核心觀點(diǎn)

一、行業(yè)數(shù)據(jù)：21年行業(yè)首次突破千億件量，中通份額六連冠。

1）業(yè)務(wù)量：2021年行業(yè)業(yè)務(wù)量完成1083億件，同比增長(zhǎng)30%，首次突破千億件；Q1累計(jì)完成242.3億件，同比增長(zhǎng)10.5%。

2）快遞公司累計(jì)業(yè)務(wù)量增速：

21年累計(jì)增速：中通（31.1%）＞圓通（30.8%）>韻達(dá)（30.1%）＞行業(yè)（29.9%）＞順豐（29.6%）＞申通（25.6%）；

22Q1累計(jì)增速：申通（26.2%）>韻達(dá)（19.6%）＞圓通（18.1%）＞行業(yè)（10.5%）>順豐（-1.5%），順豐業(yè)務(wù)量下滑系因公司自21年下半年起主動(dòng)調(diào)優(yōu)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，減少低毛利產(chǎn)品件量所致，此外3月部分城市因疫情實(shí)施封控，導(dǎo)致公司業(yè)務(wù)量出現(xiàn)波動(dòng)。

3）21年市占率：

21年：中通（20.6%，+0.2pct）>韻達(dá)（17%，-0.02pct）>圓通（15.3%，+0.1pct）>申通（10.2%，-0.3pct）>順豐（9.7%，-0.04pct），中通實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)量份額6連冠，百世快遞中國(guó)區(qū)業(yè)務(wù)于2021年10月29日被出售給極兔。

2Q1：韻達(dá)（17.8%，+1.4%）>圓通（15.3%，+1.0%）>申通（11.1%，+1.4%）>順豐（10.0%，-1.2%）。

二、業(yè)績(jī)表現(xiàn)：價(jià)格戰(zhàn)緩和，通達(dá)系利潤(rùn)修復(fù)顯著

1）21年Q4扣非凈利：通達(dá)系顯著改善

圓通（11.8億，+258.3%）＞韻達(dá)（6.96億，+95.9%）＞順豐（15.01億，+46.1%）＞中通（17. 5億，+35.2%）＞申通（虧損6.3億）；

順豐因并表嘉里利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)，但測(cè)算扣除嘉里后公司仍舊實(shí)現(xiàn)上市以來(lái)最佳單季度利潤(rùn)。

圓通業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)領(lǐng)先。

2）22年Q1扣非凈利：圓通業(yè)績(jī)超出預(yù)期

順豐（9.1億，+180.4%）＞圓通（8.2億，+141.9%）>韻達(dá)（4.0億，+122.4%）>申通（0.93億，+198.1%）；順豐、申通22Q1實(shí)現(xiàn)扭虧，順豐同比改善超20億元。

三、單票分析：價(jià)格戰(zhàn)緩和，單票利潤(rùn)21年Q4起顯著修復(fù)。

1）單票扣非凈利：

21年Q4：圓通單票扣非凈利0.241元，同比提升217.7%（+0.16元），環(huán)比Q3提升0.17元，預(yù)計(jì)扣除航空貨代業(yè)務(wù)利潤(rùn)貢獻(xiàn)及增值稅返還因素，單票快遞扣非凈利約0.16元，環(huán)比Q3提升0.12元；韻達(dá)0.128元，同比提升62.2%（+0.05元），環(huán)比Q3提升0.06元；中通0.28元，同比提升15.3%（+0.04元），環(huán)比Q3提升0.07元；申通-0.18元，同比-0.19元，主要系年末計(jì)提減值損失。

22年Q1：圓通單票扣非凈利0.22元，同比提升104.9%（+0.11元），預(yù)計(jì)扣除航空貨代業(yè)務(wù)利潤(rùn)貢獻(xiàn)，單票快遞扣非凈利約0.19元，環(huán)比21Q4進(jìn)一步提升約0.04元；韻達(dá)0.09元，同比提升85.9%（+0.04元）；申通0.035元，同比提升178%（+0.08元）。

2）可比口徑看，單票運(yùn)輸+操作成本：

圓通（0.805元，-0.018元）＜中通（0.819元，0.00）＜韻達(dá)（0.82元，-0.06元）＜申通（0.89元，-0.03元）。

受疫情減免優(yōu)惠政策取消及油價(jià)上漲等影響，頭部快遞企業(yè)核心成本仍處于繼續(xù)下行，但降幅已縮小至5分錢(qián)以內(nèi)。

四、資產(chǎn)端看：基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)高峰已過(guò)，產(chǎn)能擴(kuò)張放緩。

2021年順豐、中通、韻達(dá)、圓通、申通資本開(kāi)支現(xiàn)金分別為192、93.3、82.5、55.6及28.7億，同比分別增長(zhǎng)56.5%、1.3%、37.3%、6.6%、19.8%，頭部快遞企業(yè)中中通、圓通資本開(kāi)支速度顯著放緩。

分季度來(lái)看，21年Q4中通、韻達(dá)、圓通、申通的資本開(kāi)支分別為22.5、27.5、13.2、11.4億元，同比分別-25.4%、+34.2%、-37.9%、+192.3%，中通、圓通資本開(kāi)支已出現(xiàn)同比負(fù)增長(zhǎng)，環(huán)比Q3也均出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)；22年Q1韻達(dá)、圓通、申通資本開(kāi)支分別為13.7、11.6、6.9億元，環(huán)比21年Q4均進(jìn)一步下降。

五、投資建議：

我們強(qiáng)調(diào)觀點(diǎn)：

1）電商快遞進(jìn)入盈利改善周期。

自2021年“政策底”與“市場(chǎng)底”共振邏輯逐步兌現(xiàn)下，快遞行業(yè)從價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，轉(zhuǎn)向服務(wù)比拼，高質(zhì)量發(fā)展進(jìn)一步明確，物流底盤(pán)相對(duì)扎實(shí)、服務(wù)品質(zhì)相對(duì)更好的公司將會(huì)受益，年報(bào)及一季報(bào)坐實(shí)了提價(jià)->增利的邏輯，我們預(yù)計(jì)電商快遞龍頭公司中通、圓通、韻達(dá)進(jìn)入明確的盈利改善周期。繼續(xù)推薦A股通達(dá)系中的圓通，繼續(xù)看好公司數(shù)字化轉(zhuǎn)型進(jìn)一步賦能全網(wǎng)生態(tài)，同時(shí)建議積極關(guān)注當(dāng)前市值已具備性價(jià)比的韻達(dá)。

2）順豐處于市值修復(fù)的戰(zhàn)略機(jī)遇期。

3）此外，我們認(rèn)為3-4月快遞行業(yè)受到疫情等因素影響導(dǎo)致業(yè)務(wù)量下滑，但預(yù)期為階段性因素且已經(jīng)逐步從低谷走出，預(yù)期5-6月會(huì)先后出現(xiàn)積壓包裹派件高峰->或有的“報(bào)復(fù)性”網(wǎng)購(gòu)消費(fèi)—>電商618大促，由此5-6月行業(yè)業(yè)務(wù)量或重現(xiàn)繁榮。

風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)大幅下滑，價(jià)格戰(zhàn)明顯擴(kuò)大。

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一、行業(yè)數(shù)據(jù)：21年行業(yè)首次突破千億件量，21Q4起數(shù)據(jù)驗(yàn)證價(jià)格戰(zhàn)放緩

（一）業(yè)務(wù)量：21年行業(yè)首次突破千億件量，中通份額六連冠

1、2021年：行業(yè)業(yè)務(wù)量首次突破千億件，中通實(shí)現(xiàn)份額六連冠

業(yè)務(wù)量：2021年行業(yè)完成1083億件，同比增長(zhǎng)30%。其中，同城、異地、國(guó)際件增速分別為16%、32.8%及14.6%。

行業(yè)收入：全年累計(jì)收入10332億元，突破萬(wàn)億規(guī)模，同比增長(zhǎng)18%。

單票收入：2021年平均單票收入9.54元，同比下降9.6%，降幅較2020年縮小1個(gè)pct。

快遞公司累計(jì)業(yè)務(wù)量增速：中通領(lǐng)跑，申通相對(duì)落后于行業(yè)：中通（31.1%）＞圓通（30.8%）>韻達(dá)（30.1%）＞行業(yè)（29.9%）＞順豐（29.6%）＞申通（25.6%），順豐業(yè)務(wù)量下滑系因公司自21年下半年起主動(dòng)調(diào)優(yōu)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，減少低毛利產(chǎn)品件量所致。

行業(yè)集中度：2021年12月CR8達(dá)80.5，同比下降1.7個(gè)pct。

市占率：中通（20.6%，+0.2pct）>韻達(dá)（17%，-0.02pct）>圓通（15.3%，+0.1pct）>申通（10.2%，-0.3pct）>順豐（9.7%，-0.04pct），中通實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)量份額6連冠，百世快遞中國(guó)區(qū)業(yè)務(wù)于2021年10月29日被出售給極兔。中通、圓通同比提升，順豐、韻達(dá)同比基本持平，申通下滑。

2、2022年Q1：行業(yè)業(yè)務(wù)量增速10.5%，通達(dá)系單價(jià)維持較穩(wěn)定

行業(yè)業(yè)務(wù)量：Q1累計(jì)完成242.3億件，同比增長(zhǎng)10.5%。其中，同城、異地、國(guó)際件增速分別為5.6%、12%、-19.1%。

3月完成85.4億件，同比下降3.1%，主要系上海、廣深等多地疫情影響。多地疫情影響快遞履約范圍及履約時(shí)效而非抑制網(wǎng)購(gòu)消費(fèi)需求，參考2020年初疫情過(guò)后，3-5月快遞業(yè)務(wù)量迅速回升至同比增長(zhǎng)23%、32.1%、41.1%，預(yù)計(jì)隨著疫情緩解全年快遞業(yè)務(wù)量需求仍將維持雙位數(shù)增長(zhǎng)。

行業(yè)收入：Q1累計(jì)收2392.9億元，同比增長(zhǎng)6.9%。

22Q1快遞公司累計(jì)業(yè)務(wù)量增速：申通（26.2%）>韻達(dá)（19.6%）＞圓通（18.1%）＞行業(yè)（10.5%）>順豐（-1.5%），順豐業(yè)務(wù)量下滑系因公司自21年下半年起主動(dòng)調(diào)優(yōu)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，減少低毛利產(chǎn)品件量所致，此外3月部分城市因疫情實(shí)施封控，導(dǎo)致公司業(yè)務(wù)量出現(xiàn)波動(dòng)。

行業(yè)集中度：2022年3月CR8達(dá)到84.9，同比大幅提升4.4pct，較2月環(huán)比下降0.4pct，回升至20年Q1水平，預(yù)計(jì)極兔百世資源整合過(guò)程帶來(lái)一定影響。

22Q1市占率：韻達(dá)（17.8%，+1.4%）>圓通（15.3%，+1.0%）>申通（11.1%，+1.4%）>順豐（10.0%，-1.2%）。

（二）價(jià)格：21Q4起數(shù)據(jù)驗(yàn)證價(jià)格戰(zhàn)放緩

1、行業(yè)票均收入：22Q1降幅顯著收窄，淡季價(jià)格維持穩(wěn)定

行業(yè)票均收入：Q1平均單票收入9.88元，同比下降3.2%；3月單票收入9.58元，同比下降1.1%，環(huán)比2月提升0.07元（+0.8%），行業(yè)進(jìn)入淡季價(jià)格維持穩(wěn)定。

觀察重點(diǎn)產(chǎn)糧區(qū)價(jià)格變化：

義烏22Q1單票收入3.18元，同比提升10.6%，3月單票收入3.07元，同比提升12.1%，環(huán)比2月基本持平，表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)；

浙江22Q1單票收入5.61元，同比下降1.1%，3月單票收入5.32元，同比下降1.0%，表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)，環(huán)比下降0.06元；

廣東22Q1單票收入7.90元，同比14.5%，3月單票收入7.83元，同比下降10.1%，表現(xiàn)弱于行業(yè)。

2、上市公司單票收入：21Q4起明顯走升

2021年：各快遞公司單票收入同比仍有不同程度下降。

全年累計(jì)：圓通（2.26元，-0.4%）＞韻達(dá)（2.14元，-4.3%）＞中通（1.30元，-5.7%）＞申通（2.22元，-7.2%）＞順豐（16.25元，-8.6%）＞行業(yè)（9.60元，-9.0%），

通達(dá)系快遞及順豐單票收入降幅均小于行業(yè)降幅，圓通單票收入降幅最小，并于2021年8月起率先實(shí)現(xiàn)月度單票收入同比回正，且連續(xù)8個(gè)月同比增長(zhǎng)。

21Q4：各快遞公司單票收入環(huán)比顯著提升。

Q4平均：圓通（2.56元，+7.2%）＞韻達(dá)（2.27元，+2.0%）＞申通（2.35元，-1.2%）＞中通（1.39元，-1.3%）＞順豐（16.56元，-1.7%），圓通、韻達(dá)Q4單票收入已實(shí)現(xiàn)回正。

21年Q2起行業(yè)監(jiān)管倡導(dǎo)理性發(fā)展，保護(hù)快遞員權(quán)益，提升末端派費(fèi)，疊加電商旺季影響，Q4起行業(yè)及通達(dá)系快遞公司單價(jià)環(huán)比提升顯著。

圓通Q4單價(jià)環(huán)比提升0.31元，同比提升0.17元，韻達(dá)單價(jià)環(huán)比提升0.19元，同比提升0.04元，申通單價(jià)環(huán)比提升0.34元，同比略降0.03元，中通單價(jià)環(huán)比提升0.16元（不含派費(fèi)），同比略降0.02元。

22年Q1：?jiǎn)纹笔杖氕h(huán)比旺季維持穩(wěn)定

同比看Q1票均收入，韻達(dá)（2.53元，+15%）＞圓通（2.61元，+10.7%）＞申通（2.58元，+5.8%）＞順豐（16.29元，+4.2%）。

由于22年1月起菜鳥(niǎo)裹裹業(yè)務(wù)結(jié)算模式從與加盟商結(jié)算調(diào)整為與總部結(jié)算，對(duì)通達(dá)系收入計(jì)算口徑略有影響，還原后Q1平均單票收入：

韻達(dá)（2.45元，+11.4%）＞圓通（2.53元，+7.2%）＞申通（2.34元，-0.2%），環(huán)比21Q4旺季維持穩(wěn)定。

3月單票收入：

圓通單票收入2.48元，同比提升10.1%，菜鳥(niǎo)裹裹業(yè)務(wù)還原口徑后，單票收入2.4元，同比提升6.6%；

韻達(dá)2.59元，同比提升18.3%，預(yù)計(jì)菜鳥(niǎo)裹裹業(yè)務(wù)還原后2.50元，同比提升14.2%；

申通2.56元，同比提升13.8%，還原后單票收入2.43元，同比提升8%；

順豐15.52元，同比提升2.2%。

3月進(jìn)入行業(yè)淡季及疫情散發(fā)影響下，頭部快遞企業(yè)單價(jià)仍維持穩(wěn)定。

一、2021年報(bào)及2022年一季報(bào)綜述：電商快遞確認(rèn)進(jìn)入盈利改善周期

（一）業(yè)績(jī)表現(xiàn)：價(jià)格戰(zhàn)緩和，通達(dá)系利潤(rùn)修復(fù)顯著

1、收入表現(xiàn)：21年Q4起收入增速超過(guò)業(yè)務(wù)量增速

2021年：

順豐實(shí)現(xiàn)收入2071.9億元，同比增長(zhǎng)34.5%，其中速運(yùn)物流收入1714.4億元，同比增長(zhǎng)18.5%，供應(yīng)鏈及國(guó)際收入392億元。

A股通達(dá)系中，圓通（451.5億，+29.4%）＞韻達(dá)（417.3億，24.6%）＞申通（252.5億，21.7%）；

境外上市公司，中通收入304.1億，同比增長(zhǎng)20.6%。（注：中通營(yíng)業(yè)收入不包含派費(fèi)）

21年Q4：

順豐實(shí)現(xiàn)收入713.3億元，同比增長(zhǎng)60.7%，其中速運(yùn)物流收入467.2億元，同比增長(zhǎng)12.9%，供應(yīng)鏈及國(guó)際收入274.7億元，同比增長(zhǎng)636%，主要系嘉里物流Q4起并表。

A股通達(dá)系中，圓通（146.1億，+27.2%）＞韻達(dá)（131.3億，26.1%）＞申通（83.4億，17.1%）；

境外上市公司，中通收入92.2億，同比增長(zhǎng)11.6%。

22年Q1：

順豐實(shí)現(xiàn)收入實(shí)現(xiàn)總收入629.8億元，同比增長(zhǎng)47.8%，其中速運(yùn)物流收入395.9億元，同比增長(zhǎng)2.7%

A股通達(dá)系中，韻達(dá)（115.5億，38.7%）>申通（71.5億，35.9%）>圓通（118.3億，32.0%）。

2、利潤(rùn)表現(xiàn)：價(jià)格戰(zhàn)緩和，21年Q4起利潤(rùn)修復(fù)顯著

21年扣非歸屬凈利：

圓通（20.7億，+34.2%）>韻達(dá)（14.02億，+15.9%）＞中通（49.5，+7.8%）>順豐（18.3億，-70.1%）＞申通（虧損9.4 億）。

圓通業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)領(lǐng)先，申通虧損擴(kuò)大，其中申通21年計(jì)提固定資產(chǎn)及轉(zhuǎn)運(yùn)中心商譽(yù)減值約7.8億元（稅前），還原后約虧損3.3億元。

21年Q4：通達(dá)系顯著改善

圓通（11.8億，+258.3%）＞韻達(dá)（6.96億，+95.9%）＞順豐（15.01億，+46.1%）＞中通（17. 5億，+35.2%）＞申通（虧損6.3億）；

順豐因并表嘉里利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)，但測(cè)算扣除嘉里后公司仍舊實(shí)現(xiàn)上市以來(lái)最佳單季度利潤(rùn)。

圓通業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)領(lǐng)先。

22年Q1：圓通業(yè)績(jī)超出預(yù)期

順豐（9.1億，+180.4%）＞圓通（8.2億，+141.9%）>韻達(dá)（4.0億，+122.4%）>申通（0.93億，+198.1%）；順豐、申通22Q1實(shí)現(xiàn)扭虧，順豐同比改善超20億元。

（二）單票分析：價(jià)格戰(zhàn)緩和，單票利潤(rùn)21年Q4起顯著修復(fù)

1、單票扣非凈利：圓通修復(fù)力度領(lǐng)先

2021年單票扣非凈利：

圓通0.125元，同比提升2.6%（+0.003元），率先回正，預(yù)計(jì)扣除航空貨代業(yè)務(wù)利潤(rùn)貢獻(xiàn)，單票快遞扣非凈利約0.10元；

韻達(dá)0.076元，同比下降10.9%（-0.01元）；

中通0.22元，同比下降17.8%（-0.05元）；

申通-0.085元，同比下降0.08元，還原減值因素后單票扣非利潤(rùn)預(yù)計(jì)-0.03元；

順豐0.17元，同比下降77%（-0.58元）。

21Q4：

圓通單票扣非凈利0.241元，同比提升217.7%（+0.16元），環(huán)比Q3提升0.17元，預(yù)計(jì)扣除航空貨代業(yè)務(wù)利潤(rùn)貢獻(xiàn)及增值稅返還因素，單票快遞扣非凈利約0.16元，環(huán)比Q3提升0.12元；

韻達(dá)0.128元，同比提升62.2%（+0.05元），環(huán)比Q3提升0.06元；

中通0.28元，同比提升15.3%（+0.04元），環(huán)比Q3提升0.07元；

申通-0.18元，同比-0.19元，主要系年末計(jì)提減值損失。

22Q1：

圓通單票扣非凈利0.22元，同比提升104.9%（+0.11元），預(yù)計(jì)扣除航空貨代業(yè)務(wù)利潤(rùn)貢獻(xiàn)，單票快遞扣非凈利約0.19元，環(huán)比21Q4進(jìn)一步提升約0.04元；

韻達(dá)0.09元，同比提升85.9%（+0.04元）；

申通0.035元，同比提升178%（+0.08元）。

2、單票成本繼續(xù)下行，但降幅縮小

單票運(yùn)輸成本：圓通領(lǐng)先，韻達(dá)降幅最大。

圓通（0.503元，-0.007元）<韻達(dá)（0.51元，-0.04元）<中通（0.515元，+0.004元）。

單票操作成本：各企業(yè)成本差距接近。

圓通（0.302，-0.011元）＜中通（0.304，-0.003元）＜韻達(dá)（0.31元，-0.02元），頭部快遞企業(yè)單票中轉(zhuǎn)操作成本差距已經(jīng)降至1分錢(qián)以內(nèi)。

可比口徑看，單票運(yùn)輸+操作成本：

圓通（0.805元，-0.018元）＜中通（0.819元，0.00）＜韻達(dá)（0.82元，-0.06元）＜申通（0.89元，-0.03元）。

受疫情減免優(yōu)惠政策取消及油價(jià)上漲等影響，頭部快遞企業(yè)核心成本仍處于繼續(xù)下行，但降幅已縮小至5分錢(qián)以內(nèi)。

（三）資產(chǎn)端：基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)高峰已過(guò)，產(chǎn)能擴(kuò)張放緩

1、固定資產(chǎn)：中通仍具備較大資產(chǎn)規(guī)模優(yōu)勢(shì)

2021年末，順豐、中通、韻達(dá)、圓通、申通固定資產(chǎn)與在建工程賬面凈值合計(jì)分別為455、249、163、143及64億元，同比分別增長(zhǎng)64%、34%、43%、33%、16%，經(jīng)過(guò)2020-2021年的資本開(kāi)支擴(kuò)張，順豐產(chǎn)能翻倍，中通、韻達(dá)、圓通擴(kuò)張速度均超過(guò)30%。

細(xì)項(xiàng)來(lái)看：

1）房屋及建筑設(shè)備（主要為倉(cāng)庫(kù)、中轉(zhuǎn)場(chǎng)地）方面：

順豐（134.5億）＞中通（125億）>圓通(71.3億)>韻達(dá)（51.8億）＞申通(21億)；

2）運(yùn)輸工具方面（不含飛機(jī)）：

中通（61.8億）>順豐（25.8億）>韻達(dá)（18.3億）>圓通（14.9億）>申通(9.3億)；

3）機(jī)器設(shè)備（主要為自動(dòng)化分揀設(shè)備）方面：

順豐（65億）＞中通（63.8億）>韻達(dá)（61.7億）>圓通（31.5億）>申通（25.4億）；

4）計(jì)算機(jī)及電子設(shè)備：

順豐（16.3億）>韻達(dá)（6.4億）>圓通（2.6億）；

綜合來(lái)看，通達(dá)系中，中通在中轉(zhuǎn)場(chǎng)、運(yùn)輸車(chē)輛、自動(dòng)化設(shè)備環(huán)節(jié)仍然具備較大的資產(chǎn)優(yōu)勢(shì)，尤其是場(chǎng)地及車(chē)輛，分別領(lǐng)先第二名53.7、43.6億元；

韻達(dá)在自動(dòng)化設(shè)備方面與中通的差距較小，圓通中轉(zhuǎn)場(chǎng)地資產(chǎn)領(lǐng)先于韻達(dá)。

順豐通過(guò)20年下半年起的資本開(kāi)支擴(kuò)張?jiān)谥修D(zhuǎn)場(chǎng)地、自動(dòng)化設(shè)備等方面迅速擴(kuò)張。

2、資本開(kāi)支：21年Q4起資本開(kāi)支速度放緩

2021年順豐、中通、韻達(dá)、圓通、申通資本開(kāi)支現(xiàn)金分別為192、93.3、82.5、55.6及28.7億，同比分別增長(zhǎng)56.5%、1.3%、37.3%、6.6%、19.8%，頭部快遞企業(yè)中中通、圓通資本開(kāi)支速度顯著放緩。

從具體投資方向來(lái)看，土地及分揀中心依然為重點(diǎn)投向。順豐2021年分機(jī)中心投入79.1億元，較2020年投入增長(zhǎng)超過(guò)1倍，占當(dāng)年比重27%，韻達(dá)分揀中心投入51.1億元，占比55%，申通投入11.9億元，占比42%。

順豐、中通、韻達(dá)及申通在土地儲(chǔ)備方面分別投入14.5億、9.7億、16億、1.8億，占比分別為5%、10%、17%、6%。

分季度來(lái)看，21年Q4中通、韻達(dá)、圓通、申通的資本開(kāi)支分別為22.5、27.5、13.2、11.4億元，同比分別-25.4%、+34.2%、-37.9%、+192.3%，中通、圓通資本開(kāi)支已出現(xiàn)同比負(fù)增長(zhǎng)，環(huán)比Q3也均出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)；

22年Q1韻達(dá)、圓通、申通資本開(kāi)支分別為13.7、11.6、6.9億元，環(huán)比21年Q4均進(jìn)一步下降。

如上文所述，經(jīng)過(guò)20-21年的資本開(kāi)支擴(kuò)張，通達(dá)系快遞公司固定資產(chǎn)及在建工程規(guī)模已經(jīng)出現(xiàn)顯著增長(zhǎng)，在快遞行業(yè)增速中樞下移，產(chǎn)能瓶頸問(wèn)題減緩的背景下，預(yù)計(jì)未來(lái)資本開(kāi)支規(guī)模將進(jìn)一步放緩。

三、投資建議及風(fēng)險(xiǎn)提示

1、我們強(qiáng)調(diào)觀點(diǎn)：電商快遞進(jìn)入盈利改善周期

自2021年“政策底”與“市場(chǎng)底”共振邏輯逐步兌現(xiàn)下，快遞行業(yè)從價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，轉(zhuǎn)向服務(wù)比拼，高質(zhì)量發(fā)展進(jìn)一步明確，物流底盤(pán)相對(duì)扎實(shí)、服務(wù)品質(zhì)相對(duì)更好的公司將會(huì)受益，中短期看，行業(yè)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)預(yù)計(jì)將有所放緩。

年報(bào)及一季報(bào)坐實(shí)了提價(jià)->增利的邏輯，我們預(yù)計(jì)電商快遞龍頭公司中通、圓通、韻達(dá)進(jìn)入明確的盈利改善周期。

繼續(xù)推薦A股通達(dá)系中的圓通，繼續(xù)看好公司數(shù)字化轉(zhuǎn)型進(jìn)一步賦能全網(wǎng)生態(tài)，同時(shí)建議積極關(guān)注當(dāng)前市值已具備性價(jià)比的韻達(dá)。

2、順豐處于市值修復(fù)的戰(zhàn)略機(jī)遇期

公司21Q4實(shí)現(xiàn)最佳上市以來(lái)同期業(yè)績(jī)，22Q1環(huán)比持續(xù)改善節(jié)奏雖因疫情影響有所干擾，但實(shí)現(xiàn)扭虧為盈并獲得良好經(jīng)營(yíng)成績(jī)，表明公司財(cái)務(wù)與業(yè)務(wù)條線步入良性協(xié)作，已明確走向正軌。

我們認(rèn)為多元新業(yè)務(wù)逐步從規(guī)模轉(zhuǎn)向質(zhì)量發(fā)展會(huì)進(jìn)一步減虧；成本管控亦會(huì)幫助利潤(rùn)修復(fù)；同時(shí)我們認(rèn)為收入端亦有看點(diǎn)，時(shí)效快遞業(yè)務(wù)可以擴(kuò)大賽道、渠道，持續(xù)拓展電商退貨、延期接單、新業(yè)務(wù)領(lǐng)域等，電商標(biāo)快產(chǎn)品在市場(chǎng)從價(jià)格導(dǎo)向轉(zhuǎn)向服務(wù)、品質(zhì)導(dǎo)向階段或迎重要機(jī)遇。而更長(zhǎng)期維度看，供應(yīng)鏈與國(guó)際業(yè)務(wù)或?yàn)榈诙鲩L(zhǎng)曲線，鄂州機(jī)場(chǎng)將助力公司體系升級(jí)。

3、此外，我們認(rèn)為3-4月快遞行業(yè)受到疫情等因素影響導(dǎo)致業(yè)務(wù)量下滑，但預(yù)期為階段性因素且已經(jīng)逐步從低谷走出，預(yù)期5-6月會(huì)先后出現(xiàn)積壓包裹派件高峰->或有的“報(bào)復(fù)性”網(wǎng)購(gòu)消費(fèi)—>電商618大促，由此5-6月行業(yè)業(yè)務(wù)量會(huì)重現(xiàn)繁榮。

風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)大幅下滑，價(jià)格戰(zhàn)明顯擴(kuò)大。