兩周前，也就是2020年3月20日，利豐集團(tuán)宣布獲GLP普洛斯和馮氏家族以每股1.25港元進(jìn)行私有化，交易價(jià)格同當(dāng)日收市價(jià)（0.5港元）有1.5倍溢價(jià)，涉及總現(xiàn)金72.23億港元。

所以，本次筆者將借助利豐二次私有化的事件，深度解析利豐供應(yīng)鏈及物流的發(fā)展脈絡(luò)及能力，并試圖從商業(yè)邏輯角度剖析馮氏集團(tuán)和GLP普洛斯合作背后的戰(zhàn)略意圖，最后則幫助各位讀者梳理一下目前貌似是國(guó)內(nèi)制造產(chǎn)業(yè)受疫情影響最大的服裝產(chǎn)業(yè)鏈現(xiàn)狀和發(fā)展趨勢(shì)，為各位服務(wù)于服裝產(chǎn)業(yè)鏈上下游的物流同仁（不管是倉(cāng)儲(chǔ)、運(yùn)輸還是國(guó)際貨代）提供一些參考！

■以下為正文：

/ 第一部分 /

利豐集團(tuán)發(fā)展歷程及現(xiàn)狀

利豐作為世界級(jí)服裝供應(yīng)鏈及物流巨頭，不從事生產(chǎn)但卻控制著全世界1萬+原料供應(yīng)商以及代工廠，目前利豐在全球50多個(gè)國(guó)家和地區(qū)擁有逾230個(gè)辦事處，擁有約1.7萬名員工。經(jīng)過百年沉淀，利豐奠定了其以服裝為核心的全球供應(yīng)鏈帝國(guó)的地位。

要約人表示，將不會(huì)上調(diào)私有化作價(jià)，該筆款項(xiàng)將由GLP普洛斯集團(tuán)透過外部債務(wù)融資或內(nèi)部資源支付。私有化建議需在法院會(huì)議及股東特別大會(huì)上表決通過，2020年完成私有化后，利豐將撤銷長(zhǎng)達(dá)28年的上市地位，也意味著其將第二次退出資本市場(chǎng)。

/ 第二部分 /

利豐本次私有化方案及意圖分析

本次私有化交易主要條款

1、交易步驟：

（1）GLP普洛斯和馮氏家族單獨(dú)成立Cayman控股公司（要約人），公司股份分為表決股份和無表決股份兩類：

1）馮氏股東：表決權(quán)股份持股60%，不持有無表決股份，總股份數(shù)持股32.33%；

2）GLP普洛斯：表決權(quán)股份持股40%，持有全部無表決股份，總股份數(shù)持股67.67%，其中

-GLPA：表決權(quán)股份持股40%，不持有無表決股份；總股份數(shù)持股21.55%

-GLP B：僅持有無表決權(quán)股份持股，總股份數(shù)持股46.12%

（2）利豐集團(tuán)啟動(dòng)股份注銷及退市安排：

1）當(dāng)前控股股東（馮氏家族），持股比例32.33%，按照每股價(jià)格1.25港元注銷；

2）所有其他無利害關(guān)系股份，持股比例67.67%，以現(xiàn)金支付的每股1.25港元的注銷價(jià)而予以注銷；

（3）要約人（Cayman控股公司）發(fā)行與經(jīng)注銷計(jì)劃股份相同股份數(shù)的新股份，并全額繳足現(xiàn)金，致使要約人全資控股，利豐集團(tuán)撤銷聯(lián)交所的上市地位。

2. 出資安排及估值

    按照GLP普洛斯支付72.2億港幣購(gòu)買67.67%股份(即對(duì)應(yīng)無利害關(guān)系股份持股比例，按照每股港幣1.25元，增發(fā)股份數(shù)5,778,319,530，但無控制權(quán))，對(duì)應(yīng)公司整體估值106.7億港幣，對(duì)應(yīng)19P/S=0.12x，19P/E=5.98X

3、董事會(huì)結(jié)構(gòu)：馮氏股東委任多數(shù)董事，GLP普洛斯委任少數(shù)董事

可能意圖1：大環(huán)境是加速利豐決策私有化的導(dǎo)火索

    面對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)及地緣政治的不確定性，全球供應(yīng)鏈將會(huì)進(jìn)一步被影響。不論是上游化工原材料采購(gòu)，還是下游服裝生產(chǎn)和出貨，整個(gè)供應(yīng)鏈面臨重新連接和徹底轉(zhuǎn)型。

    此外，隨著疫情在全球的蔓延，各國(guó)越來越多隔離和限制措施的出臺(tái)，供應(yīng)鏈斷鏈的情況也將在全球范圍內(nèi)更為廣泛和頻繁地出現(xiàn)。

     （1）服裝產(chǎn)業(yè)鏈上游，即進(jìn)口來自疫情國(guó)占比較高的“化學(xué)品、塑料制品”需求彈性大/附加值低等海外成本具備優(yōu)勢(shì)的進(jìn)口來料品將受到一定沖擊；

     （2）服裝產(chǎn)業(yè)鏈下游，即出口流向疫情國(guó)占比最高的服裝產(chǎn)成品這樣需求彈性大/附加值低的可選消費(fèi)品需求暫緩，且很難隨著疫情的緩和需求有爆發(fā)性的修復(fù)，負(fù)面影響程度將很大程度影響利豐的業(yè)績(jī)。

雖然利豐正在努力的將生產(chǎn)供應(yīng)商資源遷移至越南等其他亞洲地區(qū)，以緩解全球供應(yīng)鏈變化、中美貿(mào)易戰(zhàn)以及中國(guó)人力成本、供應(yīng)成本增加對(duì)總成本的影響，但不可否認(rèn)的是中國(guó)已經(jīng)深嵌在全球供應(yīng)鏈的中，利豐很難根本上改變目前供應(yīng)鏈現(xiàn)狀。

面對(duì)貨物出口及主要市場(chǎng)國(guó)家消費(fèi)者的情緒及信心的不穩(wěn)定性，及未來幾個(gè)月需求疲弱將導(dǎo)致的訂單取消，利豐的毛利和營(yíng)業(yè)額或會(huì)受到嚴(yán)重影響，所以私有化退市是面對(duì)大勢(shì)的避險(xiǎn)策略。

可能意圖2：利豐近年逐年下滑的營(yíng)收和盈利

受客戶去庫存經(jīng)營(yíng)策略及客戶破產(chǎn)退出倒閉等負(fù)面影響， 利豐2019年收入114億美元，同比下降10.1%，毛利率10.7%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)2.3億美元，同比下降22.9%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率2%。

（1）供應(yīng)鏈解決方案：為品牌商、專賣店、百貨公司等提供從產(chǎn)品設(shè)計(jì)、研發(fā)到原材料和工廠采購(gòu)、生產(chǎn)監(jiān)控等服務(wù)，占整體收入77%；

（2）物流業(yè)務(wù)（即利豐物流）：面向鞋服、快消、食品、保健品四大行業(yè)提供倉(cāng)儲(chǔ)、運(yùn)輸、逆向物流等，占整體收入10%，業(yè)務(wù)板塊中唯一增長(zhǎng)板塊；

（3）批發(fā)代采業(yè)務(wù)：占整體收入13% 。

可能意圖3：GLP能夠助力利豐迅速構(gòu)建物流能力

受新業(yè)務(wù)及電子商務(wù)發(fā)展影響（尤其是受益于中國(guó)和亞洲等地區(qū)消費(fèi)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)），利豐物流業(yè)務(wù)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，成為利豐集團(tuán)唯一保持增長(zhǎng)的業(yè)務(wù)板塊，2019年整體收入11.7億美元，同比增長(zhǎng)3.5%（按照固定匯率口徑同比增長(zhǎng)6%），毛利率36%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率8%。

（1）主要業(yè)務(wù)：1）貨運(yùn)代理（收入占比31%）2）境內(nèi)物流（收入占比69%）；

（2）倉(cāng)儲(chǔ)面積：270萬平米倉(cāng)庫 ，擁有新加坡、胡志明（越南）、深圳、香港和上海5個(gè)中心網(wǎng)絡(luò)；

（3）2019年淡馬錫投資3億美元認(rèn)購(gòu)LF Logistics21.7%股份，對(duì)應(yīng)公司整體估值13.82億美元（19P/S=1.18x），與本次私有化107億港元估值基本一致。

顯然，利豐也意識(shí)到以前以“貿(mào)易為導(dǎo)向”的全球供應(yīng)鏈時(shí)代已經(jīng)結(jié)束，圍繞必須夯實(shí)以“物流為核心”的全球供應(yīng)鏈硬實(shí)力。所以看到，利豐計(jì)劃進(jìn)一步拓展印度、韓國(guó)、日本和印度尼西亞的新業(yè)務(wù)區(qū)域，重點(diǎn)發(fā)展電子物流；在香港物流的優(yōu)勢(shì)與在深圳保稅物流的領(lǐng)導(dǎo)地位相輔相成，物流能力為客戶提供最佳的大灣區(qū)解決方案。雖然已有倉(cāng)儲(chǔ)、貨代等物流布局，但亟需GLP這樣的物流地產(chǎn)商注入更多優(yōu)質(zhì)倉(cāng)儲(chǔ)資產(chǎn)和服裝類等KA客戶，打造倉(cāng)配一體的全球端到端供應(yīng)鏈解決方案。

GLP普洛斯現(xiàn)代化物流設(shè)施網(wǎng)絡(luò)遍布中國(guó)沿海及中西部地區(qū)，可以支撐服裝行業(yè)的快速擴(kuò)張：

（1）普洛斯的倉(cāng)儲(chǔ)網(wǎng)絡(luò)服務(wù)各類奢侈、運(yùn)動(dòng)、快時(shí)尚、美妝等服裝品牌；

（2）服裝類客戶從一線城市向新一線城市蔓延、逐漸覆蓋下沉市場(chǎng)；

（3）服裝類客戶租賃面積已經(jīng)超過127萬平方米。

可能意圖4：利豐深耕數(shù)字化供應(yīng)鏈能力構(gòu)筑GLP生態(tài)圈

以上GLP普洛斯在“鞋服、快消、食品”等行業(yè)的全球客戶群體與利豐的品牌商客戶相吻合，這些品牌商亟需數(shù)字化供應(yīng)鏈的解決方案，GLP普洛斯需要利豐這種稀缺的數(shù)字化供應(yīng)鏈能力及運(yùn)營(yíng)能力來補(bǔ)充。

利豐通過數(shù)字化能力將交貨周期縮短68%：僅僅為了成本優(yōu)化供應(yīng)鏈已經(jīng)不再適用，速度成為新時(shí)期衡量供應(yīng)鏈的重要指標(biāo)，利豐協(xié)助客戶縮短交貨期和加快產(chǎn)品推出市場(chǎng)的速度，并通過簡(jiǎn)化流程、運(yùn)用高科技，運(yùn)營(yíng)更加靈活敏捷，成品制作速度也得以加快。為了提高數(shù)字化程度，利豐創(chuàng)建了數(shù)字中心，涵蓋數(shù)字設(shè)計(jì)、樣品制作及試身。憑借先進(jìn)的數(shù)字設(shè)計(jì)及渲染技能，把樣品制作流程所花時(shí)間由數(shù)個(gè)星期縮短至數(shù)天，甚至數(shù)小時(shí)，交貨周期之前的40周縮短至13周。

Betabrand是利豐創(chuàng)新模式下的重要合作案例，該品牌于2009年創(chuàng)立于美國(guó)舊金山，是一家以眾籌模式運(yùn)行的服裝公司。其特點(diǎn)是使用消費(fèi)者與設(shè)計(jì)師共同開發(fā)，產(chǎn)品用3D方式展示，開放到平臺(tái)進(jìn)行眾籌后再投產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)模式。相對(duì)于傳統(tǒng)模式，該運(yùn)營(yíng)模式擁有以下優(yōu)勢(shì)：

（1）樣品采用率更高：由于產(chǎn)品是消費(fèi)者親自參與設(shè)計(jì)，因而產(chǎn)品采用率更高，根據(jù)利豐披露數(shù)據(jù)，Betabrand樣品采用率達(dá)到70%，高于傳統(tǒng)模式15%的樣品采用率。

（2）減少庫存風(fēng)險(xiǎn)：Betabrand所有產(chǎn)品只有完成眾籌后才能生產(chǎn)，無庫存風(fēng)險(xiǎn)。

（3）更短的交付時(shí)間：根據(jù)利豐披露數(shù)據(jù)，一件Betabrand品牌服飾從概念到生產(chǎn)所需時(shí)間僅10 周，低于傳統(tǒng)模式（22 周）下服裝的生產(chǎn)時(shí)間，更短的交付時(shí)間使得品牌更容易抓住短期內(nèi)的消費(fèi)趨勢(shì)。

/ 第三部分 /

服裝供應(yīng)鏈及物流現(xiàn)狀和發(fā)展趨勢(shì)

服裝行業(yè)供應(yīng)鏈條較長(zhǎng)，從農(nóng)業(yè)到制造業(yè)再到批發(fā)零售業(yè)，上中下游差異較大，覆蓋范圍廣，55%的成本被下游銷售環(huán)節(jié)占據(jù)，。

    （1）上游：與棉花、石油等大宗商品相關(guān)，具有一定周期性；

    （2）中游：具有制造業(yè)特點(diǎn)，以出口外銷為主，勞動(dòng)力、設(shè)備、生產(chǎn)工藝、生產(chǎn)規(guī)模、匯率影響較大；

    （3）下游：具有零售業(yè)特點(diǎn)，以國(guó)內(nèi)銷售為主，品牌、產(chǎn)品、渠道最為重要。

    服裝產(chǎn)業(yè)2018年市場(chǎng)規(guī)模超2萬億，但參與者多為分散的中小企業(yè)。

服裝產(chǎn)業(yè)鏈核心痛點(diǎn)

核心痛點(diǎn)1：需求個(gè)性化與供給規(guī)?；a(chǎn)、反應(yīng)慢、制造成本高的矛盾，用戶追求穿著個(gè)性化與供應(yīng)鏈端規(guī)?；a(chǎn)、反應(yīng)慢、制造成本高的矛盾，以往從品牌端自上而下的推式供應(yīng)鏈已無法適應(yīng)消費(fèi)者的需求，需要變?yōu)橐韵M(fèi)者為驅(qū)動(dòng)的拉式供應(yīng)鏈。

核心痛點(diǎn)2：產(chǎn)品更新?lián)Q代周期短與庫存問題嚴(yán)重的矛盾，庫存是服裝行業(yè)一直難以解決的老大難問題。從2012年起，各個(gè)服裝品牌的庫存積壓嚴(yán)重，存貨周轉(zhuǎn)率直線下滑，存貨/總營(yíng)收的比例維持在25%-30%的高水平。

服裝產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展趨勢(shì)

發(fā)展趨勢(shì)1：服裝行業(yè)銷售增速放緩，增量經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型存量經(jīng)濟(jì)，規(guī)模比拼轉(zhuǎn)型效率比拼。

    發(fā)展趨勢(shì)2：消費(fèi)需求升級(jí)，弱品牌、重產(chǎn)品、愿嘗新、審美化、個(gè)性化、自我、為認(rèn)同買單、重享受、輕擁有。

服裝供應(yīng)鏈上中下游格局剖析

上游：面輔料市場(chǎng)的不確定性和信息不對(duì)稱程度較高，與服裝廠難以形成高效協(xié)同

1、面輔料企業(yè)痛點(diǎn)

（1）沒有大數(shù)據(jù)支持，一般的面料商不敢采取提前預(yù)胚，甚至染色做出成品；

（2）獲客成本高：批發(fā)市場(chǎng)檔口租金不斷提高；對(duì)定制的面料商而言，需要建立龐大的業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)進(jìn)行公關(guān)，直接攤薄了面料商的利潤(rùn)；

（3）織布廠產(chǎn)能過剩嚴(yán)重。

2、服裝制造企業(yè)痛點(diǎn)

（1）面料品種多，找布難，信息不對(duì)稱嚴(yán)重，各級(jí)經(jīng)銷商覆蓋的SKU有限；

（2）面料商家質(zhì)量良莠不齊，品質(zhì)和貨期難有保障，一個(gè)環(huán)節(jié)脫節(jié)，直接影響廠家交貨時(shí)間；

（3）面料生產(chǎn)周期長(zhǎng)，無法滿足快時(shí)尚柔性供應(yīng)鏈的要求；

（4）采購(gòu)進(jìn)度無法實(shí)時(shí)跟蹤，大多通過傳統(tǒng)的電話或現(xiàn)場(chǎng)追貨，效率不高且成本較高。

中游：服裝制造三種模式并存，外包和內(nèi)銷趨勢(shì)明顯，急需數(shù)字化改造

服裝制造有OEM/ODM/OBM三種模式，毛利率依次升高（OEM 5-10%，ODM10-20%，OBM35-50%）。目前，從我國(guó)服裝行業(yè)約有60%來自外銷加工制造，40%來自內(nèi)銷品牌零售，但內(nèi)銷占比呈逐漸提升趨勢(shì)。

國(guó)內(nèi)外品牌服裝生產(chǎn)模式：

從產(chǎn)能分布情況來看，我國(guó)紡織企業(yè)和產(chǎn)能大部分集中江蘇、浙江、山東、廣東、福建、湖北和河北等7省，上述七省布產(chǎn)量的占全國(guó)總產(chǎn)量的88%，而紗的產(chǎn)量占比79%。江浙地區(qū)主要以紡織原材料、家紡布藝制品、羊毛衫、羽絨服、休閑男裝和鞋類為主；山東主要為棉紡織和家紡等；廣東為休閑服、鞋、面料、羊毛衫、女裝和內(nèi)衣聚集地；福建晉江為運(yùn)動(dòng)品和男裝產(chǎn)業(yè)聚集地。 

下游：女裝市場(chǎng)在服裝制造產(chǎn)業(yè)中市場(chǎng)規(guī)模最大、消費(fèi)需求最高，但市場(chǎng)極度分散

2018年，女裝市場(chǎng)規(guī)模10488億，占比最大，達(dá)47.39%；童裝和女裝人均消費(fèi)增長(zhǎng)高于行業(yè)平均水平；女裝行業(yè)分散，CR5&CR10所有品類中均最低（不足10%），運(yùn)動(dòng)裝則超過70%。

分銷渠道方面百貨商場(chǎng)份額逐年下滑，網(wǎng)絡(luò)零售保持著強(qiáng)有力的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)：

（1）消費(fèi)者對(duì)不同零售渠道的認(rèn)知和價(jià)值分層：對(duì)全渠道運(yùn)作以及不同渠道間的信息的共享化提出更高要求。

（2）服裝咨詢途徑多樣化：社交、線上平臺(tái)線下對(duì)比、直播、短視頻線下現(xiàn)場(chǎng)即時(shí)感受等四個(gè)顯著變化。

服裝產(chǎn)業(yè)的周期季節(jié)性和逐漸縮短的渠道給物流企業(yè)帶來巨大運(yùn)營(yíng)壓力：服裝行業(yè)經(jīng)過多年的發(fā)展已從之前的大規(guī)模、批量化轉(zhuǎn)向以市場(chǎng)為導(dǎo)向的碎片化、小批量、多品類、快時(shí)尚的方向發(fā)展。服裝與普通消費(fèi)品不同，有很強(qiáng)的周期性和季節(jié)性，并且受品牌影響大，傳統(tǒng)的銷售渠道模式正朝著多渠道短鏈形式發(fā)展，這些特點(diǎn)都對(duì)其配套的物流體系有著極高的要求。無論是服裝的原料還是成品都需要強(qiáng)大的倉(cāng)儲(chǔ)物流進(jìn)行支撐，隨著市場(chǎng)需求的變化，傳統(tǒng)全國(guó)「總倉(cāng)+全國(guó)分倉(cāng)」的物流倉(cāng)儲(chǔ)模式會(huì)逐步縮減為總倉(cāng)發(fā)全國(guó)的形式。

文中關(guān)于利豐私有化戰(zhàn)略意圖的分析見仁見智，大家可以細(xì)品一起交流。國(guó)內(nèi)企業(yè)的平均企業(yè)壽命與利豐這樣的百年老店相比，自然是相去甚遠(yuǎn)。以5G、IOT和物聯(lián)網(wǎng)為代表的數(shù)字經(jīng)濟(jì)，把很多很多產(chǎn)業(yè)搞上了“數(shù)字化”和“產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)”，但市場(chǎng)有多浮躁不敢說了，但應(yīng)該多一點(diǎn)兒“渾水做空報(bào)告”的那點(diǎn)兒略顯愚笨“調(diào)研和鉆營(yíng)”精神，一個(gè)行業(yè)或領(lǐng)域的商業(yè)邏輯其實(shí)沒有那么難，多從人心和人性想想就都豁然開朗了。

最后想說，利豐私有化退市沒啥不好，尋找到企業(yè)延續(xù)發(fā)展的目標(biāo)才是關(guān)鍵。服裝供應(yīng)鏈不是一個(gè)可以泡沫吹上天的產(chǎn)業(yè)，衣服是賺的辛苦錢，應(yīng)該花更多心思在產(chǎn)品與客戶體驗(yàn)和服務(wù)上，也許太唯資本左右，最終只能成為資本的刀下鬼。