1、公司發(fā)布2022年一季報(bào)：同比扭虧為盈，實(shí)現(xiàn)扣非凈利9.1億。

1）財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：公司Q1收入630億元，同比增長(zhǎng)47.8%，其中速運(yùn)物流收入396億元，同比增2.7%，供應(yīng)鏈及國(guó)際收入202億元（含嘉里物流并表）；實(shí)現(xiàn)歸屬凈利10.2億元，扣非凈利9.1億元，同比增180%。（21Q1分別為虧損9.9及11.3億）。

注：非經(jīng)損益主要為政府補(bǔ)助1.3億。

2）經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)：公司Q1業(yè)務(wù)量24.3億件，同比下降1.5%，票均收入16.29元，同比增長(zhǎng)4.2%。

2、分季度看：我們認(rèn)為公司盈利環(huán)比持續(xù)改善節(jié)奏雖因疫情影響有所干擾，但已明確走向正軌。

公司自21Q1出現(xiàn)虧損后，及時(shí)調(diào)整戰(zhàn)略，不考慮嘉里并表因素，21Q2-Q4單季度扣非凈利分別為6.6、8.1及11.3億，尤其21Q4實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)且為上市以來(lái)同期最佳單季度利潤(rùn)；

22Q1我們預(yù)計(jì)不含嘉里并表的利潤(rùn)在5億+，雖然環(huán)比下降，但同比改善超過(guò)16億，而環(huán)比下降則因受到國(guó)內(nèi)部分城市疫情影響，導(dǎo)致公司 3 月業(yè)務(wù)量下滑。

整體看22Q1實(shí)現(xiàn)扭虧為盈并獲得良好經(jīng)營(yíng)成績(jī)，表明公司財(cái)務(wù)與業(yè)務(wù)條線步入良性協(xié)作。

公司解釋主要得益于5項(xiàng)因素：

1）公司持續(xù)聚焦核心物流戰(zhàn)略，強(qiáng)調(diào)可持續(xù)的健康發(fā)展；

2）主動(dòng)調(diào)優(yōu)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，減少低毛利產(chǎn)品件量；

點(diǎn)評(píng)：我們認(rèn)為公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)優(yōu)分為兩個(gè)層面：

其一是時(shí)效產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。

20Q1以來(lái)消費(fèi)類(lèi)占比超過(guò)商務(wù)信函成為時(shí)效產(chǎn)品的核心驅(qū)動(dòng)，該趨勢(shì)依舊存在，21年消費(fèi)品寄件占比超過(guò)45%。

其二是核心盈利產(chǎn)品與低毛利產(chǎn)品的比例優(yōu)化。

公司自21Q2以來(lái)開(kāi)始控制高低毛利產(chǎn)品比例，減少低毛利產(chǎn)品業(yè)務(wù)量，可觀察公司22Q1單票收入16.29元，同比增長(zhǎng)4.2%，公司單票收入從21年11月以來(lái)連續(xù)5個(gè)月同比增長(zhǎng)，票均收入的變化體現(xiàn)了公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)優(yōu)。

3）堅(jiān)持精益化成本管控，提高投入產(chǎn)出效率，以科技方式提升資源使用效率的管理，持續(xù)推進(jìn)四網(wǎng)融通，加強(qiáng)場(chǎng)地、線路資源整合，及加強(qiáng)了春節(jié)期間跨業(yè)務(wù)板塊的資源協(xié)同；

點(diǎn)評(píng)：我們預(yù)計(jì)22年公司會(huì)進(jìn)一步通過(guò)積極舉措持續(xù)推動(dòng)網(wǎng)絡(luò)資源整合、精細(xì)化管控。同時(shí)成本管控亦會(huì)幫助利潤(rùn)修復(fù)。

4）業(yè)務(wù)盈利能力改善，新業(yè)務(wù)同比減虧；

點(diǎn)評(píng)：我們認(rèn)為公司新業(yè)務(wù)孵化步入從規(guī)模到質(zhì)量的新階段，以快運(yùn)分部為例，21H2基本實(shí)現(xiàn)盈虧平衡，而21H1虧損達(dá)5.8億。2022年預(yù)計(jì)多元業(yè)務(wù)進(jìn)一步追求健康可持續(xù)發(fā)展。

5）自2021 年第四季度起合并嘉里物流業(yè)績(jī)。

點(diǎn)評(píng)：21Q4嘉里貢獻(xiàn)并表利潤(rùn)3.7億，我們預(yù)計(jì)22Q1或與之相仿。即意味著不含嘉里物流并表因素，公司亦有5億+的凈利水平。

3、公司公告推出股權(quán)激勵(lì)：

數(shù)量：公司公告擬向激勵(lì)對(duì)象授予的股票期權(quán)數(shù)量不超過(guò)6000萬(wàn)份，占公司總股本的1.23%。

對(duì)象：首次授予的激勵(lì)對(duì)象不超過(guò) 1471 人，為對(duì)公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)和發(fā)展起到重要作用的核心人才。

價(jià)格：行權(quán)價(jià)格為42.61元。

股票來(lái)源：為公司前期回購(gòu)的股票。

解鎖時(shí)間：分4期解鎖，12、24、36、及48個(gè)月，行權(quán)比例各為25%。

考核條件：為2022-25年收入或歸母凈利率，收入衡量公司成長(zhǎng)能力和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，歸母凈利潤(rùn)率反映公司盈利能力，是企業(yè)成長(zhǎng)性的最終體現(xiàn)。

指標(biāo)分別為22-25年收入不低于2700、3150、3700、4350億，測(cè)算23-25年增速分別為16.7%、17.5%、17.6%，或歸屬凈利率不低于2.1%、2.6%、2.9%及3.3%。

我們假設(shè)2025年收入4350億，歸屬凈利率3.3%，則對(duì)應(yīng)利潤(rùn)為144億。

推出股權(quán)激勵(lì)有助于進(jìn)一步建立、健全公司長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制，吸引和留住優(yōu)秀人才，有效調(diào)動(dòng)公司核心人才的積極性，將股東利益、公司利益和公司核心人才的個(gè)人利益結(jié)合在一起，促進(jìn)各方共同關(guān)注公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

4、我們強(qiáng)調(diào)公司當(dāng)前市值存在被低估成分，面臨明確的市值修復(fù)戰(zhàn)略機(jī)遇期。

1）公司市值僅約2300億，剔除嘉里物流權(quán)益市值后僅約2100億，回到20年初的水平，意味著公司自20年以來(lái)的諸多積極變化均未反應(yīng)。

2）我們認(rèn)為成本管控亦會(huì)幫助利潤(rùn)修復(fù)。

3）同時(shí)我們認(rèn)為收入端亦有看點(diǎn)，時(shí)效快遞業(yè)務(wù)可以擴(kuò)大賽道、渠道，持續(xù)拓展電商退貨、延期接單、新業(yè)務(wù)領(lǐng)域等；電商標(biāo)快產(chǎn)品在市場(chǎng)從價(jià)格導(dǎo)向轉(zhuǎn)向服務(wù)、品質(zhì)導(dǎo)向階段或迎重要機(jī)遇。

4）更長(zhǎng)期維度看，供應(yīng)鏈與國(guó)際業(yè)務(wù)或?yàn)槲磥?lái)看點(diǎn)，鄂州機(jī)場(chǎng)將助力公司體系升級(jí)。

鄂州機(jī)場(chǎng)在未來(lái)投產(chǎn)并達(dá)到理想狀態(tài)下預(yù)計(jì)將助力公司體系升級(jí)。包括但不限于：航空成本降低、產(chǎn)品升級(jí)增收、產(chǎn)業(yè)集群形成推動(dòng)綜合供應(yīng)鏈及國(guó)際業(yè)務(wù)發(fā)展。

5、投資建議：

1）盈利預(yù)測(cè)：維持2022-24年盈利預(yù)測(cè)，即預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸屬凈利分別為63、90、117億，對(duì)應(yīng)22-24年EPS分別為1.3、1.8、2.4元，對(duì)應(yīng)PE分別為37、26及20倍。

2）投資建議：維持分部估值方式及一年期目標(biāo)市值約3460億，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)70.6元，預(yù)期較現(xiàn)價(jià)49%空間，強(qiáng)調(diào)“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：時(shí)效件業(yè)務(wù)增速不及預(yù)期、成本投入超出預(yù)期。