總價(jià)約2億美金的D輪融資，獲得其1.54%股份，據(jù)估算，極兔此輪估值約為130億美金。

130億美金的估值基本相當(dāng)于極兔官宣上市當(dāng)日，圓通+申通+韻達(dá)三方的收盤價(jià)總和，另外，從市銷率PS來看，圓通、申通、韻達(dá)以及順豐的PS值均沒有超過1倍，其中以極兔2022年73億美金的營(yíng)收、130億的估值來看，其PS值約為1.8倍，估值倍數(shù)明顯高于同行，這也從另一層面說明資本市場(chǎng)看好極兔，相信其擁有更好的商業(yè)前景和增長(zhǎng)潛力。

極兔公開的招股書，為我們提供了一個(gè)進(jìn)一步認(rèn)識(shí)它的機(jī)會(huì)。

“底層發(fā)動(dòng)機(jī)原理”不一樣：區(qū)域代理模式

當(dāng)年，申通采用加盟的方式在行業(yè)建立起快遞老大哥的地位，圓通、韻達(dá)、中通等后來者也效仿這種模式擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模，順豐則斥巨資主打直營(yíng)模式，這種加盟和直營(yíng)并存的模式最終形成了“通達(dá)+順豐”的行業(yè)格局。

極兔進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)后，通過區(qū)域代理模式走出另一條路子，打破維持多年的市場(chǎng)格局，成就了“通達(dá)兔+順豐”的行業(yè)新態(tài)勢(shì)。

加盟模式又稱網(wǎng)絡(luò)合作伙伴模式，一般快遞運(yùn)營(yíng)商只負(fù)責(zé)分揀和干線運(yùn)輸過程，加盟商則負(fù)責(zé)前后一公里的攬/派件；直營(yíng)模式即快遞運(yùn)營(yíng)商控制包裹攬收、運(yùn)輸、派件的全過程，包括自建轉(zhuǎn)運(yùn)中心及攬/派件網(wǎng)絡(luò)；區(qū)域代理模式則是快遞運(yùn)營(yíng)商通過與區(qū)域代理商合作，雙方共同通過區(qū)域營(yíng)運(yùn)實(shí)體運(yùn)營(yíng)分揀和干線運(yùn)輸?shù)汝P(guān)鍵環(huán)節(jié)，區(qū)域代理商自行決定采用直營(yíng)或加盟的方式建設(shè)網(wǎng)點(diǎn)。

在各國(guó)起網(wǎng)之初，得益于極兔創(chuàng)始人李杰深厚的人脈資源資源，脫胎于步步高系的OPPO、VIVO等品牌強(qiáng)大而忠實(shí)的線下分銷代理渠道商紛紛“帶資入場(chǎng)”，以各種形式為當(dāng)?shù)貥I(yè)務(wù)投入資源，在新市場(chǎng)迅速建立起強(qiáng)大的網(wǎng)絡(luò)。據(jù)了解，極兔是目前東南亞及中國(guó)唯一一個(gè)成功大規(guī)模采用區(qū)域代理模式的快遞運(yùn)營(yíng)商。

與服務(wù)、價(jià)格等方面的優(yōu)勢(shì)不同，企業(yè)模式所提供的優(yōu)勢(shì)獨(dú)具特色，相當(dāng)于不同底層發(fā)動(dòng)機(jī)的工作原理不一樣，即其前端表現(xiàn)為區(qū)域代理制，后端則是股權(quán)結(jié)構(gòu)的表現(xiàn)，其實(shí)質(zhì)為一套新的利潤(rùn)分配機(jī)制。

從極兔的股權(quán)結(jié)構(gòu)看，極兔創(chuàng)始人、CEO李杰為第一大股東，透過Jumping Summit Limited持股11.54%，騰訊、博裕等私募股權(quán)基金及公司持股約30%，其他投資者58.6%，其中區(qū)域代理商股權(quán)應(yīng)包含在此比例中。招股書顯示，2021年4月30日，除2020年計(jì)劃外，極兔向若干區(qū)域代理授出3282萬(wàn)股A類普通股，公允價(jià)值為1.4億美元；2022年極兔以股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃向區(qū)域代理和網(wǎng)絡(luò)合作伙伴發(fā)行了公允價(jià)值為6519萬(wàn)美元的普通股。共同利益主體、可分享成功碩果的股權(quán)結(jié)構(gòu)，讓其背后的分利機(jī)制更健康，更有利于做大企業(yè)規(guī)模。

在全球布一張網(wǎng)，而不僅是中國(guó)的故事

2015年，OPPO印尼前CEO李杰借助OV體系資源起網(wǎng)，在印度尼西亞建立了一個(gè)具備基礎(chǔ)信任的物流網(wǎng)絡(luò)，自此J&T品牌誕生。那幾年的東南亞，正處于產(chǎn)業(yè)數(shù)字化的黃金時(shí)期，越來越多企業(yè)采用全渠道零售戰(zhàn)略，從而推動(dòng)了電商的發(fā)展。伴隨Shopee、Lazada、Tokopedia等電商網(wǎng)站的崛起，極兔從印尼拓展至越南、馬來西亞、菲律賓、泰國(guó)、柬埔寨及新加坡等東南亞國(guó)家，并于2022年成為東南亞包裹量第一的快遞運(yùn)營(yíng)商，市場(chǎng)份額為22.5%，是第二名的 3 倍。

2020年，極兔回到全球最大的快遞市場(chǎng)，恰好趕上中國(guó)電商下沉市場(chǎng)呈爆發(fā)式增長(zhǎng)的變局，借勢(shì)拼多多、抖音等電商新秀，極兔成為中國(guó)頭部快遞運(yùn)營(yíng)商，市場(chǎng)份額達(dá)到10.9%。

去年，極兔開始進(jìn)軍沙特阿拉伯、阿聯(lián)酋、墨西哥、巴西及埃及等新市場(chǎng)，這些國(guó)家的零售市場(chǎng)正處于關(guān)鍵轉(zhuǎn)型期，電商零售市場(chǎng)交易額整體由2018年的324億美元增長(zhǎng)至2022年的857億美元，同時(shí)其快遞市場(chǎng)多由聯(lián)邦快遞、UPS及DHL等國(guó)際快遞運(yùn)營(yíng)商主導(dǎo)，格局相對(duì)分散，還處于市場(chǎng)發(fā)展的早期階段，快遞服務(wù)定價(jià)相對(duì)也較高，隨著沙特等國(guó)電商市場(chǎng)的持續(xù)升溫，當(dāng)?shù)乜爝f市場(chǎng)展現(xiàn)出巨大的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

與此同時(shí)，在全球化電商時(shí)代，中國(guó)企業(yè)迎來了自己的“大航海時(shí)代”，TikTok Shop、拼多多Temu等中國(guó)巨頭在海外開啟新一輪電商追逐戰(zhàn)，對(duì)高性價(jià)比跨境物流服務(wù)的需求也與日俱增，這正是極兔得以快速擴(kuò)張的又一次機(jī)會(huì)。

立足于海內(nèi)外，極兔依靠104個(gè)區(qū)域代理及約9600個(gè)網(wǎng)絡(luò)合作伙伴，280個(gè)轉(zhuǎn)運(yùn)中心，8100多輛干線運(yùn)輸車輛，約3800條干線路線，及21000多個(gè)網(wǎng)點(diǎn)等資源壁壘，不僅在東南亞、中國(guó)及沙特等新型市場(chǎng)建立起本土快遞業(yè)務(wù)，還通過與國(guó)際及當(dāng)?shù)睾献骰锇榈暮献鳎趤喼?、北美洲、南美洲、歐洲、非洲及大洋洲提供跨境服務(wù)，包括小件包裹、貨運(yùn)代理及倉(cāng)儲(chǔ)解決方案。

來源：中信證券，公司年報(bào)

例如，在東南亞，在本地建網(wǎng)同時(shí)，極兔也打通了從中國(guó)到東南亞地區(qū)的物流運(yùn)輸鏈路，提供包括頭程攬收、干線運(yùn)輸包機(jī)、末端派送的一站式服務(wù)，可以說是市場(chǎng)上屈指可數(shù)的全鏈條跨境電商物流服務(wù)商。

業(yè)內(nèi)人士指出，從極兔在本土快遞和國(guó)際跨境業(yè)務(wù)的布局來看，極兔很有可能建立起一張全球網(wǎng)，打造全球本土化。

3年?duì)I收增4倍，虧損收窄

隨著極兔在全球范圍內(nèi)不斷擴(kuò)張，其業(yè)績(jī)規(guī)模也在不斷擴(kuò)大。2020年至2022年，極兔速遞的營(yíng)收分別為15.35億美元、48.52億美元和72.67億美元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為117.6%，3年增長(zhǎng)4倍。

不過的快速增長(zhǎng)背后依舊逃不脫快遞市場(chǎng)前期“虧損”的魔咒，2020年、2021年及2022年，極兔負(fù)毛利率分別為17.0%、11.2%及3.7%。就拿虧損較為嚴(yán)重的中國(guó)市場(chǎng)來說，2020年、2021年和2022年，極兔每單收入為0.23美元、0.26美元和0.34美元，而單票成本就高達(dá)0.51美元、0.41美元和0.4美元，平均毛虧損為0.28美元、0.15美元和0.06美元。

在新進(jìn)入一個(gè)市場(chǎng)后，快遞企業(yè)往往選擇重資產(chǎn)的發(fā)展路徑，包括不限于對(duì)場(chǎng)地、車輛、分揀中心、技術(shù)、設(shè)備等方面持續(xù)投入，極兔的虧損主要也是由于在擴(kuò)大網(wǎng)絡(luò)期間面臨中國(guó)快遞市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)激烈，及與此同時(shí)不斷投資技術(shù)基建、規(guī)模和擴(kuò)張導(dǎo)致的。

從前文數(shù)據(jù)也不難看出，極兔單票毛損已于2022年收窄至0.06美分，隨著轉(zhuǎn)運(yùn)中心和運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)流轉(zhuǎn)的包裹量提升使利用率增加，可預(yù)見極兔將持續(xù)降低履約成本。

總結(jié)來看，利用獨(dú)特的代理區(qū)域機(jī)制，在全球布網(wǎng)而不僅限于中國(guó)，并不斷收窄虧損、增強(qiáng)盈利能力，是極兔高估值的三大關(guān)鍵因素，本次向港交所遞表后，極兔有望借力更成熟的資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)自有資源的進(jìn)一步擴(kuò)張，成為從成立到上市速度最快的快遞公司，這離極兔的全球夢(mèng)又近了一步。