● 外資企業(yè)僅十年成就物流地產“霸業(yè)”，普洛斯秘訣何在？

作為現(xiàn)代化物流地產界毫無爭議的霸主，普洛斯在其2003年入主中國后，僅10年的時間內便由14萬平方米地產起家，增長百倍至1500萬平的物業(yè)資產，即使將前十名其他企業(yè)擁有的土地份額全部加起來，也不及其三分之二，而各大物流、電商、高端制造業(yè)也爭先欲成為其客戶。

在眾多光環(huán)背后，作為一個外資完全控股的地產商，普洛斯為何能在房地產這一政府高度把控的行業(yè)做的風生水起？其在中國如此成功的秘訣究竟是什么？是否有值得我國企業(yè)借鑒之處？本篇研究報告通過對于普洛斯的成長軌跡、資產結構、商業(yè)模式等方面做出深刻剖析，希望能對我國倉儲物流地產相關企業(yè)研究提供有價值的參考，同時也幫助投資者更好的了解我內物流地產企業(yè)，提前關注并下注有潛力成為“下一個普洛斯”的投資標的。

●公司收入盈利增長穩(wěn)定，目前市場占有率遙遙領先，是絕對的第一位。

 公司在中國區(qū)總資產為122億美元，總開發(fā)面積達2670萬平方米，其中建成面積為1490萬平方米，在建面積1170萬平方米，并另外包括1210萬平方米的土地儲備。

●普洛斯三大成功主因：閉環(huán)模式、先發(fā)優(yōu)勢、政商資源結合

1）公司分工明確、高效合理的三大閉環(huán)戰(zhàn)略業(yè)務模式；

2）進入市場早，被客戶認可度高，擁有先發(fā)、壟斷的政府及土地資源優(yōu)勢；

3）通過出讓股權、邀請認購旗下基金份額、甚至投資入股的形式積極與中國各方政企資源有關的資本力量結盟，以持續(xù)保持現(xiàn)存的土地資源優(yōu)勢。

“普洛斯”，英文名GLP（Global Logistics Properties）,一家在中國擁有最多倉儲物流土地及物流產業(yè)園的企業(yè)，總面積超過1500萬平方米。從公司官網提供的中國市場土地份額圖上來看，即使將前十名其他企業(yè)擁有的土地份額全部加起來，也不及其三分之二。

讓人最感到驚訝之處便是，普洛斯作為一個外資控股的企業(yè)，居然在地產這樣一個以拿地為主要競爭力、并相對更加為政府所掌控的行業(yè)中左右逢源，甚至做到行業(yè)絕對的龍頭。而這其中的緣由便要從普洛斯發(fā)展的歷史軌跡以及其與中國市場的種種聯(lián)系說起。

兩個普洛斯？

“普洛斯”這個名字，雖然在物流地產界早已鼎鼎大名，但對于外界而言，卻總是會有“兩個普洛斯”的印象存在，時常將GLP與Prologis兩家企業(yè)混淆。尤其是從英文名上來看，由于后者的英文發(fā)音與“普洛斯”更為接近，更加造成了識別上的誤差。

簡單來說，兩者的區(qū)別：

● GLP（Global Logistics Properties，現(xiàn)中文名“普洛斯”）

本篇報告的研究對象，“普洛斯”。曾經作為Prologis的中國與日本的分支業(yè)務，于2008年12月24日被GIC全額收購股權及債權，自此從Prologis分拆出來單獨發(fā)展。目前業(yè)務遍及中國、日本、美國和巴西，是亞洲第一、全球第二的物流地產企業(yè)。

● Prologis（現(xiàn)中文名“安博置業(yè)”）

GLP從前的母公司，在GLP分拆出去之后于2011年與安博置業(yè)（AMB Properties）合并，成為全球第一大的物流地產企業(yè)。隨后其英文名沿用Prologis,而中文名則改為“安博”。目前業(yè)務遍及北美、歐洲、亞洲等超過20多個國家和地區(qū)。

1.2、普洛斯歷史發(fā)展軌跡：成立于北美，背靠新加坡財團，發(fā)跡于亞洲

●成立于北美，挾資本之勢全球擴張

1991年，Prologis的前身，Security Capital Industrial Trust (SCI)在北美成立。當時公司的投資領域較為多元化，既包括工業(yè)用地，也包括商業(yè)及寫字樓盤等地產業(yè)務的開發(fā)。最終，為了降低空置率，提高運營及資金回籠效率，公司選擇與美國其他房地產企業(yè)區(qū)分開來，專注于當時由于美國經濟高速發(fā)展而出現(xiàn)大量需求的物流地產細分行業(yè)?！?/p>

而于此同時，經濟全球化的浪潮襲來，越來越多的美國國際化企業(yè)需要全球性的物流倉儲網絡布局來幫助他們全球鋪貨，完成快速擴張。而SCI則抓住了這次機會，借助全球化物流概念順利在1994年于紐約證券交易所（NYSE）上市，并于1998年正式改名為Prologis。

● 染指亞洲市場，進軍日本和中國

而借助資本之勢，Prologis通過全球并購以及美國企業(yè)全球擴張的機會，將自己的觸手伸向全世界，而亞洲，尤其是才剛加入WTO不久的中國，在政策及政府的推動下，正如火如荼的開始新一輪全球貿易的大動作。巨大的市場需求以及物流倉儲作為貿易的剛需屬性，強烈的吸引著Prologis的目光。

2001年，Prologis首先進入美國企業(yè)更為熟悉的日本市場，并同時隔海觀望對面的這一全球矚目的龐大市場，以尋求最好的切入時機。

最終，Prologis在2003年邁出了其進入中國的第一步，選擇將總部設在中國外資企業(yè)最多、國際貿易最繁榮的第一大港口——上海。

●深耕本土化，借力物流園區(qū)拓展市場，政府企業(yè)“雙得利”

Prologis剛進入中國市場時，由于政府對于外資在華“圈地”現(xiàn)象明顯保持著很強的戒心，公司在前期希望從政府直接拿地的愿望并不順利。最終，管理層改變策略，從二級市場入手，一是收購了樂購整套配送設施并在上海取得西北物流園的開發(fā)權，二是與蘇州工業(yè)園區(qū)的蘇州物流園區(qū)簽訂了開發(fā)協(xié)議，以入股形式進行工業(yè)物流園區(qū)的開發(fā)及建設。終于在2004年拿下了14萬平方米的工業(yè)物流設施及土地，成功踏實第一步。

在建立了立足之地后，Prologis開始發(fā)揮其作為外資國際化企業(yè)的絕對性優(yōu)勢——全球性的大企業(yè)客戶資源（全球財富1000強企業(yè)近一半左右是其客戶），將其過往十年來積累的客戶引入中國并為其提供一整套的現(xiàn)代化物流解決方案。

在當時的中國，物流地產業(yè)提供的物流解決方案仍然相當落后，離國際一流大企業(yè)的需求仍然相差甚遠。Prologis的出現(xiàn)使得外資大廠的訂單紛至沓來，僅4個月后蘇州工業(yè)園的物流設施租用率便從55%猛增至92.8%。其中客戶不乏阿迪達斯、三星、諾基亞、三井和歐萊雅這樣的國際頂級企業(yè)。

物流園的開發(fā)，引來了國際大廠的入駐，最終導致了整個工業(yè)園區(qū)被整體盤活并拉動了當地政府的GDP與稅收。這種顯而易見的連鎖效用立刻為政府所注意到，并改變了其對于Prologis的態(tài)度，提高了信任，最終轉化成了公司在今后拿地時的優(yōu)惠政策。

憑借著蘇州園區(qū)的示范效應，Prologis在中國的開發(fā)得到了更多地方政府的支持，開始了一輪超高速的擴張。無論在環(huán)渤海、長三角、珠三角、還是內陸幾大城市，全都布滿了公司的物流園區(qū)。至2008年，僅用了5年時間，公司在全國19個城市建立起了50多個物流園區(qū)。

● Prologis“壯士斷腕”應對全球股災，GIC成功接盤亞洲業(yè)務，GLP成立

2008年，由于全球性的次債危機爆發(fā)，在實業(yè)界各大企業(yè)都選擇減速擴張，而資本市場上的流動性也降至低點。Prologis同時面臨了出租率下降以及后續(xù)資金斷裂的前后夾攻，公司股價也跌至歷史最低。

同年，來自新加坡的國家政府投資公司（GIC）最終以13億美金成功收購Prologis在中國的資產和日本的產業(yè)基金權益以及相應的預估債務。交易完成之后，Prologis在中日兩國的品牌“普洛斯”、與管理團隊保持不變，并同時約定公司三年內不得進入中國日本市場從事相關聯(lián)業(yè)務，即使在三年之后也不能以“普洛斯”的品牌進行運營。

自此普洛斯的亞洲業(yè)務正式分拆，中文名“普洛斯”，英文名則改為“Global Logistics Properties”(GLP)。而隨后于2011年，Prologis剩余的業(yè)務與原來的競爭對手安博置業(yè)（AMB Properties）合并，中文名改為“安博”，而英文名仍保留“Prologis”。

自此，兩家企業(yè)分別成為了全球第一、第二的物流地產公司。

1.3、公司股權結構：新加坡GIC控股，中國財團占據第三大股東

根據公司2016年年報顯示，目前 公司總股本為47.32億股，按照最新收盤價2.04新元計算，市值為96.53億新元，合人民幣467.63億元。在GIC自2010年接手普洛斯至今，其目前通過間接持股方式控制公司，仍然是公司的第一大股東，占總股本的36.57%，高瓴資本（Hillhouse Capital）作為第二大股東持股8.14%，貝萊德集團（BlackRock Group）為第三大股東持股6.99%，而美銀美林集團（BoA ML Group）作為第四大股東持股5.31%。

另外，從股東所屬國家來看，我們發(fā)現(xiàn)來自中國（包括香港）的資本持股比例僅次于大股東GIC與美國財團，占據了第三名的位置。這另一方面也體現(xiàn)了普洛斯對于其全球最大市場——“中國”的重視，也表明了其意圖借助中國本地資本牢固扎根并持續(xù)獲得政策及土地資源的意圖

（關于普洛斯的“本地化組合拳”戰(zhàn)略，第三章將會有詳細介紹）

1.4、公司的全球業(yè)務布局：中國業(yè)務超過半數

目前，普洛斯的主要業(yè)務集中分布在全球4各國家，按照凈資產規(guī)模大小分別為：中國、日本、美國、巴西。

● 中國區(qū)業(yè)務簡介

根據公司2016年年報，公司在中國區(qū)總資產為122億美元，總開發(fā)面積達2670萬平方米，其中建成面積為1490萬平方米，在建面積1170萬平方米，并另外包括1210萬平方米的土地儲備。近三年平均出租率為90%；平均租金為34元人民幣/平方米/月；同地倉儲運營收入增速為10.7%。公司的大客戶普遍集中在物流、電商行業(yè)，前五大分別為：百世物流（4.7%）、京東商城（4.6%）、德邦物流（3.2%）、唯品會（2.3%）以及亞馬遜（1.9%）。公司目前在中國物流地產是絕對的第一位，市場占有率遙遙領先。

● 日本、美國及巴西業(yè)務簡介

另外公司在日本、美國、巴西區(qū)總資產分別為91億、129億、19億美元，日本、巴西總開發(fā)面積為560、360萬平方米，其中建成面積為450、250萬平方米，在建面積為100、110萬平方米。由于普洛斯去年才進入美國市場，土地的開發(fā)面積仍未公布。目前日本、美國、巴西的近三年平均出租率分別為99%、92%、95%；平均租金分別為68、30、44元人民幣/平方米/月；同地倉儲運營收入增速分別為10.7%、2.7%、7%、8.5%。公司的大客戶主要集中在物流、電商、快銷商品及現(xiàn)代制造大企業(yè)。

三大核心業(yè)務形成戰(zhàn)略“閉環(huán)”

普洛斯之所以能夠成為今天的普洛斯，我們認為與其獨到的業(yè)務模式是完全分不開的。從其經營年報中我們可以看出普洛斯將旗下業(yè)務分為三大塊，分別為：

● 物業(yè)開發(fā)業(yè)務

類似于傳統(tǒng)的物流地產開發(fā)業(yè)務，包括投資拿地、項目建設開發(fā)，最終建成可用于物流業(yè)務操作的物流產業(yè)園區(qū)。建成的項目可出售給普洛斯自己管理的地產基金或第三方來賺取利潤，亦或者交付給公司的物業(yè)管理部門進行出租運營。

● 物業(yè)管理運營業(yè)務

產生普洛斯目前主要收入來源——租金的業(yè)務。物業(yè)管理部門從公司開發(fā)部門接手過已建成項目后，將對該物流園區(qū)進行進一步的招租及銷售工作，并對客戶提供物業(yè)管理以及一系列的相關增值服務。待該物業(yè)整體收入趨于穩(wěn)定后，便再將其打包出售給公司管理的REITs基金，從而快速回籠資金。

● 基金管理業(yè)務

基金管理部門的主要工作是負責基金的募集和設立，物流地產項目的投資，以及各支基金的管理工作。其收入主要為基金管理費和產生的超額收益中20%的提成。而其投資的地產項目大都為普洛斯自行開發(fā)與少數第三方開發(fā)的地產項目，以租金收益作為基金的回報率。

2.1、物業(yè)開發(fā)業(yè)務：整體業(yè)務的基礎

作為普洛斯其他兩項業(yè)務的基礎，也是最重要的環(huán)節(jié)，物業(yè)開發(fā)部門在整個“閉環(huán)”當中扮演著“產品生產者”的角色，其生產的質量決定了物流園區(qū)項目的質量。

公司宣稱，“打造現(xiàn)代化物流，提供最優(yōu)質的定制以及高附加值物業(yè)產品，為客戶提高效率節(jié)約成本”。保證其每個項目都滿足現(xiàn)代化物流的最高標準：

最優(yōu)化選址

超大面積樓層

大間距層高

具有強大的載貨能力

寬敞的柱間距

方便重型卡車通行

具有可調節(jié)式月臺搭板

而最終打造完成的物業(yè)項目（大多為物業(yè)園區(qū)的形式）將會被

1）送交物業(yè)運營部門進行管理運營，待租金收入穩(wěn)定之后再行出售；

2）或直接出售給普洛斯物流地產基金或第三方直接賺取收益。

在2016財年中，公司新開工項目價值28億美元，而同期完成價值21億美元的項目，實現(xiàn)開發(fā)利潤2.55億元，毛利率高達27%，同比增長39%。

2.2、物業(yè)管理運營業(yè)務：收入的主要來源

目前從普洛斯的業(yè)務收入比例來看，由物業(yè)管理運營業(yè)務所提供的租金收入仍占據收入的主要部分，為6.34億元，占總收入7.77億元的81.6%。這一塊業(yè)務不僅僅為公司自有及自行開發(fā)的物流產業(yè)提供管理運營服務，同時也為出售給物流產業(yè)基金后的物業(yè)資產提供運營承租服務，在整個“閉環(huán)”當中充當提供“主要利潤賺取者”的角色。

　　

目前公司在全球（包括中國、日本、美國和巴西）擁有并管理總價值越360億元的物業(yè)資產，對接的4000個左右客戶基本都屬于，現(xiàn)代化制造企業(yè)、零售業(yè)（包括電商零售）、第三方物流企業(yè)，這三大行業(yè)內。

從2016財年的運營業(yè)務數據來看，普洛斯的總體出租率達到了92%，總出租面積達到了9800萬平方米，為公司歷年之最。另外，公司提供的超越同行的高質量物流園區(qū)以及優(yōu)質的物流運營服務使得客戶對于企業(yè)產品的需求繼續(xù)增長，由供求關系導致的同地倉儲運營收入繼續(xù)保持高增速：中國為10.7%，日本為2.7%，美國為7.0%，巴西為8.5%。

2.3、基金管理業(yè)務：加杠桿、增速利潤周期

最后，公司的基金管理業(yè)務堪稱公司三大業(yè)務的點睛之筆，在整個“閉環(huán)”中同時起到了“融資者”與“新利潤賺取者”這兩大角色的作用?；鸸芾順I(yè)務使得公司的整個“生態(tài)圈”得以在最大效率下運轉起來，并為公司的長期高速成長提供了良好的財務環(huán)境，同時亦通過引入各大財團的戰(zhàn)略投資者提升公司在各個國家的政治地位及政策資源。

● 傳統(tǒng)物流地產開發(fā)模式：周轉周期長、現(xiàn)金流緊、融資壓力高

普洛斯所開發(fā)的新建物流地產物業(yè)主要由其麾下物業(yè)管理部門自行持有，隨著開發(fā)量不斷提高，公司手中持有的物業(yè)規(guī)模不斷攀升，囤積了大量資產，而現(xiàn)金流則越來越緊張，融資壓力也相對走高?！?/p>

按照之前的計算，物流地產企業(yè)的平均資產周轉速度約為0.1倍，如果純依靠租金收入，則需要約10年時間才能收回投資。

在那時，除自持物流產業(yè)以外，物流地產開發(fā)部門每年仍經營少替其他公司開發(fā)的項目，最終兌現(xiàn)的銷售收入體量較小。當時每年的代開發(fā)項目銷售面積約為20萬平方米，銷售收入僅為8000萬美元。

● 推行地產基金管理后的模式：杠桿高、周期短、規(guī) 模擴張快

首先，普洛斯以自有資金按照20%-30%的比例投入自己運營管理的基金池中，實現(xiàn)了3-5倍的杠桿比率，之后如果按照1：1的配資結構，則最終可以達到10倍杠桿之多。

之后，普洛斯便將開發(fā)部門的新建物業(yè)轉讓給旗下基金，從而將募集來的基金（其中普洛斯的自有資金僅有十分之一）通過物業(yè)購置的方式輸入了公司體內。從而將物業(yè)開發(fā)的資產周轉速度大大提升。另外，根據普洛斯的戰(zhàn)略規(guī)劃，大部分新建造的物業(yè)都將會由普洛斯自身的物業(yè)管理部進行一年左右的模式化培育，直到出租率及租金回報比例達到90%及7%以上時才可以被轉入基金名下持有。所以加上這1年培育期，總體投資回收期從10 年以上縮短到2-3 年?！　?/p>

這樣，普洛斯以遠超傳統(tǒng)的速度獲得了物業(yè)銷售資金的回籠，隨后再將回籠資金再次投入到新項目的開發(fā)上去，待項目完成并培育成熟后再置入基金。（如圖7中所示之流程）　

這種由基金管理模式產生的資金加速循環(huán)，大大推動了普洛斯整體資產規(guī)模的高速擴張。

量化來看，在實行地產基金管理模式后，從1999至2009 年，普洛斯的地產基金每年都會從自身的開發(fā)部門和物業(yè)管理部門購買近數十個物業(yè)項目，在2007 年的高峰時期，僅一年便收購了300 多塊物業(yè)項目。　

而普洛斯的地產基金已投資（或收購）的資產規(guī)模從最初的2.3億美元上升到 2016年的236億美元，累計回籠資金也超百億規(guī)模。從銷售狀況來看，公司每年的物業(yè)銷售面積從最初的20萬平方米上升了幾十倍，而銷售收入也從最初的8000萬美元上升到目前幾十億美元的量級。

● 基金管理業(yè)務全球現(xiàn)狀：四大區(qū)域，11支基金

2016財年，公司總共募集并管理11支物流地產投資基金，其中中國2支、日本4支、美國3支、巴西2支?；鹂傄?guī)模達到了350億美元，自2012年以來，平均年增長率達到92%。整個基金中已投資產為240億美元，募投率達到了67%。

● 基金管理業(yè)務同時帶來新的利潤點

從收入角度看，公司年度基金管理收入達到1.5億美金，其中包括了9800萬美元的管理費收入以及5200萬開發(fā)收入。由于管理費收入僅來自于已投出的240億美元，而現(xiàn)存的110億美元的基金余量將使得未來的管理費收入有更高的預期。

總的來說，基金管理業(yè)務主要為普洛斯帶來了：

1、 財務杠桿效應：普洛斯以平均20%-30%的比例投入自己管理的地產基金，這相當于實現(xiàn)了3-5倍的股權資金杠桿。而在此基礎之上，通常會再以基金整體進行配資，最終用以投資自己開發(fā)的物流地產項目。假設配資比例為1：1，這意味著普洛斯將能以近10倍的杠桿進行其地產開發(fā)，使公司在變“輕”的同時也大大提高了利潤率。

2、 新的利潤來源：作為基金的管理者，普洛斯不僅有權利每年根據基金管理規(guī)模的大小收取一定比例的管理費，另外在基金產生超額收益時，還可以收取超額收益的20%作為提成。從而在租金之外為公司帶來了新的收益增長點。

3、 快速資金回籠：然而，通過基金業(yè)務獲取管理費收入并不是普洛斯建立物流地產基金的最主要意義，其關鍵在于，在基金管理模式下，公司得以提前實現(xiàn)了物業(yè)開發(fā)部門的收益兌現(xiàn)，最終使得資金回籠速度得以提高。

與住宅地產不同，在傳統(tǒng)物流地產開發(fā)行業(yè)，一般在建造完成后無法立刻進行銷售，而是需要依靠每年的租金來回收投資。按照行業(yè)平均時間，一般需要10年左右才能完全收回成本，而普洛斯的基金管理業(yè)務，將資金的回籠期大幅縮短到2年左右，極高的提高了開發(fā)周轉率。　

4、參股戰(zhàn)略投資者的無形資源：公司通過基金投資引入戰(zhàn)略投資者，而每一家基本都是各個國家的主權基金，擁有深厚政治及商業(yè)資源，促進了業(yè)務的開展。例如：加拿大退休金計劃投資委員會（CPPIB）、中投公司（CIC）、中國人壽（China Life）、世邦魏理仕（CBRE）以及普洛斯的大股東新加坡投資公司（GIC）等。

2.4、各業(yè)務部門合力，提供三大服務產品

在面向租賃客戶端，普洛斯通過三大業(yè)務合力推出了其主要三項服務：

1) 標準設施開發(fā)：普洛斯最主要的開發(fā)運作模式，由普洛斯的物業(yè)開發(fā)部門按照現(xiàn)代物流的標準化建設模式自行建造物流相關設施，并于建成后交付物業(yè)管理運營部門進行運營操作?？蛻魟t根據自身需求，在已建成的倉儲設施中選用合適的進行租賃。

2)客戶定制開發(fā)：在物業(yè)開發(fā)部門進行建造之前，由公司物流咨詢人員與客戶進行溝通，并最終根據客戶需求選擇合適的地點，打造貼合客戶需求與功能的物流設施。建成后仍交由物業(yè)運營部進行管理，管理方式按照客戶的需求進行操作。

3) 物業(yè)收購與回租：普洛斯可自行或者通過基金管理業(yè)務收購客戶目前擁有的物流配送設施，再由物流運營部門負責管理，并將其回租給客戶。通過收購與回租這種靈活的解決方案，提高客戶的資產回報率和流動性，同時為客戶降低債務，將不動產轉化為流動資金用于發(fā)展其核心業(yè)務。

公司財務分析

中國地區(qū)、租金收入為主要來源

公司在2016財年實現(xiàn)了7.77億元的營業(yè)收入，同比增長10%，主要原因是由于中國區(qū)業(yè)務的出租率及租金大幅增長，加上公司進入美國市場所導致。利潤方面，公司歸母凈利潤實現(xiàn)了7.19億元，同比增長48%，漲幅主要歸于公司中國區(qū)物業(yè)價值的增長以及日本區(qū)開發(fā)收入的增長，加上公司去年進入美國市場產生的效益。

3.1、收入及利潤分拆

公司的整體收入結構從四大區(qū)域來看，中國區(qū)收入為5.31億美元，占比68%；日本區(qū)收入為1.79億美元，占比23%；美國區(qū)收入為5400萬美元，占比8%；巴西區(qū)收入為900萬美元，占比1%。

而在利潤方面，中國區(qū)產生的利潤占比48%，日本區(qū)占比39%，美國區(qū)占比12%，巴西區(qū)占比1%。

另外，從利潤拆分表中我們發(fā)現(xiàn)，普洛斯之所以每年的利潤會大于收入，是因為其將每年旗下物業(yè)資產的公允價值增值算在收入內。

如果將收入從業(yè)務結構進行拆分，可以發(fā)現(xiàn)：1）租金仍然是公司的主要收入來源，本財年度仍然占據超過80%的比例；2）其他類收入的比例逐年增加，尤其是基金管理業(yè)務的管理費，從去年占比10.1%上升至今年的15.9%。

3.2、物業(yè)升值價值占凈利潤比重高

普洛斯的收入結構中，我們發(fā)現(xiàn)由于其名下物業(yè)公允價值變動帶來的非經營性損益金額巨大，占據了凈利潤中的很大比例，某些年甚至超過凈利潤。

從圖中看出，2010年-2015年，普洛斯的凈利潤分別為7.06、5.40、6.84、6.85、4.86、7.19億美元，而房產的公允價值增長分別為4.56、1.97、3.10、4.09、4.88、7.20億美元，占凈利潤比分別為64.6%、36.5%、45.3%、59.7%、100.4%、100.1%。

　　

我們看出，房產價值增值金額占凈利潤的比重越來越高，主要原因是我國工業(yè)倉儲用地的供應持續(xù)收縮，導致了物流地產土地及物業(yè)的價格攀升。在可以預見的未來，我們認為這種供給端的收緊仍將會持續(xù)，而普洛斯也將繼續(xù)從中受益，獲得超額的房產公允價值收益增長。

普洛斯在中國

4.1、普洛斯中國的發(fā)展軌跡：從蘇州切入，終成中國物流地產龍頭

正如之前所介紹，普洛斯早在2002年中國加入世貿組織時便對中國市場的未來發(fā)展表現(xiàn)出了極大的興趣，并最終于2004年成功通過上海及蘇州的物流資產進入中國市場。自此一發(fā)不可收拾。

4.2、網絡布局遍布全國，客戶群體以外資企業(yè)為主

● 普洛斯中國的倉儲網絡布局

公司目前的項目分布于全國38個主要城市，其管理的物業(yè)建筑總面積達2740萬平方米，其中完工物業(yè)面積為1575萬平方米，在建物業(yè)面積為1160萬平方米，另外還擁有1200萬平方米的土地儲備。

目前所擁有的物流地產資源在全中國同業(yè)中遙遙領先，其規(guī)模約相當于前十位中其他企業(yè)所擁有土地資產之和。

● 普洛斯中國區(qū)客戶

公司在中國區(qū)域擁有800家以上的優(yōu)質客戶，其主要行業(yè)分布在第三方物流、制造業(yè)以及零售業(yè)（包括電商零售）這三個行業(yè)間。由于普洛斯遍布全球的倉儲網絡資源優(yōu)勢，吸引了許多跨國企業(yè)客戶，占總客戶量的60%。而數據顯示越來越多的中國本土優(yōu)秀企業(yè)也不斷的選擇普洛斯。

4.3、普洛斯中國的本地化戰(zhàn)略“組合拳”：IPO+政府資源+基金投資者

●首次通過IPO引入中資戰(zhàn)略投資者，中國市場左右逢源

如之前在普洛斯的歷史軌跡中介紹的，在成功分拆并確定了以亞洲業(yè)務為核心后，為了補充新一輪擴張所需的資金，普洛斯于2010年10月開始籌備新加坡資本市場的上市工作，并進行全球范圍的招股計劃。而其中最重要的一個部分，便是借助此次招股引入來自中國的戰(zhàn)略投資者，提升公司在中國市場的資源及影響力。

　　

根據新加坡金融管理局提供的資料，中國國家社?；鹞胁r基金總共投資10億元人民幣購買公司IPO總股本的2.2%。另外中投公司、阿里巴巴、周大福、香港南豐集團等中國企業(yè)也都參與了IPO的認購。最終，此次IPO融資35億新元，當時市值為88億新元（約合人民幣440億元），為當時全球房地產IPO規(guī)模之最。

●二次“中國化”，借各方勢力持續(xù)獲取資源

僅4年后，普洛斯于2014年再次宣布獲得包括中國人壽、中銀集團和厚樸基金等來自中國的財團約152億人民幣的投資，并簽署了戰(zhàn)略合作協(xié)議。　

協(xié)議規(guī)定此次投資將分兩個階段，第一階段的投資總額為16億美元，其中14.8億美元用于普洛斯中國的新股增發(fā)，其余的1.63億美元用于普洛斯上市公司的新股配售，約占增資后股本的1.5%。第二階段，普洛斯中國將以新股增發(fā)再獲最多為8.75億美元的投資。交易完成后，整體中資控股普洛斯中國比例將達34%，超過三分之一。

在這次投資中，一個不得不提的重要人物便是厚樸投資的董事長，中國證券業(yè)的傳奇人物——方風雷。作為中國第一代“本土投資銀行家”，方風雷參與了中金公司創(chuàng)建的全過程并擔任副總裁，并隨后擔任中銀國際總裁、工商東亞執(zhí)行總裁，有著深厚的政企資源，其曾經參與的投資項目也多涉及央企、中資銀行之類的重磅交易。

方風雷在此次戰(zhàn)略投資的公告中也提到“普洛斯將有更多機會和中國鐵路總公司、中糧集團等國內大型企業(yè)展開深入的戰(zhàn)略合作。未來我們還希望能借力普洛斯的全球網絡，幫助國內資本和企業(yè)走向國際市場”?！?/p>

的確，在2014年同年，普洛斯便先后與中糧集團、中外運、中國銀行、粵?？毓伞⒔鸨囈约爸袃煞莸葒鴥瘸笮推髽I(yè)達成戰(zhàn)略同盟協(xié)定，在市場占有及產業(yè)布局上都使普洛斯再次得到了擴張。

● REITs基金管理業(yè)務再次引入中國戰(zhàn)略資本，與中國牢牢綁定

另外一方面，為了繼續(xù)吸引沒有參股普洛斯公司股權的中資財團和國家主權基金，公司利用自身的基金管理業(yè)務優(yōu)勢，在中國發(fā)行了兩期中國物流投資基金（CLF I和CLF II），并成功將中投公司等其他擁有強大資源的股東拉入統(tǒng)一戰(zhàn)線（由于普洛斯并未公布基金合伙人名單，目前僅確定的為中投公司），再一次鞏固了其在中國的政府及商業(yè)資源。

普洛斯的成功原因

及物流地產的發(fā)展機遇

5.1、成功原因：“高效管理”+“先發(fā)優(yōu)勢”+“拿地優(yōu)勢”

對于普洛斯在中國乃至全世界取得的巨大商業(yè)利潤及成就，概括下來，我們認為主要歸結于以下幾點原因：

● 高效合理的閉環(huán)戰(zhàn)略模式

公司的三大業(yè)務，物業(yè)開發(fā)、物業(yè)運營、基金管理形成一個內生的、高效的、安全的閉環(huán)模式：由物業(yè)開發(fā)部門開發(fā)優(yōu)質的物流產業(yè)園項目，隨后交由運營部門進行運營，等利潤穩(wěn)定之后由自行管理并參投的基金收購，一方面相當于加杠桿進行物流地產開發(fā)，另一方面則達到了快速回籠資金的作用，使平均10年才能收回的資金周期縮短到了2-3年。

● 早期進入市場，擁有資源先發(fā)優(yōu)勢

早在2002年普洛斯進入中國市場時，國內雖已有“物流地產”這一概念，但整體的運營水平與物流設施質量和國外先進物流設施不可同日而語。大部分仍為老舊的傳統(tǒng)物流倉庫，只擁有簡單的貨物儲藏功能?！?/p>

而普洛斯帶來的現(xiàn)代化整體物流解決方案快速吸引了企業(yè)客戶和地方政府的注意，既提高了客戶效率，又為地方財政帶來了實際的增長。于是作為現(xiàn)代物流地產的先行者，獲得了各地政府的扶持，并在最重要的土地資源的獲取上得到了許多優(yōu)勢。

相比之下，隨后進入中國市場的類似的物流集團，如美國的安博、Goodman、Blogis以及新加坡的凱德置地（CapitaLand）、豐樹集團（MapleTree）等，雖然能夠提供類似的現(xiàn)代化物流服務，但在土地資源獲得上遠比不上普洛斯早期的優(yōu)勢，從而無法進行同樣高速的發(fā)展。

● 緊抓戰(zhàn)略合作伙伴，保證拿地資源優(yōu)勢

雖然早期的進入市場為普洛斯帶來了巨大優(yōu)勢，但隨著近年來我國土地政策的逐步收緊，尤其是工業(yè)倉儲用地供給逐年下降，再加上現(xiàn)代化倉儲物流的后入者也加大了市場競爭力度，各個省市區(qū)域的倉儲土地都不再像以前那樣唾手可得。這時，是否擁有本地化的，具有政府及商界資源的戰(zhàn)略合作伙伴則顯得十分重要。

普洛斯通過出讓股權、邀請認購旗下基金份額、甚至投資入股的形式積極與中國各方政企資源有關的資本力量結盟，包括具有影響力的個人如馬云（阿里巴巴）、方風雷（厚樸資本）；投資合作的企業(yè)包括傳化物流、中儲股份、中集集團、中國航港、海爾集團等；而在擁有政府背景的資本方，則拉攏了中國人壽、中銀國際、以及我國的主權基金中投公司成為戰(zhàn)略投資伙伴?！?/p>

而正是由于如此多重量級的中國本地化集團企業(yè)及個人為其背書，普洛斯在當下日益收緊的土地政策下仍頻頻拿地，展現(xiàn)了其聯(lián)合各方資源的優(yōu)勢。

5.2、發(fā)展機遇：“巨大發(fā)展空間”+“B2C打開市場需求”

● 現(xiàn)代化物流倉儲“質”和“量”都存在巨大發(fā)展空間

我們認為，目前我國的物流倉儲產業(yè)，無論從“數量”、還是“質量”都遠遠落后于發(fā)達國家水平，有巨大發(fā)展空間。

在數量上，中國日益增長的制造業(yè)進出口、零售及電商業(yè)務、相關第三方物流產業(yè)的巨大規(guī)模產生的物流需求與嚴重不足的社會物流供給相矛盾。根據世邦魏理仕以及中國倉儲協(xié)會的報告稱，目前我國的人均物流面積為0.4平方米，與美國的5.5平方米仍有約13倍的差距；

在質量上，中國由整體產業(yè)化升級所導致的高端、智能化的現(xiàn)代化物流設施需求與總體上技術處于落后物流設備供給相矛盾。在市場上6億平方米的物流倉儲設施供給中，僅有五分之一為現(xiàn)代化倉儲物流設施，大部分仍為傳統(tǒng)模式下的物流設施，提供效率低下的物流服務。

● B2C電子商務的高速發(fā)展帶來機遇

眾所周知，我國的電子商務正處于一個飛速發(fā)展的時期，2012-2015年的平均增速在50%左右，而電商系統(tǒng)運轉的核心便是龐大的物流倉儲網絡。特別在當下，B2C電商規(guī)模正逐漸占據更加主導的地位，其作為更加高端的電商零售平臺必然更需要現(xiàn)代化的整套物流設施解決方案，將會是促使整個現(xiàn)代化物流地產行業(yè)擴張的主要生力軍。

跟隨者

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嘉民（Goodman Group ）

嘉民集團是澳大利亞最大的工業(yè)房地產投資信托公司之一，也是全球最大的工業(yè)地產基金管理人之一，在全球持有、開發(fā)和管理工業(yè)地產和商業(yè)物業(yè)，投資的領域包括商務辦公園區(qū)、工業(yè)園、倉儲和配送中心。嘉民還提供一系列的地產基金，給予投資者渠道投資于專業(yè)服務和物業(yè)資產。

截至 2015 年末，嘉民集團在中國內地及香港一共擁有 41 項物業(yè)項目（包括工業(yè)地產、倉儲設施和物流中心），管理物業(yè)面積達到 369 萬平方米，在建項目達到了 72.99萬平方米。其中，在中國大陸的開發(fā)中項目面積約為 68.8 萬平方米。公司主要關注土地供不應求及需求最旺盛的珠江三角洲、長江三角洲、京津冀地區(qū)等經濟發(fā)展重鎮(zhèn)；并選址于主要的基礎設施（如主干道, 港口, 機場, 分銷中心等）附近，最具代表性的物流項目可分為毗鄰或位于交通樞紐、工業(yè)園區(qū)兩類。嘉民一直以定制高端倉庫為自己的經營策略，其擁有的倉庫中也主要是高端倉儲。

嘉民中國物流基金在 2009 年創(chuàng)建之后，獲得了嘉民以及加拿大養(yǎng)老金計劃投資委員會的定期增資從而不斷擴張。公司在一二線城市買入倉庫，管理、出租以獲得租金和物業(yè)升值作為回報。2015 年，嘉民中國物流基金將向嘉民集團收購九個項目（包括土地），最終完工價值超過 6.5 億美元。

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安博（AMB）

安博為全球知名工業(yè)物流設施提供商和運營商，在中國多個戰(zhàn)略區(qū)域擁有并管理現(xiàn)代物流倉儲設施，為制造商、零售商、電子商務企業(yè)和第三方物流公司提供現(xiàn)代物流倉儲解決方案。2011年，美國普洛斯（Prologics ）宣布與 AMB  安博置業(yè)合并。安博在中國的業(yè)務量占到其全球的 40%左右。

截至 2015 年末，公司在 4 個核心城市設立分公司，并在 17 個城市運營物流園，全國物業(yè)面積達2.5 百萬平方米，主要集中在長江三角洲、環(huán)渤海經濟開發(fā)區(qū)、珠江三角洲以及成渝經濟開發(fā)區(qū)。一直以來，安博都致力于投資位于交通成熟地段的物業(yè)，開發(fā)臨近空港、海港、高速公路及人口密集的中心城市等內陸交通樞紐的物流倉儲設施。安博一直堅持自由物業(yè)管理，即所有的物業(yè)由安博自己管理，沒有外包給第三方公司, 并堅持依照行業(yè)最高標準管理和維護安博的物流設施。

4

豐樹（Mapletree）

豐樹是新加坡巨頭淡馬錫旗下的一個全資工業(yè)地產平臺，也是亞洲最大的物流倉儲設施開發(fā)商和物流服務提供商之一，中國則是豐樹最大的海外市場之一。至 截至 2015年 3 月 31日, 中國地區(qū)（包括香港）占豐樹自有及托管資產總額的 37.2%。

豐樹的策略是改造與開發(fā)并行，盤活土地資源。其在中國的版圖擴張，從西安、佛山等二三線城市入手，如今已經將業(yè)務拓展到上海、北京、廣州、天津、無錫、長沙、濟南、杭州、寧波、鄭州及香港等地，從豐樹目前披露的項目來看，其側重點仍在于華東地區(qū)，尤其是上海。豐樹2005 年進軍中國的第一個物流項目，就是通過收購浦東空港歐羅物流園完成的。而對于難以改造、或改造成本國改的項目，豐樹作為外資身份采用了最常見的合資方式，聯(lián)手本地企業(yè)，依靠其與政府的良好關系化解拿地問題，買地建造新項目。比如豐樹在天津東疆保稅港開發(fā)的物流園就是和天津港（集團）有限公司合作的產物。

目前豐樹自有和托管資產總額已超過 270 億新元，與 2003 年的 23 億新元相比，增長了 10倍以上。而豐樹在中國地區(qū)的房地產投資信托基金主要有以下三個：豐樹物流信托、豐樹印度中國基金、豐樹中國機遇基金。

5

蓋世理（Gazeley ）

蓋世理是全球領先的可持續(xù)性倉庫開發(fā)商，業(yè)務遍布歐洲、中國、北美、中東等地，在為零售、快速消費品及相關行業(yè)客戶提供度身定制倉儲解決方案方面有專業(yè)地位。

蓋世理在中國開發(fā)物流地產項目走的是“ 強強聯(lián)合”的路線。公司會選擇和 國內零售業(yè)、制造業(yè)或者是商業(yè)住宅房地產商合作，他們擁有較好的土地資源，而蓋世理可以用自己在工業(yè)地產空間開發(fā)等方面的豐富經驗與他們互補；除此之外，蓋世理還會和政府部門合作。比如說，公司就與武漢市政府簽署了戰(zhàn)略合作協(xié)議，與市政府一起在第二機場合作開發(fā)建設世界領先的武漢國際空港生態(tài)物流園區(qū)。

蓋世理物流地產項目的獨特之處體現(xiàn)在兩點： 度身定制的“ 交鑰匙” 方案以及 可持續(xù)性的環(huán)保倉庫。正是這兩個特點讓其在中國的市場雖然“小”但是“精”，贏得了沃爾瑪、家樂福、亞馬遜、雀巢等公司的青睞。